GP應修鍊內功、提高造血能力，做潮水退去後的勝利者

11月16日，由鯨准主辦的「鯨准募資季價值投資峰會」峰會在上海國際時尚中心召開。本屆大會邀請人工智慧、高端製造、大消費等領域的母基金、投資機構及項目方參與探討，聚焦投資與投後賦能，旨在為各方極大延展交流廣度與深度，創造最簡單的交流通路。

活動中人民幣GP圓桌的主題是《潮水退後的投資堅守與賦能》。分享嘉賓為氪基金創始合伙人趙甜；同創偉業合伙人段瑤；辰海資本合伙人王維瑋；創世夥伴資本合伙人宗俊；源星資本副總裁毛振樺。

人民幣圓桌論壇「潮水退後的投資堅守與賦能」

以下為《潮水退後的投資堅守與賦能》圓桌論壇實錄，由鯨准精編整理，有刪減：

趙甜：中國的資本市場的寒冬來的和我們的預期一樣，年年都在提資本寒冬，但體會卻是一年比一年冷，今年應該算是氣溫的低谷。

氪基金創始合伙人趙甜

今天早上無論關於LP的討論，還是關於美元基金的討論，都可以感受到募、投、管、退各個環節都不容樂觀，這也和實體經濟的下行掛鉤。實體經濟的基礎，包括母基金的源頭，都受到了非常巨大的打擊。我們作為這個行業當中一線的前沿都有深刻的體會。

在座的幾位嘉賓神色凝重，對我說的話深表認同。既然大家坐在一起，也希望在這裡尋找一些新的契機和突破點，大家在抱團取暖的時刻能夠共同探討和討論我們怎麼樣做更多的創新和迭代。

先請大家介紹一下自己和自己所在的基金，讓在場的觀眾們認識一下大家。

段瑤：大家中午好，我叫段瑤，來自同創偉業。同創偉業是總部在深圳的一家民營創投公司，成立於2000年，到現在已經有18年歷史，經過這麼多年的團隊建設和基金髮展，我們現在已經形成了四大行業的投資策略，分別是大健康、大科技、TMT和大消費。

幾年來陸陸續續管理20隻左右基金，包括人民幣基金、美元基金，到現在為止一共投資300家左右企業，到今年已經有41家企業通過IPO上市，另外還有20多家已通過併購實現退出，應該說同創偉業是一家偏謹慎的投資機構。

王維瑋：我叫王維瑋，來自辰海資本。辰海資本是一個相對比較年輕的基金，2015年剛剛開始做，到現在有兩期，主要聚焦文化娛樂和消費，辰海二期「妙」基金引入了戰略夥伴貓眼娛樂，貓眼的加入為辰海在娛樂領域的深耕帶來戰略協同效應。

宗俊：我叫宗俊，是創世夥伴資本合伙人，我們是人民幣和美元雙幣基金，由原KPCB中國基金TMT團隊出來做的新品牌，我們17年關閉首支人民幣基金、18年關閉首支美元基金，投資方向一直是TMT中早期投資。整體風格和品牌名字一樣，比較友好，理念是希望和我們的LP，被投公司一起共贏。

毛振樺：我是毛振樺，來自於源星資本。我們主要投資方向長期以來關注的是智能製造、軍工、機器人和汽車，我們的投資理念一直是堅持技術創新作為整個產業的核心驅動力，我們現在更加聚焦，主要關注國產化和無人化這兩大趨勢，很高興今天有這樣一個機會和大家做交流。

趙甜：在座幾位投資機構非常典型，既有在原有平台上到新的平台上尋求投資創新的團隊，也有有產業背景、產融結合方向，都頗具代表性。

相信大家一致的認為今年大的環境不是太好，我們應該能從今天早上會上大家的分享和發言當中可以體會出來。特別是我們可以從投資機構的投資策略上能體會。現在和很多投資者溝通，大家問的最多的問題是最近有什麼調整，很多人說我們專註做投後，投資項目的投後或者退出提高一下、風險控制提高一下，或者往早期、產業方向走，不管是什麼樣的策略調整都可以從裡面嗅出一個味道，大家手頭緊，很多人收縮戰線。

我想聽聽各位怎麼樣思考在現在這個實體經濟下行以及資金鏈相對較緊的大環境下怎麼調整自己的投資策略。

段瑤：今年整個資本市場特別冷，特別是年中以後感覺到市場冷卻的速度在加劇，上半年內部開會的時候就已經強調項目要優中選優、精中選精，但是下半年收縮力度依舊比較明顯。

同創偉業合伙人段瑤

我們對整個經濟依舊有一定信心，特別是在一些細分領域還是能夠看到一些高增長，包括現在一些科技型創新企業，大家還是在兢兢業業修鍊內功，這些企業家非常厲害，在長期跟蹤過程當中覺得他們經受了市場的考驗，我們也願意對他們進行投資。

下半年雖然整個市場很冷，但是我們也沒有放棄投資，只是我們投資策略進行了一些調整。雖然有些調整，但在大方向上沒有太大的變化，我們一直在進行專業化團隊的打造，投資的核心策略就是要尋找細分領域的隱形冠軍，所投企業的技術能力、市場能力、綜合能力是隱形冠軍的地位，要麼是看得到的第一、第二名，要麼就是目前可能不是最強、最大的，但綜合實力是最好的。

我們在各行各業尋找的時候一直都是用這種比較高的標準和要求去投資，這也是為什麼我們上市的成功率比較高的原因，我們非常重視被投企業的行業地位，在技術、市場、綜合實力方面的綜合地位。

這樣的投資策略一直都沒有變，今年也沒有變，但是在今年不太好的市場環境下我們有一些投資策略上的細微調整，首當其衝的是對估值的控制，今年下半年對估值的控制比以前更嚴，我們一直以來出手都比較謹慎，也許市場上有人覺得我們壓價壓得很厲害，我們一直對價格比較敏感，很難承受特別高的估值、泡沫。到了今年下半年我們對估值的敏感度會更高，我們甚至下半年投的幾個項目我們投進去的估值已經低於他上一輪的融資估值。

我們一直以來對於我們看的企業包括被投企業都是希望它能夠以一個比較合理的估值在市場上進行融資，每一輪都能夠比較匹配它現在的整個地位和市場規模，這樣的原因有幾個：

第一，被投企業即使是在市場特別好的時候，我們也不希望它透支它未來三輪的業績發展。對於一個企業很小的時候可能它只是1.5億估值，但是叫出來2.5億，有些機構咬咬牙就接受，但是等到越來越往後發展到後面幾輪估值越來越高，泡沫吹得越來越大，這個時候再去透支後面，再去講故事已經很難，後面可能會導致被投企業融資很難。

第二，我們更加註重企業的質量發展，並不只是數量的發展。比如TMT項目的用戶數、市場佔率快速提升。市場比較冷的情況下我們希望看一些高質量，包括我們自己的被投企業也會告訴他目前是修鍊內功的時候，與其盲目追求用戶數提升，可能要更加註重轉化率、留存率、口碑傳播率等等核心質量數據。

第三，我們更加註重企業自身的造血能力，特別是對於一些還是早期的項目。我們不太喜歡投特別燒錢的項目，市場不好的時候我們更加強調所有企業要做好最壞打算，可能創業者認為10個月以後還能融下一輪，我要告訴創業者要做好10個月以後融不到錢的可能性，如果融不到錢能不能活下去，這也是今年下半年考察項目的比較重要的因素。

趙甜：投得便宜。控制估值。擠壓泡沫，關注被投項目的基本面、修鍊內功，最後是看重自身的造血能力，這是穩健性投資機構對項目的判斷。不要再幻想資本市場是一個強大的血庫給進行輸血，自身的造血能力才是下一個階段我們能夠基業長青繼續存活和發展的保障。

王維瑋：我們主要看的領域是文娛和消費行業，又因為做早期項目的投資，不管估值的合理性還是階段，早期投資的第一輪很關鍵，如果2000萬估值硬壓到500萬估值，錢就不夠用了。對我們來說市場雖然不好，但也沒有太多調整空間，尤其是我們有三分之一的項目是第一輪投資，唯一的操作空間就是我們看項目和篩選項目的時候會再謹慎一些，這個對有些項目也不太好，有些項目等一等可能就做不下去了。

辰海資本合伙人王維瑋

尤其在這個時點，做早期投資更要謹慎，我們一直以來對於篩選早期項目的標準比較高。今年唯一區別就是我們比原來更看重造血能力，原來投一個企業第一輪後過一段時間跑得快就融不到錢，現在要問提前多少時間融到錢，能不能自己接上，或者我們自己願不願意再追加或者行業的小夥伴願不願意再追加，這是我們今年最大的區別，要看的更長遠更理性一些。

我們更看重一個企業的造血能力，哪怕是非常早期的時候。我們所關注的文娛、消費行業造血能力還可以，而且受大環境影響沒有那麼大。如果做中後期投資、做金融領域，可能會影響很大，大家每天吃飯、買東西這些剛需領域影響並不大。

趙甜：標準很高，但是不嫌貴，對價格不是最敏感，要求企業的質地非常好。對於企業造血能力的要求我還挺驚訝，以前我們一直有誤解，早期投資人對造血能力並不是那麼看重，甚至原來早期投資人說現在不該是你賺錢的時候，現在賺錢就是在放棄市場。的確也可以看到現在資本市場趨冷的情況下我們也回歸理性思考，早期就得到驗證的商業模式可能會走得更長久一些。

宗俊：本質上我們的合作策略沒有太大變化，從概率上來說出現好公司的概率不會隨著經濟周期變化而變化，從歷史上看，往往是經過了困難周期留下來的，更有大概率成為成功的企業。

創世夥伴資本合伙人宗俊

對我們基金而言，我們比較慶幸，現在整個市場冷下來了一些，一些不做深入工作的基金會更謹慎一些，我們在這個當中能夠挑到好的項目，以更合理的價格和估值進行投資的可能性反而更大了一些。

現在更積極地看，找我們的企業也多了很多，我們做工作的空間也多了很多，在我們看來這是非常好的時間點，可以更多地做價值投資，我們很歡迎這樣的時間點。當然我們也和一些創業者說，如果真的是一個本來就不行的企業，原來市場好只不過讓你多活了一陣子。

優秀的創業者不用太擔心現在的市場，市場上依舊有足夠的錢，總有足夠人能夠認識到企業有價值。如果創業者真的牛，牛到誰都想投，可以要求增加股份激勵，這不是短期應該考慮的問題，不管是創業者還是對於我們這種想要在裡面找到好的投資標的的投資機構，現在這個時間點都不是壞事。

如果一定要說今年有什麼變化，反而是政策面的影響可能對某些行業企業影響很大，我們可能會在一些有可能造成政策風險的領域稍微謹慎一定，傳統投資思路上並沒有太大變化。

我們是人民幣美元雙幣基金，人民幣市場價格下降，有人提到等到一半上市公司PE值跌到15倍以下才是真的低，讓我們做人民幣投資的時候感覺會對價值更加敏感一些。好在我們是人民幣、美元雙幣基金，不同類型不同領域都會參與，團隊投資策略並沒有太大變化。

趙甜：宗總很幸福，你有一套一貫而終的投資策略，另外在這樣的時點上很多投資人已經去打高爾夫、這個月就要生孩子了，都開始養精蓄銳，就你們還在繁忙地看項目，這個狀態讓人很羨慕。這可能就和創世夥伴的基金有關係，你們本身初心就不是純粹以投資機構的角度看待企業成長，而是以共同成長的合作夥伴，所以你們更加有耐心。

毛振樺：源星在這樣的環境下也做了一些調整，在戰術層面上會更加謹慎一點，在戰略層面上會更加勤奮，去思考和探索。

源星資本副總裁毛振樺

我們過去也看到不止一次這樣的大寒冬，越是這樣的大寒冬越是可以孕育大的機會，中國依靠人口紅利孕育出了房地產、互聯網、移動互聯網這樣的機遇，都是在這樣的背景下誕生出來的。

近兩年我們把整個關注的方向聚焦在了國產化上，也是基於內外部環境包括這輪寒冬我們思考背後的很多根源，包括中興事件，這是中國不得不面對的問題，我們在此加大了很多投入力度。

另外，談談我們對於大寒冬的看法，大寒冬對於我們投資人並不是壞事，很多時候我們內部交流都有一個觀點，買的沒有賣的精，投資人調研的再充分，能把一家企業了解得特別清楚比賣的人還要知道是什麼情況？不現實的。在一個歌舞昇平的環境里，他不想說的，你沒有問到的，永遠都不會知道。

但是現在這樣一個環境里，很多時候有些問題不得不暴露出來，比如說像我們看這種高端製造行業，經常會面臨客戶會給企業賬期，好的環境當中沒有問題，現金流撐得住，銀行授信也能支撐，但是現在這樣一個去槓桿的大環境下，一旦出現了資金流的問題，直接就傳導到整個產業鏈，這個時候現金流狀況就不得不暴露在投資人面前，這樣也可以更加好地幫助我們判斷企業商業模式、客戶結構魯棒性，這也是我為什麼我們要更加勤奮去交流的原因。

趙甜：有一些存續的時間超過10、20年的機構，也有一些剛剛成立不久的機構。我2003年入行，見過多場經濟更迭，對資本寒冬早有思想準備，我們在這個寒冬里要更加有耐心，回歸投資的初心和本質。

剛剛講了我們在投資上的想法和策略調整，這個環境下資金的源頭已經有一定的焦慮，更不要說創業者，他們在這個過程當中更加能感覺到經濟環境下行所帶來的焦慮，最近參加了好幾次會都是說如何緩解焦慮，這個情況下作為創業者背後的男人和女人們，你們對現在年輕的創業者或者創業企業有什麼建議？另外作為你們所在的機構你們是怎麼樣去幫助創業者共度難關或者實現增長？

第一個問題是圍繞著投，第二個問題是圍繞著投後賦能。

段瑤：我簡單回答第一個問題，最重要的是建議大家在寒冬的時候還是要苦練內功，這個不僅對於創業企業，對於我們投資機構都是這樣，大家的節奏其實在放下來，因為市場並沒有那麼瘋狂，對外的開疆拓土也沒有那麼瘋狂，現在應該是苦練內功的時候。

我們對市場研究的要求更高，每年我們都會有一些硬性指標要求大家做多少行業研究，訪談多少企業、上市公司、券商，臨近春節，大家在想節奏是否應當慢下來，我覺得研究節奏一定要加快，對於創業夥伴來說也是這樣，對市場的研究和商業模式的摸索、回顧、復盤，現在正是一個特別好的時候。

另外，我剛才提到的我們要更加註重內在的質量，如果企業做技術開發，可能要對自己技術研發的投入持續加強；如果企業做TMT，質量方面就要作為內部管理的重要指標。

除此之外，要非常注重現金流，現金為王是上半年我們就要求所有被投企業一定要記住這四個字，一定要做好下一輪融不到錢的準備，融到錢當然很好，但是一定要做好最壞打算，如果融不到錢企業能不能活下來，這個時候已經不是看誰跑得更快，而是看誰能夠活下來，活下來的質量更好。

王維瑋：企業的造血能力很重要，企業一定要不斷地創造價值才有未來的發展，活下來的情況下看看每半年或者每三個月又沉澱了什麼價值，尤其是我們關注的行業，客戶雖然是價值，但是除了客戶以外其他的價值是什麼？企業本身的能力和價值的創造對企業來說很重要。

關於焦慮，我們隔一段時間會復盤，投資這些企業時的思考和企業發展實際情況進行比對，總結。不管這個公司的發展如何，創始人是很孤獨的群體，他們對公司的焦慮也不能和下面的員工說，所以對我來說，如果我投這個團隊的理由和初心沒有改變，我會持續支持，不管是錢、人、甚至是情緒上的安撫等等，不斷地肯定他的想法，告訴他方向是好的。有時候很簡單，這些看上去沒有什麼用的東西但是影響創始人的情緒和做好公司的心氣，好的團隊如果原來支持他的原因沒有變，持續支持他，他們會給你非常大的驚喜和回報。

宗俊：我非常贊同兩位的觀點，昨天下午我還見了一個創始人，和他說的是類似的話，集中精力或者集中資源，特別是資金的資源，本來可以在前、中、後端持續發力。現在這個階段要盡量拉長現金流，生命周期拉得長一點，這個過程當中我們把更多的資源放在最有價值的地方，這個價值是創業者認可的價值，也是創業者覺得將來投資人會認可的價值。如果資金到期前至少半年以上，在價值點上的一些突破去尋求下一輪的融資。這是我昨天給他的建議，也是可以給其他創業者的建議。

作為投資機構而言，我們與CEO陪伴左右，但我們不是保姆，更多的是心理建設，很多創業者不是連續的創業者，很多時候很孤獨，有些時候是需要有人幫他支持他的正確決定。

我們更多是幫創業者更好地成為這樣一個創業者，更好地做好CEO的工作，這是我們陪伴他左右做的一些事，比如他招某個人，可能覺得拿不下來，我們去幫助他。

趙甜：還是透露出一個共同信號，這個環境下活著比什麼都重要，尋求一個更加穩健不那麼激進的方式保存自己的實力，同時做好充分的財務規劃，這是投資者發自內心的給被投企業的建議。

毛振樺：先從投後賦能開始衍生出我怎麼看焦慮這件事。我們在座大多數都是財務投資人，比起很多戰略投資人我們必須要有清醒的認知，我們在產業裡面的深度和創業者相比並沒有他們那麼深，我們自身的優勢在於廣度，來源於兩個緯度：一個是時間緯度，一個是空間緯度。

時間緯度上，我們做了十多年投資，經歷過創業的成敗，看過的歷史經驗教訓也比較多；空間緯度上我們看過的很多行業比較多，我們自身對於投後公司更多定位為我們是幫創業者拓寬眼界，讓創業者知道其他行業在發生什麼、歷史上在發生什麼、有什麼可以借鑒、有什麼需要繞過去。

通過這些視野上的拓寬幫助他除了看清楚自己行業內部發生的事情，還能夠知道別的地方發生什麼。現在沒有任何一個孤立的行業，行業間都是打通的，各行各業發生的事對於本行業來說都有借鑒意義，這是我們清醒定位自己該做的一些事情和該提供的價值。

說到緩解焦慮，我們是希望幫助創業者規劃未來，有一個清晰的對未來的規劃以後才能慢慢消除自己的焦慮。眼下給創業者一個建議，我們投技術創業比較多，技術創業現在大家都面臨一個問題——商業落地。很多時候我們看到創業者商業落地的過程當中很盲目，他覺得我抓到一個大客戶滿足了需求就叫做商業落地，這個不完全，你僅僅只是滿足了一個場景和特定的客戶而已。

我也通過這段時間的交流、觀察自己做了一些總結，我認為商業落地的核心要素是需求的標準化提煉，從眾多客戶需求當中提煉標準、數字，把需求從一道語文題變成數學題，用數字去量化，形成一些標準化的需求，這些標準化的需求才有可能被規模化滿足。

趙甜：謝謝毛總，感謝剛剛台上各位投資者的分享，給我們帶來了非常精彩的關於實體經濟大環境以及資本環境情況下投資機構的一些思考，對各位投資者分享的內容在座各位嘉賓一定非常認可、把掌聲獻給在座的嘉賓。

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