季節性因素致資金利率小幅上升，流動性整體偏樂觀

時值9月最後一周，在季末考核、央行逆回購到期、政府債券發行加速等多因素疊加之下，市場資金略顯收斂。

數據顯示，9月26日，銀存間質押式回購利率明顯上漲，Shibor（上海銀行間同業拆放利率）連續兩日全線上行；而公開市場操作經歷「一日游」後停止，今日到期的400億元央行逆回購實現自然凈回籠，加上昨天凈回籠的900億，截至目前，本周實現凈回籠1300億元。

中信證券固定收益首席分析師明明對第一財經表示，節前資金利率上升主要是受季節性因素影響，對後期市場流動性走向仍持樂觀態度。中銀國際崔灼駒等人亦指出，目前，不宜將資金面「環比」的收緊解讀成貨幣政策收緊，而忽視「同比」在改善的事實。

另外，對本周備受市場關注的美聯儲加息，明明表示，受美元利率上升較快，人民幣短期承壓的影響，央行大概率會選擇跟隨。同時他還補充，之後國內進一步降準的窗口將打開，預期會在十月份出現降准，屆時對市場流動性將產生明顯改善作用。

節前資金利率上升

隨著「國慶」長假不斷趨近，市場資金面近期出現波動，自本月初以來，資金利率呈震蕩上升趨勢。公開數據顯示，近日來銀存間質押式回購利率多數上漲，Shibor全線上行。

具體來看，周三，DR001（銀存間1天質押式回購利率）開盤報2.55%，上日加權平均價報2.5256%；DR007（銀存間7天質押式回購利率）開盤報2.69%，上日加權平均價報2.6860%。隔夜Shibor漲1.0bp報2.5530%；7天Shibor漲1.9bp報2.7110%；1個月Shibor漲1.4bp報2.7850%；3個月Shibor漲0.3bp報2.8300%。

多位分析人士表示，節前資金利率上升主要是受跨季因素影響，短期或會沖高。「但由於央行運用越來越精準的削峰填谷操作，這種季節性波動應該越來越可控。」中信證券分析師章立聰對第一財經表示。

值得注意的是，在跨季因素與國慶長假的雙重加持下，國債逆回購收益率迎來一波上漲高峰。截至9月25日收盤，除上回購GC182品種，國債逆回購品種悉數上漲，其中深回購R-002、R-003品種漲幅分別達317.6BP、111.2BP。

為了保持市場流動性維持合理充裕，繼上周開展MLF（中期借貸便利）和逆回購操作後，中秋節後第一天，央行再次實施600億元逆回購操作，當日有1500億元逆回購到期，凈回籠900億元。不過周三，央行並未開展公開市場操作，今日到期的400億元央行逆回購實現自然凈回籠，為連續第4日凈回籠。

據央行公告顯示，考慮到季末財政支出推動銀行體系流動性總量處於較高水平，可吸收央行逆回購到期等因素影響，9月26日不開展公開市場操作。據了解，本周還有1000億元央行逆回購到期，分別是周四和周五到期600億元和400億元。

除了逆回購到期外，地方專項債發行也將進一步加速。數據顯示，截至今年9月21日，9月份地方專項債合計發行規模為5630.6億元，創下單月歷史新高。加上8月單月發行的5266億元，不足兩個月專項債就合計發行超過1萬億元。有分析認為，年底前，預計地方專項債券發行繼續保持加快的增速。另據Wind統計，9月25日至29日的地方債、國債繳款總額為2677.49億元。

流動性預期偏樂觀

對於市場流動性節後表現，明明對記者表示「持樂觀態度」。中銀國際崔灼駒等人在近期的研報中亦指出，目前，不宜將資金面「環比」的收緊解讀成貨幣政策收緊，而忽視「同比」在改善的事實，央行超儲率（表示銀行閑置資金的充裕程度）目標已提升，即便有繳稅等負面影響，整體而言資金面會好於以往。

興業研究分析，上周央行加大了跨季資金的投放力度，反映出對跨季流動性的呵護。「9月財政支出力度往往較大。隨著月末時點的臨近，財政支出將釋放流動性，對沖地方債發行的影響，幫助資金面平穩跨季。」

事實上，9月是傳統財政支出大月。明明指出，平均來看，8月和9月的財政支出凈額分別達到了3000億元和6000億元，地方債供給上升對資金面衝擊不會特別明顯。明明還稱，「從歷史情況看，在地方政府債衝擊較大時期，央行通常通過增加公開市場操作量並降低資金利率的方式應對。」

值得一提的是，本周美聯儲加息在即，央行是否加息引起市場熱議。明明對記者表示，受美元利率上升較快，中美利差不斷收窄，人民幣面臨壓力等影響，央行大概率會選擇跟隨加息。同時，他還補充，「跟隨加息之後，國內進一步降準的窗口將打開，預期會在十月份出現降准，屆時對市場流動性將產生明顯改善作用。」

不過，興業研究魯政委則認為，考慮到目前DR007中樞已較為接近7天逆回購利率，且離岸央票的推出有助於人民幣匯率合理穩定，央行可能不跟隨美聯儲上調逆回購利率。

中期來看，今年年底到明年一季度可能是銀行間流動性寬鬆和利率下行的下一個窗口期，廣發證券銀行業分析師倪軍稱，從地方債角度分析，地方債集中發行後，年底財政支出收縮，疊加季節性財政投放，流動性將得到改善。此外，他還指出，明年年初央行匯率目標或進入新一輪考核期，將帶來新的潛在貨幣政策寬鬆空間；而外部環境的不確定性也將逐步傳導至實體經濟，進而影響實體信貸需求和銀行的風險偏好，將提高銀行間流動性被動性寬鬆的概率。

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