為了激發上市公司併購，證監會又推出了新的支付工具

進入 10 月以來，一系列資本市場監管政策密集出台，包括縮短 IPO 被否、企業借殼上市周期、放開募集配套融資用途、推出「小額快速」審核機制、公司法修訂通過新回購制度等等，監管已經把激活併購重組當做提振股市的重要手段。

而在 11 月 1 日晚上，證監會再次推出了全新的併購支付工具：定向可轉債。A 股市場之前有可轉債，沒有定向可轉債。

可轉債是兼具股權、債權屬性的再融資工具。在 A 股，上市公司按照現有股價向公眾發行可轉債，從而募集資金；而投資者獲得的是可以轉股的債券，如果未來上市公司股價跌破發行價，投資者可以選擇不轉股，獲得還本付息回報，相當於買了債券；如果上市公司股價上漲，投資者可以選擇轉股然後在二級市場中賣出，相當於炒股賺錢了。

這個極有彈性的再融資品種，在之前的定向增發股份融資的黃金時代里，並沒有得到廣泛採用。

原因之一，是定向增發股份的門檻很低而且沒有上限，只需要最近 2 年盈利且最近一個季度的資產負債率不高於 45%；反而可轉債的財務門檻比較高，需要最近 3 年盈利且凈資產收益率不低於 6%，而且債券額度不得超過最近一季度凈資產額的 40%。

原因之二，對上市公司而言，定增可以自行選擇發行對象，從而調整上市公司的股權結構；而可轉債為公開發行。

原因之三，對投資者而言，定增的定價基準日可以是董事會決議日或者股東大會決議日，通常在定增預案發布之後，如果上市公司收購的資產體量大、業績好，那麼上市公司的股價通常會上漲，但定增發行價還是按停牌前的股價確定的，這意味著參與定增的投資者有「安全墊」；而可轉債是按市價發行的。

這些優勢使得定增募資收購資產的方案極受歡迎，用可轉債來併購反而很少。中國重工、藍色游標發行可轉債來募資併購，是少有的案例。

中國重工在 2011 年時想收購旗下 7 家公司的股權，增加煤炭機械裝備、水電裝備、環保裝備等業務。它首先想發行的也是定增。但在 4 月份定增方案出台後，股價持續下跌，跌破了定增底價，所以投資者的認購意願低。

於是，在 11 月，中國重工放棄了定增，改為發行可轉債。這支可轉債額度 80 億，最長期限為 6 年，第一年利率 0.5%、第二年 0.5%、第三年 1.0%、第四年 1.0%、第五年 2.0%、第六年 2.0%，發行 6 個月之後就可以轉股。2012 年 6 月，可轉債成功發行，中國重工股東認購了 38.63%的債券，社會公眾投資者認購了 61.37％的債券。在 2014 年 9 月之後，牛市來臨，上市公司股價大漲，投資者成功轉股退出。

藍色游標也曾經在 2015 年 12 月發行總額 14 億元的可轉債，用於收購美廣互動、藍色方略、Fuse Project、WAVS 等營銷公司。當時這也是創業板公司第一次發行可轉債。

但是隨著再融資新規、減持新規出台，定增募資收購資產方案的操作空間變小了。定增募資額度上限是公司市值的 20%，而且有 18 個月時間間隔限制，定價也變成以發行期首日股價為準。可轉債在新的監管體系下，反而有了「窪地優勢」。

而此次推出的「定向可轉債」，相當於定增和可轉債的結合。

定向發行，上市公司就可以自由地引入戰略投資者，也可以自由地調整自身的股權結構，這跟定增沒有實質區別。而且，可轉債還有保底債券利息收益和股價上漲彈性收益的雙重特性。

因此，可以想像，A 股的定向可轉債被放開後，這種股債結合的融資和支付工具很可能會受到上市公司和投資者的熱烈追捧，A 股再融資市場將產生重大變化，也許，定向可轉債的受歡迎程度還要高於過去定增的受歡迎程度。而對於監管來說，激發併購的同時，如何防止定向可轉債演變為明股實債、隱形剛兌甚至定向「朋友圈」融資，也是新的挑戰。

題圖來源：Pixabay

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