貝殼研究院：中國房地產進入全流通時代

「房地產行業的全流通時代已經到來，新房、二手房、租賃三個市場的聯動越來越強，它們之間不再孤立分割，而是互生互聯。」 貝殼找房首席經濟學家、貝殼研究院院長楊現領表示，2018年是房地產市場深刻調整的一年，面對行業變局，以往的市場分析思路逐漸失效，新的市場機制正在顯現。

明年房地產市場二手觸底、新房放量

2018年以來，房地產市場經歷了深刻調整。一方面，市場的變化根植於房地產方向的調整，在「房住不炒」、「租購併舉」的核心發展理念下，中國房地產供求格局發生了可喜的變化。另一方面，市場的深刻調整對房地產企業的影響也持續顯現，「土地流拍潮」、「房企更名潮」、「市場促銷潮」等接連湧來，房地產企業紛紛謀篇布局加快調整舵頭。

走過2018年這一「深度調整」年，房地產發展脈絡發生了哪些變化，市場在2019年究竟走向如何？貝殼研究院《2018年全國房地產市場年度報告》（以下簡稱《報告》）顯示，2018年是本輪調控的峰值期，2018年以來房地產政策延續2017年的高壓狀態，22個城市加碼或開啟限購政策，6個城市或地區執行限貸，17個城市實行限售政策。在政策修補中，調控壓力已經達到頂峰。市場最敏感的房貸利率延續上升趨勢，基本達到2015年以來高位。

在政策高壓下，2018年房地產市場仍在高位，但基本結束增長勢頭，全國新房、二手房交易量與去年相比基本持平。貝殼研究院數據顯示，2018年全國商品住宅銷售面積14.6億平，與去年持平；而全國二手房市場則保持2017年以來的低溫狀態，預計全年成交420萬套，略低於2017年的421萬套。

楊現領對市場下行的邏輯總結稱：「高房價抑制了潛在購房需求的進入，也使得曾經過熱的換房鏈條冷卻下來，致使房價全線回落，市場自身的負反饋作用已經顯現。」他分析指出，2019年政策調控可能出現幾個變化，一是調控主體由中央轉向地方，更加有助於精準調控，科學調控。二是調控方式由調控交易轉向調控供給結構，可能會減少對交易環節的行政管制。三是政府職能回歸到住房保障，比如加快推進集體土地入市、鼓勵買房出租、盤活存量土地資源、為住房保障提供更多的財政支持等。

值得注意的是，今天房地產調控政策面臨的約束今非昔比，不僅有經濟下行的壓力，還有債務的壓力，資產價格過快上漲或下跌都可能導致系統性金融風險。因此《報告》認為，2019年的政策面更大可能性是中溫放鬆，既不會大刺激，也不會過於緊張。市場調控政策調整主要在購房資格管制、價格管制、金融管制及流通管制四個方面。

在政策寬鬆與基本面收緊的組合里，2019年各線城市市場表現的分化會更加突出，《報告》分析了明年房地產市場將出現的幾個關鍵趨勢：一是「二手觸底」：隨著市場的回溫、限售政策的鬆綁，賣一買一的換房需求會更容易釋放，明年二手房市場下行的態勢有望得到轉變。再加上政策放鬆的影響，明年二手房市場將結束繼續下行的態勢。二是「一線底火」：作為房地產底火的一線城市明年市場有望小幅回升，首次置業需求將加快進入市場，帶動換房改善鏈條活躍；三是「二線壓倉」，2018年年末二線城市新房及二手房的成交均已顯現改善態勢，2019年二線房地產市場將成為支持全國房地產市場增長的主力。第四，「新房放量」：2019年隨著大量新房尤其是價格適中、位置尚可的限價房集中入市，會分流二手房市場的需求。

中國房地產市場進入全流通時代

貝殼研究院認為，當前中國房地產市場已經進入了「全流通時代」，相應地，其分析框架也應當引入全流通的概念。所謂全流通是指，新房市場、二手房市場、租賃市場之間不再是孤立分割的關係，而是互生共連的交互關係。三個市場之間交互的方式、時機與動能決定了房地產市場運行的「總體效果」。

「今天的市場已經進入『全流通』格局，交易的冷暖變化、周期起伏取決於租賃、新房、二手房三個市場之間交互的方式、時機與動能。這背後的市場機制是『交易乘數』，即每當一個潛在客戶從租賃市場進入交易市場，這一次交易會引發一連串交易，從而顯著放大交易總量。」楊現領表示，全流通不僅是市場發展趨勢，同時也是理解中國房地產市場現象的一種分析框架。

楊現領分析道，全流通框架對於市場的啟示在於必須重視租賃、新房、二手房之間的均衡。實際上，租賃市場是否完善對於一個城市的房價有著重要影響。一個多層次、多產品線、有品質的租賃市場可以為年輕人提供更多的選擇，進入交易的迫切度低，需求釋放節奏緩慢。而新房產品線的豐富程度也有助於降低房價——如果新房市場的供給結構合理，產品線豐富，給年輕人的選擇更多，第一次購房的年輕人可以更多地選擇選擇新房滿足首次置業需求，從而使得交易乘數更低。

「如果新房價格過高或產權結構不完整，如實行限價或共有產權等，就會產生對二手房的『過度擠壓』。」楊現領表示，市場存在內在的不穩定性，在交易乘數的作用下，市場容易急漲急跌，內在的波動性被放大。例如，當房價高到一定程度，或者居民槓桿加到一定程度時，交易鏈條會反向收縮，乘數效應的負反饋機制容易引發市場快速下行。

事實上，在全流通的市場視角下，中國房地產獨特、難懂的現象也能夠得到很好的解釋。全流通框架認為，房地產市場的繁榮取決於、潛在購房者的質量、潛在購房者的轉換能力和存量房乘數效應的大小三個方面。例如，潛在購房者的轉換能力取決於購房、租賃和非正規市場之間的互動性，只有潛在購房需求能夠順利實現轉換，市場繁榮才可持續。

「政策應支持有房的人換房改善，而不是鼓勵沒房的人加槓桿買房。對於有房的家庭，換房改善是核心需求，他們的支付能力最強，存在進一步加槓桿的空間。」而全流通框架對政策的啟示則在於中性的價值觀。楊現領認為，在經濟下行周期，穩增長可行的政策選擇是鼓勵換房需求。但對於無房的年輕人，也不宜再鼓勵加槓桿買房，而是應該發展租賃市場，特別是機構化租賃，給他們更多的居住選擇。

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