亞洲金融危機2.0？
常青樹開新花的背後
促使我寫下這個標題的，是馬哈蒂爾再次當選馬來西亞總理的消息。
這棵政壇常青樹已經92歲高齡，長者遇到他也要叫一聲哥哥。可能某些90後00後都沒聽說過，也就我這樣的精神老幹部對這個名字還有點反應。這種反應的感覺就像不玩籃球多年後發現，勒布朗·詹姆斯居然還在克利夫蘭騎士隊。
不過值得注意的是，這次他競選時的言論相當反華：
「如果從中國對馬投資中什麼也得不到，那我們就不歡迎他們。」
提到中國對馬來西亞投資的時候，他還專門舉了一個反面典型，那就是某個追求極致高效的開發商在馬來西亞柔佛州的項目：
「我們沒有那麼多能負擔得起這種房子的人。建這種房子就是讓外國人衝進來。沒有哪個國家希望有大量的外國人湧入。我們大片最寶貴的土地現在將由外國人擁有和佔據……它們實際上將成為外國土地。」
聽上去，哪怕身在熱帶，也擋不住某大肆宣傳的新加坡旁房地產項目要涼。
然而回顧歷史，這位資深長者對中國的反感似乎並非一以貫之。相反，在上次做馬來西亞總理的時候，他這麼說的：「我們並不怕中國強大，也不擔心中國發展會給馬來西亞帶來威脅。因為侵略不是中國的傳統。根據我們的經驗，有人從8000英里外來到馬來西亞征服我們，殖民我們，但是中國離得這麼近，卻從來沒有這樣做過。」
遙想當年，當東亞的朝貢體系如日中天之時，東南亞的島國和大中華帝國之間的關係可是與西方殖民者強調的大不一樣。中國扮演著家族大家長的角色，既不侵略，也不剝削，甚至還要派兵守護表示臣服的小兄弟。表面上看起來雙方高下有別，但實質上對小國主權的維護起到了很大的作用。
反觀西方盛行的威斯特伐利亞體系，儘管在會議桌上大家看似平等，但弱肉強食的森林法才是談判桌下涌動的暗流。小國沒有主權可言，所有的進步發展都是以小國被殖民、被消滅為前提的。就更別提未被納入談判桌體系的化外之邦了。
兩種體系在表面上與實質上對國家主權的認可差異，正是在展現這個作為意志和表象的世界。
不過那也都是起碼兩百年前的陳年舊賬了，對現實的指導意義不大，馬哈蒂爾的態度轉變並不能說是不念舊情。畢竟那些年的甜言蜜語還在，所以這次馬哈蒂爾當選，中國外交部的回應並不兇猛：「馬哈蒂爾是資深的政治家，他曾為中馬關係的發展做出過重要貢獻。」
不過世殊時異，很多年過去了，距離他上次任期的最大危機——亞洲金融危機都已經過去二十年了。二十年後，老將再次出馬，面臨的危機和上一次沒有什麼區別，它到來前的徵兆是一系列新老問題，其中包括：
嚴重的債務問題
國際貿易摩擦
民粹主義盛行
嚴重的債務問題
二十年前的亞洲金融危機並不是毫無預兆的。
在其爆發前半年的1996年底，就有一篇題為《東南亞金融危機預警指標分析》的論文指出，東亞和東南亞的五個新興經濟體，印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、韓國和泰國的經濟數據與1994年債務危機前夕的墨西哥有很多相似之處。
其中除了韓國之外，印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓和泰國的外債佔GDP的比例都高於危機前的墨西哥，印度尼西亞、菲律賓和泰國的外債甚至佔GDP的一半左右。國家債台高築，國民經濟的崩潰只需要一個外部的輕微信號就會被觸發。
欠了這麼多外債，這些國家償債能力如何呢？
單就短期債務來看，很糟糕。
印度尼西亞和菲律賓的外匯儲備不足以支付全部短期債務，而馬來西亞、韓國、泰國外匯儲備也就是短期債務的一倍多。如果短期債務還清，它們的外匯也所剩無幾了。
雖然比1994年墨西哥可憐的外匯儲備只有短期債務的20%的情況要好一些，但這點外匯儲備顯然也沒法應付突然出現的大規模危機。
原因在於，在危機爆發的前兩年，有大量的外國資本流入印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、韓國和泰國這五個國家。外國資本大多數來自私人資金，而這其中私人債權人的貸款又佔到了大頭。外國私人債權人對這五國1995年和1996的貸款分別為631億美元和835億美元，分別占當年凈國外融資的77.4%和83.0%。
外國資本的流入對當時外界對東亞各小國經濟的高度樂觀大有關係。這五大新型經濟體在歐美經濟趨穩、日本經濟崩盤、中國商業規範化尚未完成、印度國家整合還沒有完成的20世紀末，是最能獲得穩定投資預期的地區。全世界燙手的現金都湧向了這個出口。
貸款大量流入導致這些國家經濟烈火烹油一般狂飆突進。政府雖有難免的恐慌，但看到現金湧入、經濟瘋漲，又有誰會拒絕呢？
以泰國為例，為了從根本上拉高經濟底盤，熱錢在政府的政策導向下快速流向房地產業。泰國人此前從未見過的高級商場、旅館、辦公樓、豪華居民住宅和高級醫院打著消費升級的旗號接連破土動工。趕等這些房子都建完了，人們才發現所謂的消費升級根本沒有做起來。
1996年底，泰國的房屋空置率達22%，房地產熱潮中常見的鬼樓遍地都是。無法銷售的樓盤成了沒有價值的抵押物，金融機構不良資產迅速積累。資源的嚴重錯配，導致泰國金融系統風險上升，並在1997年7月一觸即潰。
這個故事的前半段很熟悉，對吧？
就在東南亞金融危機前不過五六年，同屬這一板塊的中國海南也發生了幾乎一樣的情況。只不過注資的不是無處可去的外國資本，而是在壓抑了幾十年後第一次找到出口的中國國內熱錢。
錢的流向說是房地產倒不如說是一場擊鼓傳花，投資成了投機，政府的管控永遠跟不上泡沫膨脹的速度。唯一的區別在於，海南再大，也只是中國的一個省。泡沫破裂之後，海南留下的滿目瘡痍，對龐大中國的經濟震動卻完全可控。海嘯式的崩盤非但沒有出現，還通過局部的崩潰完成了分散熱錢的整合，幫助中國後來的房地產行業巨鱷們挖到了第一桶金。
人們從來不學歷史，所以歷史總會重演。
2016 年，全球債務創下新高，達到 164 萬億美元，相當於全球 GDP 的 225%。外匯儲備不足的新興經濟體可能會面臨嚴重考驗。債務問題最嚴重的巴西和土耳其貨幣已經開始快速貶值了，東亞的情況也並不樂觀。
2015年，新加坡債務佔GDP比例高達250%，光榮地成為了亞洲第一高，更遠高於全球平均水平。韓國的這一比例則為235%，也讓人不由得從底層仰望之。馬來西亞雖然債務比例不高，只在200%上下徘徊，然而其中70%是外債，叫人也替它捏一把汗。
僅僅從債務角度來看，昨日重現似乎只在眼前。
另一個壞消息是，在 2007 年以來的全球債務增長中，中國一個國家就佔了 43%。
當然，中國沒有大馬新加坡韓國那麼脆弱。儘管2017年末中國全口徑外債餘額為111776億元人民幣，相當於近1.8萬億美元，但畢竟中國還有3.1萬億美元的外匯儲備，是短期債務的近三倍，所以也不必過度恐慌。
車開得很遠了，我們還是回到歷史來看。
前文提到的神預測論文《東南亞金融危機預警指標分析》的作者叫做邢毓靜，是現任中國人民銀行深圳市中心支行行長。這位神運算元博士期間的導師正是周小川。
去年周小川即將離任央行行長之時，苦口婆心叮囑「要防止資產泡沫劇烈調整造成的風險」，防範「明斯基時刻」，大概是看到了什麼吧。
國際貿易摩擦
危機雖然是由外國資本觸發的，但危機爆發前兩年的東南亞各國還是很需要外國資本。源源不斷的外國資本可以平衡這些國家在國際收支中的經常項目赤字，這也是為什麼在看到危機的情況下管控政策依然猶猶豫豫。
1996年，印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、韓國和泰國經常項目出現赤字，也就是說它們的進口貨物及服務總額大於出口貨物及服務總額。其中，馬來西亞和泰國的經常項目赤字佔GDP的比值已經趕上甚至超過1994年的墨西哥。
看到上面這張圖，好像韓國、印度尼西亞和菲律賓的赤字比值低一些，它們的情況就會好很多嗎？
也不是，按當時的進口額來衡量，泰國反倒是最安全的，其外匯儲備能支持6.6個月的進口額；韓國最危險，其外匯儲備僅能支持3.2個月的進口額。等到金融危機外資撤離，韓國的外匯儲備只剩下60億美元，只相當於韓國兩個星期的進口額。韓國最後也不得不向國際貨幣基金組織求援。
這些出口導向型國家都面臨這樣一個問題：當出口增速減緩甚至出口降低的時候，國際收支怎麼保持平衡，同時不至於被釜底抽薪？二十年前這些國家對這個問題的解決無能，正是最終觸發經濟危機的另一大原因。
1996年，印尼和馬來西亞的出口增長率分別比1991-1995年的平均增長率降低了6%和13.9%，泰國出口甚至出現了負增長，並最終導致了國民經濟被徹底拖垮，債務危機黑洞露出了真容。
突如其來的出口減速原因是多方面的，但主要還是和貨幣有關。
以後來被追認觸發了整個東亞危機的泰國為例。該國在1984年頒布了新的貨幣政策，將泰銖與多種外匯組成的「一籃子貨幣」綁定，其中最重要的基準自然是美元。
此後十年，美元持續走弱，泰銖有效匯率不斷走低，使得泰國的產品用外匯結算時非常便宜，大大提振了泰國的出口貿易。
然而到了1995年，國際外匯市場出現逆轉，美元對主要貨幣的匯率由貶轉升，泰銖實際有效匯率跟隨美元不斷走強。這大大削弱了泰國的出口競爭力，經常項目逆差迅速擴大。
如果幣值只是簡單地走高，還可以通過自行貶值減輕出口壓力。但泰銖被和美元人為掛鉤以後，幣值的調控就不是泰國自己說了算了，出口危機一旦出現，幾乎就不可挽回。
其他國家的情況也都差不多。
仔細想來，當年的全球化還是世界趨勢，維持進出口平衡尚且如此困難。在全球化退潮苗頭出現的今天，這個問題更加嚴重了。特朗普上台，對全世界發動貿易戰，全球貿易增長減緩的風險大增。
一個危險的信號是，韓國出口增速暴跌。今年4月，韓國出口增速降至-1.5%，創2016年11月以來新低，較2017年9月高點下滑幅度超35個百分點。此次出口增速暴跌可能是由於歐盟內需疲軟以及與美國的貿易摩擦造成的，全球化的退潮已經開始作用在韓國這樣難以自主的小國身上。
而經濟與歐美嚴重綁定的韓國出口增速暴跌往往是全球或區域性經濟衰退的風向標。
好在對中國來說，一旦東亞確實陷入困境，完全獨善其身當然不可能，但過度焦慮也是不必要的。
國內市場狹小的韓國，發展出口導向型經濟是無奈之舉。中國作為一個具有廣闊國內市場的大國，迴旋餘地則更多一些。亞洲金融危機後，就有人提出應擴大內需，更多依賴國內消費，同時擴大開放程度，增加進口，減少貿易摩擦。
面對來勢洶洶的貿易戰，中國在最新一輪中美經貿會談中統一進一步開放市場，也是這種思路的具體體現。不過，今年一季度中國貿易順差已經大幅收窄，為保持國際收支平衡，中國也不可能答應美國媒體所說的「美國每年對華貿易逆差削減2000億美元」的要求。
民粹主義盛行
1997年上半年，以喬治·索羅斯為代表的的國際金融投機者，從泰國本地銀行借入泰銖，在即期和遠期市場大量拋出，造成泰銖即期匯價急劇下挫，引起市場恐慌。儘管泰國央行動用外匯儲備強行維持匯率，但是很快彈藥耗盡，被迫於7 月2 日宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率。
泰銖暴跌後，國際金融投機者又以相似手段攻擊菲律賓比索、馬來西亞林吉特和印尼盾等貨幣，恐慌很快蔓延到其他國家。菲律賓、印度尼西亞、馬來西亞、韓國等國家的貨幣大幅貶值，引爆了它們的債務危機。危機後來擴散到香港、台灣、日本和俄羅斯等國家和地區，造成金融市場崩潰和經濟衰退 。
凡此種種人為的操作，是觸發金融危機的最後一把火。
有趣的是，二十年後，索羅斯成了他的出生國匈牙利最不受歡迎的人。今年獲得連任的匈牙利總理維克多·歐爾班競選時就在大街小巷發布海報「不要讓索羅斯笑到最後」。
只是這個宣傳廣告牌的設計總讓人覺得匈牙利人應該選擇的是在照片中微笑的索羅斯。
等到勝選之後，索羅斯支持的「開放社會基金會」辦公室就從布達佩斯被趕到了柏林，不知道他布滿老人斑的臉上是不是仍然笑嘻嘻。
歐爾班指責索羅斯的論點很簡單：就是這個人煽動了湧入歐洲的「難民潮」，從而破壞歐盟，當然更給辛苦從蘇東時代恢復過來的脆弱的匈牙利經濟製造了困難。這套說辭迎合了匈牙利國內的反移民心理，距離民粹式的民主最多也只有一步之遙了。
叩問索羅斯的本心，他信奉的是「開放社會」理念，和民粹天然處於對立狀態。他在《開放社會：改革全球資本主義》中寫道：「為了全球開放社會的利益，我們應該在全球範圍內促進開放社會的發展，建立適合全球開放社會要求的國際機構，我將盡自己的能力使這一主張得到足夠多的支持，使這一理想得以實現。」
在這種理念指導下，面對金融漏洞，倡導自由行是的索羅斯，完全可以藉機打破不合理的體制，卻不必對後果負有道義責任。
2009年在復旦大學被提問到：「金融危機的發生與你們這樣的投資行為有很多相關的聯繫，除了現在的，還有1997年的亞洲金融風暴。您對此有沒有感到愧疚和歉意？」索羅斯的回答是：「這是一場遊戲，我只是比別人玩得好一些罷了。」
所以東南亞金融崩盤的人為部分，無非是「蒼蠅不叮無縫的蛋」這句古語又一次證明了自己的合理性。
對於金融危機的受害者來說，蛋有沒有縫並不那麼重要，索羅斯獲取超額利潤的那套手法顯然代表著全球化最醜惡的一面。這次當選的馬哈蒂爾就痛斥外匯交易員是「不道德」行業中的「奸商」。
商業本不存在「奸」和「忠」，一切無非是為了掙錢。但他們自己可能沒有想到，過度收割利益，反過來會促使各國人民擁抱民粹主義，造成全球化受阻。即使對他們來說，這長遠看也是一件壞事。而索羅斯一直強調的「開放世界」，在這樣的輿論環境中就更沒有實現的可能性了。
商業大亨看透了物質世界的流動，卻看不透人心，這是他們和政客最大的區別。
教訓就在眼前，不要再走一遍
亞洲金融危機二十年，前因後果已經被研究到了透明：外匯不足、出口下降的情況下，政府沒有及時應對，讓國際金融投機者佔了便宜，造成經濟衰退。長期緩不過來，民粹主義就會抬頭，到頭來吃虧的還是以為聰明地自我保護了的一般人。
危機的規避和善後處理經驗，都在這裡邊，對所有國家是有教育意義的。泡沫遲早要破，只不過被人刺破導致痛苦突然出現，準備不足，才讓這些國家受損嚴重。
民粹看不到這層教訓，只會對國際不利因素宣洩情緒，反而會對實際決策產生干擾。早年間攻擊日企的、貿易戰一開打就嚷嚷著和美國懟到底的、鼓吹晶元必須閉門造車的，這些誤導性民粹言論聽聽就好，疏導情緒比認真採納明智得多。
好在這輪中美經貿會談沒有受到激進情緒影響。中國在做出了一部分讓步後換來了較長的喘息時間。由於特朗普上台後民粹主義盛行，這輪中美經貿會談商定結果註定只會是「休戰」而不是「停戰」。
不過這就夠了，在爭取到的這幾個月里，中國需要把槓桿再降一降，金融系統風險化解一點，在國際社會多爭取些支持。美國民粹主義上升期必然會昏招頻出，照現在這局勢似乎是全球引燃貿易戰，懟完伊朗又開始準備懟朝鮮，連歐盟日韓這樣的傳統盟友也被美國夢扇了巴掌，往後去看來大家的日子都不會很好過。
對避險無能的東南亞小國來說，重現二十年前的噩夢也並非不可能。
而我們還是選擇扎穩馬步，踏踏實實練功，艱難歲月也早晚能過得去。
本回完
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