資本市場關鍵一年：市場化改革快速推進 嚴監管與穩信心相結合

2018年，註定在資本市場發展長卷上留下關鍵的一筆。

這一年，隨著資本市場直接融資制度改革的持續深化，監管層持續釋放積極信號；這一年，多項市場化改革措施依次落地，資本市場環境發生了明顯變化；這一年，在國內多層次資本市場體系建設和依法從嚴全面監管的大背景下，市場參與主體的生存模式和競爭環境得以重塑；這一年，在改革開放40周年之際，資本市場對外開放步伐加快，走出了「國際范」。

多位市場人士認為，隨著制度改革的持續深化，多層次資本市場建設將被置於更加突出的位置，以開放促改革，以改革促發展，資本市場制度的日趨完善為市場的平穩運行，以及更好的服務實體經濟高質量發展打下了良好基礎。

科創板領銜資本市場市場化改革

資本市場在促進資本形成、優化資源配置、服務實體經濟和投資者方面發揮著越來越重要的作用。在國內外經濟環境的影響下，要改善金融業與實體經濟供需失衡、循環不暢的局面，要提高企業融資效率，就必須進一步提升直接融資比重，特別是在以新業態、新模式、新技術、新發展為代表的高新企業蓬勃發展的今天，只有讓資本市場的各項制度與新經濟相貼合，才能真正的增強資本市場對實體經濟的支持力度。

科創板應運而生，這是資本市場的增量改革，也是當前的頭等大事，它打開了資本市場增量改革空間。

11月5日，國家主席習近平在進博會開幕式上表示將在上交所設立科創板並試點註冊制，自此緊鑼密鼓的制度設計拉開了序幕。

過往多年，以互聯網企業為代表的優質「獨角獸」企業因現有板塊上市門檻等原因紛紛到境外資本市場上市，不少初創的高新類中小企業發展受困於融資難、融資貴等問題發展緩慢，一些龍頭企業過度依賴海外合作夥伴的高技術高質量的軟硬體，從而面對因貿易摩擦發酵受到嚴峻挑戰，此時科創板的提出直指「補齊資本市場服務科技創新短板」這一重要命題。

據了解，上交所已完成設立科創板並試點註冊制的方案草案，目前正在結合市場參與各方的意見建議對草案修改完善，相信不久後就可以出台。同時，各省市、市場參與各方都在梳理可能符合科創板要求的上市企業名單。上交所有關負責人表示，科創板明年上半年有望推出。

復旦大學金融研究中心主任孫立堅指出，科創板可以引入一批優質的行業龍頭企業入市充當中流砥柱，增強市場的估值能力，提高市場健康發展所需要的流動性的規模和質量；然後發揮註冊制的比較優勢，降低發行門檻允許更多高科技、高質量的中小企業上市。

「這些企業可以是龍頭企業供應鏈的上下游，也可以是未來潛在的合作夥伴，同時引入發達國家較為成熟的市場化機制，讓大量專業化的機構，用腳投票來判別企業的優劣，制定嚴格的退市制度淘汰劣質企業，做到入市到退市的機制暢通。」孫立堅指出，依靠市場力量去倒逼企業創新發展，不斷提高企業核心競爭力，自然就能避免中國資本市場過去存在的劣幣驅逐良幣的現象，也能讓中小投資者通過購買專業機構的相關金融產品，分享到具有核心競爭力的中國供應鏈上的企業群體所帶來的豐厚的價值創造紅利。

在科創板的增量改革之外，資本市場在完善基礎制度方面下了大工夫。從修訂新股發行制度，優化發審辦法，從嚴審核把好資本市場「入口關」，到啟動新一輪上市公司退市制度改革，明確重大違法強制退市的具體違法情形和實施程序，加大退市監管工作力度。證監會專啃改革「硬骨頭」，讓「進」和「退」按市場規律和節奏推進，這改變了此前「進」端新股發行和市場擴容的速度屢受指數波動干擾的市場恐慌，也改變了在「退」端退市制度多次修訂但「不死鳥」仍舊活著的頑疾，2018年以來，長生生物等5家公司被強制退市，金亞科技等3家公司啟動了強制退市程序，「有進有出、優勝劣汰」的市場生態正逐漸形成。

與此同時，多項制度建設給市場帶來了活力。資本市場迎來了新版的《上市公司治理準則》，旨在推動上市公司落實新發展理念，積極履行社會責任，健全治理結構，提高治理水平。回購制度的出台，讓上市公司「穩股價」回購有法可依，拓寬了回購資金來源，從規則上鼓勵上市公司實施股權激勵或者員工持股計劃，以促進公司夯實估值基礎，提升風險管理能力，截至11月底，2018年共有307家上市公司實施股份回購，交易金額為354.67億元，日均1.58億元；其中《公司法》修改後，上市公司股份回購交易金額日均3.78億元，為之前的2.4倍。

對於根治市場詬病已久的隨意停牌、任性停牌、停牌時間長等問題，證監會還發布了《關於完善上市公司股票停復牌制度的指導意見》，被稱為「史上最嚴停牌新規」實施後，A股市場停盤「頑疾」明顯改觀，一批長期停牌公司先後復牌，兩市停牌公司已降至20家左右，停牌率在國際主要市場處於領先水平。

平安證券分析師魏偉表示，自我國金融監管進入綜合監管時期後，整體市場協調性和執行力顯著加強。當前資本市場改革開放的政策框架浮出水面，更多政策已經進入落地層面，且加速推出，這為資本市場穩定健康發展提供了不竭動力和源頭活水。

市場融資力度提升

資本市場服務實體經濟最直接的評價就是融資功能是否有效發揮。這一年，A股市場股指波動震蕩，但資本市場新股常態化發行節奏未變，不僅讓困擾市場多年的IPO「堰塞湖」現象得到消除，還加大了對企業的融資支持。

這一輪新股發行常態化以來，通過IPO上市融資的企業共528家，募集資金總計約3554億元。同期完成再融資的企業共409家次，募集資金總額總計約11240億元，給市場注入了「汩汩活水」效果明顯。在此進程中，上市企業的質量標準沒有降低，符合條件的IPO企業審核周期由過去3年以上大幅縮短至9個月以內，企業上市的可預期性顯著增強，證監會對擬上市企業質量進行全流程審核把控，推行新股發行體制改革，推動發行制度向市場化、法制化邁出大步。

在提高公司質量、推動產業結構升級方面，監管層使用「組合拳」深化併購重組市場化改革，包括「小額快速」審核機制，按行業實行「分道制」審核，試點定向可轉債併購支持上市公司發展等措施依次出爐，監管的鬆綁讓市場活力大增。今年1至10月，全市場發生上市公司併購重組3338單，同比增長61.72%；交易金額超過2萬億元，同比增長40%；交易單數和金額均已超過2017年全年。在併購重組項目中，僅134單經證監會審核，行政許可比例由2017年的不足10%進一步下降至4%。其中，以「同行業、上下游」資產為目標的產業併購佔比不斷上升，占已審結併購重組申請的七成以上，已成市場主流。

尤其是在面對上市公司股權質押風險問題時，監管層多措並舉促進民營企業融資，從加大上市公司併購重組特別是優質民營企業的支持力度，加大支持民營企業發債力度，到加大股權質押救助規模，加大民營企業信貸支持，政策先行，上市公司積極「自救」，地方政府紛紛設立紓困基金，銀行、保險等通過信貸或者發行專項產品等給予支持，證券行業成立資管計劃對接項目，證券交易所發行紓困專項債券，私募基金等市場機構加入紓困隊伍，穩定市場、防範風險讓可能存在的隱患分類施策，得以有序處置。

銀河證券首席經濟學家劉鋒指出，支持民營企業經濟發展，提升直接融資比重，拓寬融資渠道，緩解小微企業融資難、融資貴問題，是資本市場工作的重點之一，通過加快資本市場基礎制度建設，釋放制度紅利激發市場活力，依託資本市場優先將直接融資改革做好，是推動經濟高質量發展的關鍵。

嚴監管和穩市場相結合

受國內經濟下行、中美貿易摩擦等因素的影響，A股今年以來的波動加大，資本市場監管步伐也隨著調整。

一方面在改革舉措上更考慮市場承受力，對新股發行數量和節奏進行調整，在保證融資功能的同時儘可能的減少對大盤的衝擊，把穩定市場放在首位，同時適時調整再融資、併購重組、債券發行的監管，在保證市場活力的同時，增強證券市場對企業融資的引導力和約束力，營造良好市場秩序和融資環境。

另一方面，堅決守住風險底線，堅持依法全面從嚴監管，推進資本市場法治化進程，繼續嚴厲打擊欺詐發行、虛假信息披露、內幕交易及市場操縱等違法違規行為，維護公平的市場交易秩序，保護投資者合法權益。

今年以來，證監會系統共作出處罰決定近300項，處罰決定數量和罰沒金額均已超過去年全年。新時代證券首席經濟學家潘向東認為，2018年資本市場依法全面從嚴監管的一個重要特徵就是稽查執法力度不斷加強，主要以查辦大案要案為重點，不斷加大對資本市場各類違法違規行為打擊力度，完善制度制訂，強化執法程序，加大違法成本，精準打擊肆意妄為、逃避監管、影響惡劣的機構和個人。

在持續推進稽查執法專項行動的同時，針對市場形勢和熱點，證監會稽查部門還梳理確定了10起性質惡劣、影響重大、群眾反映強烈的在辦案件予以重點督辦，其中包括了實際控制人以上市公司名義為他人提供擔保，利用關聯企業長期佔用上市公司資金，涉嫌背信損害上市公司利益的；上市公司通過虛構客戶、虛構業務、資金循環等方式虛增收入及利潤，連續數年實施財務造假，涉嫌信息披露違法的；還有個別實施違法違規行為的人員被行政處罰後，不收斂、不收手，屢罰屢犯，繼續利用他人賬戶，通過連續交易、自買自賣等方式操縱多隻股票價格，違法收益巨大的；以及實際控制人操控上市公司信息披露節奏，使用他人賬戶連續買賣本公司股票，涉嫌內幕交易、操縱市場等多項違法的。

潘向東認為，違規披露、內幕交易、操縱市場仍是稽查執法工作未來重點關注領域，監管層將繼續緊盯上市公司股票違規質押、欺詐發行等重點領域和關鍵環節違法違規行為，運用大數據、雲計算和人工智慧等現代信息科技，對違法違規行為進行精準打擊，通過稽查執法凈化市場環境，提高我國資本市場法治化水平，實現資本市場向高質量方向發展。

對外開放步伐不斷擴大

我國資本市場和證券行業的對外開放今年明顯加快，恰逢改革開放40周年，資本市場的「國際范」初顯。

在吸引外資方面，在先後開通了「滬港通」、「深港通」之後，A股被納入MSCI、富時指數，穩步推進期貨市場開放，加強跨境證券監管合作，證監會及時回應境外投資者關切，便利境外長期資金擴大A股配置，資本市場的國際影響力不斷提升。此前有消息稱，明晟公司有把A股在其指數中的權重由5%提升至20%的計劃。之前，明晟預計5%的權重會帶來220億美元左右的資金流入，若提高到20%，將吸引逾800億美元資金流入。

萬博兄弟資產管理公司總裁劉哲指出，外資進入A股，短期來看，帶來了資金量的影響，中期來看，將有助於公司治理結構規範化，倒逼上市公司的治理結構、相關監管制度和信息披露制度的不斷完善，長期來看，也是資本市場走向成熟的必由之路。同時，擴大資本市場對外開放，也是全球資產配置的客觀需求。當前全球資金對於A股的配置比例仍處於較低的水平，與中國經濟體量、增速和發展潛力並不匹配，隨著境外長期資金進入A股渠道的陸續拓展，有利於提升外資對A股的參與度、認知度和認可度。

在制度設計方面，滬倫通制度設計出爐，監管大力支持外資證券期貨機構在境內設立法人實體，從事資產管理業務，外資控股券商出現，在與內資券商瓜分市場的同時，也將更成熟更市場化的經驗帶入國內，證監會表示，歡迎更多境外長期資金投資中國資本市場。

此外，資本市場還在擴大證券期貨業開放，加強跨境證券監管合作，切實保護投資者合法權益。截至目前，證監會已和全球近70個國家和地區簽署了監管合作備忘錄，多是在市場風險防範、實體經濟融資、資產管理、金融創新等領域的開展合作。

針對中、港兩地上市公司虛假陳述案件和利用兩地股票市場交易互聯互通機制實施操縱市場行為增多的趨勢，中國證監會和香港證監會多次聯合執法，目前已召開了七次執法合作工作會議，就跨境違法違規的新動向新情況進行交流合作，從兩會跨境執法協作總體情況看，跨境執法協作案件類型和地域分布較為集中，跨境操縱市場案件數量有所增加，重大案件協作效能持續提升。曾經引起市場極大關注的「唐漢博市場操縱案」，就是首例在滬港通跨境執法機制下查處的違法違規案件。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示，在實體經濟參與全球化的過程中，需要資本市場融入世界市場當中，有利於改善資本市場的生態，隨著海外投資者更積極地參與A股市場，內地上市公司將面臨更嚴格的監管，除了交易機會外，海外投資者，尤其是以長期投資為導向的機構投資者深度參與，可能將降低零售投資者群體的市場影響，從而抑制市場波動，有利於中國資本市場的長期發展。

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