中再資環現金輸血大股東 標的嚴重依賴大客戶

來源：時代周報

[摘要]2018年半年報顯示，中再資環應收賬款高達29.43億元，其中98%都是廢舊家電拆解基金補貼，高達28.95億元。前述工作人員表示，基金補貼回收不及時對公司現金流會有一定影響。

時代周報記者 李星郡 發自廣州

9月18日，因重大資產重組停牌8個多月的中再資源環境股份有限公司（以下簡稱「中再資環」，600217.SH）終於復牌。

但在復牌後的第四天，公司股價已從停牌前一天的收盤價6.13元/股，下跌到了4.90元/股。

重組方案顯示，中再資環擬以現金支付的方式，購買控股股東中國再生資源開發有限公司（以下簡稱「中再生」）持有的中再生環境服務有限公司（以下簡稱「中再環服」）100.00%股權，作價7.11億元，並構成關聯交易。

在這一場收購里，中再資環以收益法評估結果作為價值參考依據，中再環服的全部股東權益評估價值達到7.11億元，增值率高達584.74%。

9月17日晚，中再資環就本次重組答覆了上交所的問詢函。

業績承諾可實現性存疑

中再環服的前身是中再生產業環境服務有限公司，2014年12月，由中再生出資5000萬元成立，2016年更為現名，主要從事產業園區固體廢棄物一體化處置業務，服務對象主要包括海爾、歌爾、格力、海信等大型企業。

廣發證券(港股01776)環保行業分析師邱長偉書面回復時代周報記者：「產業園區的固廢處置，主要是針對海爾、格力等這些大的客戶，將園區內廢舊有色金屬、廢鋼鐵、廢塑料、廢紙、廢木等固體廢棄物通過分類、篩選後集中統一處理。」

重組草案中，中再資環對這次交易的原因解釋為：一是實現供銷總社體系內優質資源向上市公司集中，實現供銷總社再生資源行業轉型升級；二是實現業務多元化，使上市公司再生資源回收業務從消費端擴展至生產端。

至於中再生獲得資金後的用途，中再資環證券事務部的一位工作人員在電話中對時代周報記者表示「不清楚」。

支付方式上，中再資環以現金方式分三期支付，在資產交割日後60個工作日內需要完成80%的對價支付，即5.69億元。上述工作人員對時代周報記者表示，具體資金的籌措方式沒有進行過披露，不方便透露。

高價收購的同時，中再生也向中再資環承諾，中再環服2018年、2019年和2020年實現的扣除非經常性損益後，歸屬於母公司所有者的凈利潤分別不低於4662萬元、7055萬元和8576萬元，考核期實現的凈利潤之和不低於2.03億元。

從過往數據來看，2016–2018年1–3月和1–6月，中再環服各期凈利潤分別為1648.70萬元、2267.72萬元、589.20萬元、2248.44萬元。

由於2018年第一季度中再環服僅實現589.20萬元，因此上交所在問詢函中提及2018年業績承諾的可實現性。對此，中再資環表示，上半年已完成48.23%，而且由於標的公司所處行業季節性原因，第一季度的凈利潤水平通常較差，2016年和2017年第一季度的凈利潤還是負數；另外，2018年與各大公司新增了業務，已實現收入的部分運營良好，且年底預計還將有其他新增業務貢獻收入。

中再資環在回復函中稱，目前，除中再環服外，其所在細分行業內尚無其他大型產業廢棄物處置企業，競爭對手主要為產廢企業周邊的中小型再生資源公司及個體戶，依賴其與各大產廢企業多年的合作關係維持業務。同時，國內幾家大型上市企業，包括東江環保(港股00895)、格林美、啟迪桑德等為潛在競爭對手。

邱長偉對時代周報記者表示：「基於國家對環境違法行為監管力度的逐步提升，中小型再生資源公司及個體戶規範化經營程度不高、廢棄物綜合化處理能力不足、存在環保隱患等風險將逐步暴露，大型產廢企業出於自身規範管理及滿足環保監管的要求，將更願意與專業化、規範化程度高的大型產業廢棄物處置企業合作。」

與此同時，雖然中再環服與大型企業已建立聯繫成為其一大優勢，但也造成中再環服高度依賴前5名供應商。

2016年、2017年、2018年第一季度，中再環服向前五大供應商採購金額比重已分別高達83.21%、70.93%、86.91%。若供應商出現較大幅度產量波動，可能影響中再環服產業廢棄物的回收數量。

而且，中再資環在重組草案中提到，目前中再環服對一般固體廢物的處理仍僅停留在分揀和破碎層面，再生資源的產品附加值沒有被充分體現。

中再環服被注入上市公司後，中再資環資產負債率將有所增加，而流動比率和速動比率將有所下降。截至2018年3月31日，公司資產負債率將由62.06%上升至76.63%，流動比率由1.83下降到1.38，速動比率由1.70下降到1.26。

原因主要是由於支付現金購買同一控制下標的，而中再環服評估增值較大，導致上市公司支付現金的同時沖減較多權益所致。

如若收購順利完成，前述工作人員告訴時代周報記者，未來公司仍會以廢電為主，「因為中再環服剛注入進來有一個整合期，而且體量不是特別大」。

貨幣資金不足8億

中再資環是中華全國供銷合作總社旗下中再生控股的社有企業，前身是1996年由陝西省耀縣水泥廠作為主發起人設立的秦嶺水泥，1999年在上海證券交易所上市。

2015年通過借殼上市，中再生成為第一大股東，秦嶺水泥主營業務由水泥的生產與銷售變為廢棄電器電子產品的回收與處理；2016年9月，更名為中再資源環境股份有限公司。

「這個行業更高的門檻來自於廢舊家電回收環節的質量控制，如果回收過來的東西有瑕疵，即使拆解這個環節做得再好，可能還要虧錢。這需要有專業能力和經驗，還有管理到位。」邱長偉回復時代周報記者，「市場競爭過去是比較激烈，特別是補貼剛出來的時候，採購價格漲得很快，但這兩年開始回歸理性，加上一些中小企業主動縮減規模，大企業對上游回收價格有更強的控制能力。市場參與者比較分散，有很多個體戶，但隨著這兩年環保力度增加，一些不規範的拆解點要退出，行業逐步規範。」

中再資環還在2014年簽署了《盈利預測補償協議》，結果是，2015年度和2016年度累計承諾業績並沒有完成。

中再資環對此解釋為，2016年上市公司所處行業下游需求減弱，加之部委下調了行業中佔比最大的廢棄電視機的處理補貼標準，從而使上市公司進入拆解品種調整周期……但由於上市公司產品結構未能完全調整到位，營業收入出現階段性下降。

2015–2017年，中再資環歸母凈利潤分別為1.75億元、1.40億元及2.18億元。

上述中再資環證券事務部工作人員向時代周報記者表示，供銷社傳統的網路布局是公司的一個優勢，公司主營業務收入中的絕大部分是來源於廢棄電器電子產品拆解處理基金補貼。

他向時代周報記者解釋，廢棄電器電子產品拆解處理基金補貼不是營業外收入，而是相當於勞務性收入，作為營業收入，是在生產者責任延伸制下的會計處理，這項基金源自於生產者繳納的專項基金。

根據環境保護部廢棄電器電子產品處理管理信息系統顯示，全國納入國家廢棄電器電子產品處理基金補貼企業名單的企業共計109家，中再資環旗下有10家企業。

不過，現在國家對補貼基金髮放時間沒有明確的規定。這也就意味著，公司不知何時能收到這筆款項。2018年2月，中再資環就突然收到了財政部下撥的家電補貼基金6.22億元。

2018年半年報顯示，中再資環應收賬款高達29.43億元，其中98%都是廢舊家電拆解基金補貼，高達28.95億元。前述工作人員表示，基金補貼回收不及時對公司現金流會有一定影響。

「基金補貼是國外家電拆解行業的通用手段，以保障廢品流到正規的拆解企業手中，因為非正規企業沒有環保等成本，正規企業如果沒有補貼，很難和這些非正規企業競爭，補貼是正規拆解企業的重要盈利來源之一。拆解企業一半左右的收入來自補貼。」邱長偉強調，「目前拆解補貼發放有些滯後，2016年基金撥付金額47億元，2017年只有0.7億元，但未來隨著新品類的納入補貼基金的徵收範圍，補貼的發放有望穩定。」

截至2018年6月30日，中再資環貨幣資金才7.31億元，其中受限貨幣資金有1191萬元且全部為票據保證金。這意味著，在這次交易中，中再資環基本上把所有現金都輸血給控股股東中再生。

同時，中再資環短期借款有15.20億元，上述中再資環證券事務部工作人員表示「具體歸還時間不便透露」。

中再資環表示，2017年末短期借款較2016年末增加12.67億元，主要係為滿足快速增長的市場需求，積極籌措資金用於墊付收購各類電子電器廢棄物款所致。

中再資環前十大股東中，兩大股東累計質押近兩億股。其中第一大股東中再生質押1.80億股，占公司總股份的12.96%。此外，中再資環第七大股東陝西省耀縣水泥廠遭凍結450萬股。

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