徑山報告：中國貨幣政策框架轉型要發揮政策利率的「錨」作用

中國日報北京9月15日電 今年二季度以來，我國貨幣政策轉向中性偏松，央行採取多種創新性的貨幣寬鬆政策，如放寬央行質押品範圍以鼓勵使用中低等級信用債作為央行回購的質押品，希望能夠將流動性傳導至實體經濟。但由於貨幣政策傳導機制不暢，實體經濟仍呈現出一定程度的信用緊縮狀態，企業融資難、融資貴問題廣泛存在。一系列問題表明，目前我國的金融體系、貨幣政策未能與實體經濟實現良性循環。

中國金融四十人論壇（CF40）成員、中國人民銀行金融研究所所長孫國峰在《2018?徑山報告》（以下簡稱「報告」）中提出，金融體系要適應實體經濟，與實體經濟實現良性循環，那麼貨幣政策也要適應金融體系，既需要科學制定、也需要有效實施，以促進金融體系與實體經濟的良性循環。因此，構建適應現代金融體系的貨幣政策框架至關重要。

《報告》指出，中國的金融體系具有三個明顯特點：一是機構以銀行為主、融資方式上以間接融資為主；二是銀行體系結構以大銀行為主，存款集中在大銀行；三是多個層面的政府隱性擔保助長了銀行的擴張衝動。在目前這樣以銀行為主、大銀行主導、政府隱性擔保存在的金融體系和環境下，中國的貨幣政策框架轉型不能一蹴而就，需要綜合考慮多方面因素：

第一，貨幣政策主要通過銀行體系傳導。在數量型的貨幣政策框架下，中央銀行可以直接或間接地管理銀行信貸規模，從而達到對貨幣供應量的調節；而在貨幣政策框架從數量型向價格型的轉型過程中，通過利率影響銀行的資產負債表是貨幣政策有效傳導的關鍵。

第二，貨幣政策的操作框架需要考慮到中國銀行體系的結構性特徵。我國銀行體系的流動性和資產均主要集中在大銀行，大銀行在貨幣市場、債券市場均掌握了定價權，中小銀行是銀行間市場融資鏈條的末端。大銀行在資金市場的強勢、大企業在信貸市場的強勢影響了貨幣政策的傳導效果，並且使得貨幣政策的實施效果具有非對稱性，即貨幣寬鬆導致信貸擴張的效果超過貨幣緊縮導致信貸收縮的效果。

第三，政府隱性擔保的長期存在使得央行的流動性調節需保持在緊平衡狀態，維持結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架。

如何構建符合中國金融體系的貨幣政策框架？《報告》建議，我國有必要提高政策利率調控有效性，理順政策利率傳導機制，完善市場化利率調控和傳導機制。

首先，要確立我國的央行政策利率以錨定與引導預期。對於發展中國家和轉型國家而言，「名義錨」的確立有助於減弱外部衝擊對於公眾預期的影響，維護整個經濟和金融體系的穩定性。中央銀行對政策利率的宣示和維護，就是確定和實現這個「錨」或基準的過程。今後一段時期內，應堅定不移地確立政策利率調控框架的核心地位，著力構建和理順政策利率傳導機制，發揮包括短期和中期政策利率在內的政策利率的調控功能，逐漸取代存貸款基準利率，繼續將M2等數量指標作為監測指標。

其次，要穩定央行流動性操作機制。為更好地發揮央行政策利率的錨定預期功能，應擴大借貸便利工具合格抵押品範圍，保證抵押品的可得性、規模性、便利性等要求。加快推進信貸資產質押和央行內部評級試點，增加金融機構合格抵押品，建立起包括國債以及達到一定評級要求的地方政府債券、金融機構債券、公司類信用債和銀行貸款等在內的抵押品體系。還應推進創新工具常態化，提高操作的規律性和透明度，穩定市場預期。

再次，要促進央行資產負債表從被動管理向主動管理的轉型。隨著外匯占款的穩定，我國基礎貨幣投放渠道發生了變化，這為央行資產負債表主動管理的轉變提供了契機。應堅持「量服從於價」原則，通過調整央行資產負債表結構，進一步提高調控市場利率的有效性。

同時，應進一步疏通利率傳導渠道。具體而言，一是抓緊推進金融市場的發展，通過大力發展資產證券化以及加快發展債券市場和資本市場來打破市場之間的分割；二是推進要素價格改革，推動國有企業改革和地方政府事權財權劃分，進而消除財務「軟約束」；三是建立規範化、市場化金融機構退出機制，順應市場適時適度處理個別金融機構的違約行為和破產事件，打破「剛性兌付」，促進銀行間和產品間信用利差的形成。

最後，要完善貨幣政策決策機制和中央銀行貨幣政策決策支持體系，建立健全貨幣政策決策信息公開制度，增加央行信息透明度。

《徑山報告》項目由中國金融四十人論壇於2017年初正式啟動，浙商銀行獨家支持。該項目旨在通過集中研究、辯論，積極推動學界、政界與業界對於金融開放問題的思考，並提出相應政策建議。每年的《徑山報告》將定期舉行報告研討與發布會，並於當年末正式成書出版。該項目由CF40學術委員會主席、北京大學國家發展研究院副院長黃益平牽頭，由項目協調小組確定年度研究主題，並邀請學術素養深厚、經驗豐富的專家承擔課題研究工作，所有課題組成員均以個人身份參與研究。

《2018?徑山報告》主題為「強化市場機制 構建現代金融體系」，課題組成員包括CF40學術委員會主席、北京大學國家發展研究院副院長黃益平，CF40理事單位代表、浙商銀行首席經濟學家殷劍峰，CF40高級研究員張斌，CF40成員、中國人民銀行研究局局長徐忠、中國人民銀行金融市場司司長紀志宏、中國人民銀行金融研究所所長孫國峰和CF40理事、中國證券投資基金業協會會長洪磊。

（編輯：嚴玉潔 李玲）

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！