醫藥板塊還有多少黑天鵝
12月21日，連續10個交易日一字跌停的上海萊士終於等到了解放軍。
早盤集合競價階段，近8億資金吃掉了129萬手封單，上海萊士的股東喜極而泣，煎熬終於結束了。
從股價看，期間跌幅達到64.04%，2.75萬戶股民人均損失逾200萬，怎一個慘字了得！
故有網友賦詩曰：
「北有長生難長生；南有萊士盼來世。」
長生、萊士都曾光環籠罩，被視為白馬股中的明星，可資本市場，唯一不變的就是變化。
黑天鵝飛過，二者相繼隕落。
醫藥股作為確定性最強的品種，兼具防禦性和成長性，歷來是各路基金的寵兒，在熊市裡更是抱團取暖的首選。
從2017年7月開始，醫藥股走出了一波氣勢如虹的行情，2018年5月，晉陞千億俱樂部的企業已多達6家，其中恆瑞醫藥更是以3000億市值登頂。
可股市永遠是這樣，猜中了開頭，卻猜不中結尾。
隨著長生生物因疫苗造假撲街，醫藥板塊黑天鵝頻出，美年健康、康美葯業、華海葯業等紛紛中招，醫藥股風光不再，隨大盤大幅回調。
直至4 7帶量集採的出台，醫藥板塊進入至暗時刻，個股跳水跟下餃子一樣，小甜甜秒變牛夫人。
也不知在年初號稱只買醫藥股，滿倉持有冬眠的股神林園過的怎麼樣了。
1
17世紀之前的歐洲人認為天鵝都是白色的，隨著澳洲黑天鵝出現，人們才發現沒有什麼事是絕對的。
此後，黑天鵝被寓意為不可預測的重大事件，在意料之外，卻又改變一切，廣泛存在於人們的政治、經濟、生活中。
2001年9月4日，《黑天鵝的世界》出版，作者在書中提到一架飛機撞進他所在辦公室的可能性，所有粉絲都認為這是不可能的。
But，Nothing is impossible。
一周後，911恐怖襲擊事件發生，兩架飛機撞進了紐約世貿中心雙子塔辦公樓里。
該書的作者塔勒布因此聲名鵲起，成為了「黑天鵝」理論之父。
而此人最厲害之處在於把理論與實踐相結合，在911事件、美國次貸危機等特大黑天鵝事件里提前大量買空，賺到了大量的財富。
因此，塔勒布寫作的《黑天鵝》成為了華爾街投資人士必讀的經典之作，在警惕投資中無處不在的風險時，還意圖複製他的發財之路。
2008年，當次貸危機這隻黑天鵝翩翩起舞時，的確有人做到了。
在電影《大空頭》中，幾位主角察覺到了美國非理性的房地產泡沫，預料將會出現大面積的次貸斷供和違約。
他們設計了CDS這一天才的做空工具，最後通過大量持有CDS，做空次級抵押貸款而大發橫財。
該電影正是次貸危機的真實還原。
當然，黑天鵝是很難預測的，塔勒布也在書中坦承到，你不應該試圖預測黑天鵝，而應該適應它們的存在。
國外姑且不論，我大A股這些年來可謂黑天鵝不斷，有國家政策導致的，有行業危機引發的，也有上市公司花樣作死的。
股民為此受的傷，別說肖邦，就是阿炳再世也拉不出那種憂傷。
遠的不提，2018年的疫苗造假、光伏新政、陰陽合同，哪次不是血流成河？
更別提，炒著炒著就不見了的光弘股份、金亞科技等。
在資本市場，向來有逢8必災的說法，1998年的亞洲金融風暴，2008年的次貸危機。
2018年1月，上證連連逼空，牛市來了的言論甚囂塵上，誰知仍是套路，最終資本市場股匯債三殺，A股單邊下跌了一整年，保持了逢8必災的優良傳統。
或許是覺得2018年跌的還不夠，12月再次從月初殺到月尾，且醫藥板塊成了天鵝池，黑天鵝們賴著不走了。
下面，君臨將帶大家細數12月醫藥板塊飛出的黑天鵝，當然我國沒有做空機制，指望從中謀取暴利是奢望。
最重要的是能有所得，少踩雷。
2
12月1日晚，G20峰會上，兩國領導人吃著牛排、喝著紅酒敲定了停止升級關稅等貿易限制措施。
但出乎意料的是，在白宮的聲明中卻將「芬太尼」排在第一位，C位出道的芬太尼一夜爆紅。
根據維基百科顯示，芬太尼有雙重作用，在醫學上作為強效麻醉性鎮痛葯，用於治療疼痛和手術鎮痛；
而在犯罪學上，卻是最新的「實驗室毒品」中的重要成分。
在美國的吹捧聲明中，我國是基於高尚的人道主義精神，將芬太尼指定為一種受控物質，嚴禁向美國出售，違者重罰。
聲明發表後，人福醫藥、恩華葯業等企業紛紛加班發表聲明甩鍋。
人福醫藥表明，公司銷售的芬太尼都是國內人民在享用，賣到美國的就一個雙色球的銷售額，問題不大。
從股價看，的確如此，連關聯性最強的人福醫藥都隻影響了開盤半小時，甚至有股友笑言，還白打了回廣告。
但在聚光燈下風光了一把的人福，卻暴露出了其他一些問題。
人福醫藥成立於1993年，是國內麻醉鎮痛領域龍頭，其主要產品為芬太尼系列。
芬太尼作為麻醉鎮痛葯領域的主流產品，在2012年的市佔率超過50%，雖由於地佐辛異軍突起而風光不再，2017年仍有24.19%的市場份額。
人福在芬太尼、舒芬太尼和瑞芬太尼三大產品分別佔據了80.21%、86.47%、92.51%的市場份額，霸主地位不容動搖。
主營芬太尼類產品的宜昌人福，近年來業績穩定增長，2017年實現收入25.6億元，佔總收入的16.57%，凈利潤6.23億元，占扣非凈利潤的74.67%。
問題來了，人福醫藥旗下有8家子公司，合著八大金剛就宜昌人福堅挺，其他幾個都是銀槍蠟燭頭。
究其原因，卻是人福醫藥從2016年開始的國際化戰略（低賣高買）引起的。
人福，人福，人民之性福，人福曾代理傑士邦安全套，公司名字也由此而來。
2006年，人福卻以1.37億的價格把傑士邦70%的股份賣給了合作夥伴Ansell，董事長王學海表示是由於資金緊張，讓渡股權也很捨不得。
捨不得，買回來啊。
2017年，公司果然聯合中信以6億美元買回來，看來董事長對傑士邦情有獨鍾啊。
而在2016年，人福還以5.5億美元收購了美國葯企Epic Pharma，拓展海外市場。
作為收購的代價，公司債台高築，2018年Q3，公司的負債高達197億，其中有息負債145億，每年光利息就5、6億。
更要命的是，人福這兩筆收購導致商譽大增，商譽從2015年的13.8億元增加到2018年Q3的66.6億元，占凈資產的47.96%，已達高位警戒線。
從標的資質看，慘不忍睹。
Epic Pharma去年凈利潤為2.1億，2018年上半年已銳減到844萬元，安全套業務凈利潤也只有1529萬元。
如此辣眼睛的表現自然非股東之福，從2017年開始，公司的股價大幅下挫，股民成功戴套。
在11月16日，證監會發布了《會計監管風險提示第8號——商譽減值》，要求上市公司進行減值測試，意思是別藏著掖著啦，革命靠自覺。
別看公司麻醉藥、妊娠葯等業務前景良好，PE已被打到很低，但以哼哈二將的表現，一旦公司決定在短期忍痛洗洗澡，公司的業績存在秒變臉的可能。
雖然市場已有預期，但目前醫藥板塊已處於羸弱的市場環境中，且實控人艾路明麾下的當代集團，規模龐大、極度複雜，在崇尚"簡單"的資本市場怎麼小心都不為過。
3
12月13日，國家衛健委發布《關於做好輔助用藥臨床應用管理有關工作的通知》，主要是制訂全國輔助用藥目錄，明確醫療機構輔助用藥範圍。
輔助用藥是指增加主要治療藥物療效的藥物，在醫學上界定模糊，療效不確定，品質難分優劣。
因此，成為滋生醫藥腐敗的最佳溫床，過去常被作為醫院創收的手段而大量使用。
這條政策被解讀為繼帶量集采後，國家對輔助用藥動刀了，以後輔助用藥的使用將受到極大的規範和限制。
此前各省都公布過此類目錄，明確限制使用輔助用藥，一旦上榜，將萬劫不復。
這條政策一出台，12月14日醫藥股全線大跌，其中港股石葯集團跌幅高達12.04%，拔得頭籌。
通過對全國各地發布的輔助用藥目錄進行統計，涉及的輔助用藥多達376個，上榜次數越多的，此次越容易中招。
而石葯集團生產的（歐來寧）奧拉西坦不僅榜上有名，且名列前茅，危險係數五顆星。
2018年Q3，歐來寧銷售收入為15.54億港元，同比增長73.5%，占石葯營收的9.8%，是其旗下的黃金品種，一旦中招，將損失慘重。
此外，公司的第一大單品恩比普為神經科用藥，主要治療缺血性腦卒，為我國第三個一類新葯，含金量十足。
但此類葯療效本多少帶點安慰性質，石葯在帶量集采時選擇棄標，引發投資者擔憂輔葯新政是否對恩比普有連帶影響。
雖多少有點杞人憂天，但也表明了市場對醫藥板塊已極度悲觀，稍有波動，就會先走為敬。
其次受影響較大的就是血製品板塊。
雖有傳言稱，由於華蘭生物有兩個批號的流感3價兒童劑型疫苗，因發熱較多暫停使用，所以股價跌停。
但從天壇生物、博雅生物等股票的同步大跌來看，證明了事實並非如此。
更大的可能是因為市場擔心，白蛋白、靜丙具備營養性用藥屬性被列入輔助用藥目錄，在此前河南、安徽等地已有部分地區將其列入輔助用藥重點監控目錄中的先例。
2018年H1，華蘭生物白蛋白 靜丙的營收為7.45億，佔總收入的62%，天壇、博雅佔比雖沒有如此高，也是企業營收的重要組成部分。
在此潛在利空下，加上血製品歷來估值較高，帶量集采都毫髮無傷，對比效應下，趁勢殺一波，沒毛病。
那麼問題來了，白蛋白和靜丙會不會列入目錄呢？
根據百度百科，白蛋白被稱為「生命製品」，有明確的適應症，可用於失血創傷、燒傷引起的休克，肝硬化及腎病引起的水腫或腹水等為重病症的治療。
白蛋白的適應症雖在業內有爭議，但才扒了權健的丁香醫生都認可白蛋白在血漿置換術和肝硬化等場景的應用。
靜丙雖屬於免疫調節藥物，但也有明確適應症，可用於原發或繼發性免疫缺乏，在一些小病種上，是唯一可用藥品，世衛組織都把靜丙納入基本用藥目錄。
因此，兩種產品都是剛需，與那些可用可不用的神葯有一定區別。
且這兩種產品雖進入了醫保目錄，但在醫保里適應症範圍小，而超範圍使用是不予報銷的，因此對醫保的支付壓力小。
從行業格局看，我國血製品由政府主導，從2001年開始，就不再批准新設企業，目前運營血製品的企業27家，有資格建漿站的只有10多家。
血製品行業是采漿量決定血製品供應，華蘭、天壇、上海萊士、泰邦生物的采漿量達到60%，整個行業呈寡頭壟斷格局，產品供不應求。
白蛋白雖然可以進口，但多銷往醫院，而國內血製品企業的產品一半都銷往醫院外市場，具有明顯的消費屬性。
因此，從國家醫保控費這一目的來看，納入輔助用藥目錄的可能較小，且血製品屬於國家重點管控行業，也不會往死里揍。
4
12月16日，國家醫療保障局發布《欺詐騙取醫療保障基金行為舉報獎勵暫行辦法》。辦法明確了各類欺詐騙保行為。
對於舉報人，醫保局按騙保金額的一定比例額予以獎勵，最高額度可達10萬元。
正所謂重賞之下，必有勇夫，更何況這種零風險的買賣，以後醫院、藥店等場所必將時刻處於勇夫們的火眼金睛監督之下，陷入人民戰爭的汪洋大海中。
國家出台此政策，主要是打擊各地越演越烈的騙保行為。
醫保作為社保體系的重要一環，本是為了確保人民病有所醫，是一項惠及全民的福利保障政策。
但在現實中，還是聰明人太多，掛床騙保、冒名報銷、醫保卡濫用等現象層出不窮，在部分地區，醫院騙保已成為行業潛規則。
馬克思說過，100%的利潤就足以讓資本踐踏人間一切法律了，更何況騙保這種低風險高收益的好項目。
根據2015年貴州省的抽查情況，六盤水市抽查定點醫療機構135家，騙保的有107家，安順市抽查41家，騙保的無一缺席，可謂騙的深沉。
碩鼠碩鼠，無食我黍。
如此亂象光靠嘴上譴責自不能奏效，此前被人們詬病最多的，也是監管部門執行不力和監管缺位。
新醫保局成立後，升級為部級單位，掣肘頓消，又秉持國家醫保控費的意志，自然要大力肅清行業亂象。
早在9月11日，醫保局就聯合衛健委、公安部、葯監局開展了醫保制度建立以來第一次專門打擊騙保行為的全國性專項行動。
吉林、天津、河北、山西等省市被查出一大批騙保案件，其中瀋陽兩家醫院更是以「雇患者住院掙錢」的騙保模式被焦點訪談曝光。
在此案件中，共計37人被刑事拘留，對其他案件，也通過追回醫保基金、罰款、解除醫保協議等方式予以處罰。
此次政策的出台就是專項行動的總結成果，體現了國家對醫保騙保零容忍的態度，要發動人民的力量，建立打擊騙保行為的長效機制。
按照此辦法，雖然藥店不是主要打擊對象，但以後醫保卡的錢只能看病的時候用，拿來買米、買油、買保健品這些就不允許了，醫保卡當購物卡用的好日子結束了。
17日開盤後，四大藥房股全線重挫，一心堂跌停，老百姓、益豐藥房、大參林紛紛大跌。
盤後各藥房股董秘都站出來解釋，這屬於打擊違法違規的個體藥店，有利於大型連鎖藥店，能提高行業集中度，屬於短期陣痛，長期利好。
雖有一定的道理，但如果從藥房股的收入構成看，卻並不是那麼樂觀。
據董秘們所說，藥店里保健品的營收佔比為9%左右，毛利率佔比為15%-20%，光這一塊砍掉後，就值一個跌停了。
2017年，一心堂有藥店5066家，開通醫保支付的4012家，醫保資質覆蓋率79.19%，老百姓為83.57%，益豐藥房為68.37%，大參林為78.96%。
根據一心堂年報，醫保銷售收入佔比為40.21%，為隱藏藥店的真實盈利能力，企業有做低這一數據的動機，這意味著醫保銷售佔比在50% 大有可能。
醫保銷售里有多少用於藥品，多少用於保健品、生活用品，外部很難得知，但如此高的佔比，受影響是必然的，而這也是連鎖藥店的現狀所決定的。
5
我國的醫保卡功能較單一，主要用於看病、買葯時使用，實行專卡專用，專人專用。
但在現實生活中，由於每月金額有限，生病時派不上用場，又不可提現，在很多人眼中實屬雞肋。
藥店窺准這一商機後，把藥店當超市賣，生活用品一應俱全，還有老年人的最愛保健品，雖然價格都比外面高，卻完美地實現了與顧客的「雙贏」。
所以在經濟下行，實業蕭條時，藥店卻如雨後春筍，開遍了大街小巷，形成畸形的繁榮。
近年來，雖然醫保卡的使用逐漸規範，但此類現象仍很普遍。
3月28日，一心堂就被曝出旗下的海南藥店違規刷醫保卡，正因為有前科，所以非常乾脆的跌停了。
從行業格局看，目前國內連鎖藥店CR10的市佔率為18.8%，日本CR10為69.9%，美國CR4就高達79.6%，行業集中度非常低。
根據Crecon研究諮詢的數據，2017年我國藥店在藥品銷售渠道的佔比僅為10.9%，美國為46.4%，日本為54.3%。
在醫藥分開的大趨勢下，我國的連鎖藥店市場前景非常廣闊。
連阿里、騰訊都按捺不住，紛紛進軍連鎖藥店市場，開啟了搶購模式。
而連鎖藥店的護城河並不高，所以藥房股的邏輯非常簡單，就是不斷地跑馬圈地佔地盤，屁股大就是王道。
藥房股們也是這樣做的，你提出三年一千店，我提出三年翻一倍，大家都在放飛自我。
各企業的門店數 |資料來源：天風證券整理
從各企業的門店數看，都呈迅猛增長態勢，其中一心堂的門店數量最多，2018年Q3，已達到5500多家，其餘的都在3000家以上。
2018年，益豐藥房加大了併購力度，藥房數量增長最快，從2017年的1979家增長到2018年Q3的3112家，這也是益豐藥房股價表現最好，享有高估值的原因。
而一心堂雖然門店數量最多，但縣鄉級的門店數量佔比卻高達50.99%，且63.19%的門店位於經濟較差的雲南。
所以從單店收入看，一心堂最低，只有169萬元，而老百姓、大參林、益豐藥房分別為328萬元、281萬元、270萬元。
因此，雖然四家藥房股的收入差距不大，但一心堂估值最低，市值也最低，主要就是門店質量太差。
從各企業穩定的毛利和凈利也可看出，能成長為行業龍頭的企業都有兩把刷子，雖然門店數量大幅增長，各企業仍能很好地駕馭掌控。
但藥房股們如此瘋狂地擴張，在資金壓力下自然對藥店盈利有要求，誰能保證藥店全賣的是藥品，在刷醫保卡方面要做到完全合規本就是奢望。
且藥店剔除了毛利較高的日用品和保健品後，企業的業績必會承壓，這也是藥房股跌跌不休的原因所在。
6
除了藥房股外，保健品板塊也是重災區。
湯臣倍健成立於1995年，包括董事長梁允超在內，管理層裡面有9人都來自於曾風靡一時的太陽神，可謂"根紅苗正"的保健行業人才。
因此，湯臣打從娘胎里就深諳廣告 功能性的生存之道，早期靠著羊胎素等產品混的風生水起。
但湯臣自不願步太陽神、三株等的後塵，在安利等舶來品流入後，湯臣倍健迅速向"先進方向"靠攏，把產品由功能性轉向了基礎營養模式，專註於膳食營養補充劑。
但與安利、安美的直銷模式不同，湯臣選擇的是傳統模式，並在2010年簽約姚明後，靠著立體式的廣告轟炸，進入高速發展期。
近年來，更是靠著大單品和外延併購戰略，扶搖直上，成為保健品一哥，備受投資者青睞。
從銷售渠道看，雖然電商發展迅速，但湯臣仍以藥店渠道為主，且佔比超過70%。
在藥店買東西的多以中老年為主，刷醫保卡更是"精明"的老年人首選付費模式，這從藥店常年搞的免費體檢、免費按摩等活動可見端倪，公司此舉可謂精準把脈。
怎料，昨日得意之作，今成穿腸毒藥，此次政策規定，不準用醫保卡購買保健品，對湯臣倍健可謂釜底抽薪。
這意味著公司的銷售渠道和營銷策略要進行相應的轉變，背靠中國日趨老齡化的市場，長期前景雖看好，短期的影響卻難以衡量。
此外，公司這兩年的併購也導致商譽增加到了22億，占凈資產的31%，也是一個潛在風險點。
在12月17日，同時受創的還有被江蘇衛視曝出回收過期蜂蜜的同仁堂。
雖然同仁堂表示，蜜蜂業務的佔比非常小，僅為2%，且又把代工模式推出來頂鍋，這事擱一般企業也就過去了。
可同仁堂歷經300多年風雨，歷代同仁堂人始終恪守「炮製雖繁必不敢省人工，品味雖貴必不敢減物力」的古訓，才打造了這塊金字招牌。
在《大宅門》里，能幾經沉浮，始終不倒，靠的也是以誠信為本，堂堂正正做生意。
投資者對此也買賬，但同仁堂近3年來，卻已23次被列入國家質檢部門黑榜，屢次損害自身品牌形象和信譽度。
出來混，遲早要還，以前醫藥股風光時還好說，現在恰逢醫藥板塊遭劫，被推上風口浪尖也就不奇怪了。
以上企業都還不是最慘的，眼看元旦將至，全體股民都鬆了一口氣，可以歡度佳節了。
28日盤後，康美葯業卻發了個公告，各位老鐵，對不住，我又因信披違法遭證監會立案調查了。
康美葯業早在10月就因為存貸雙高、大股東質押過高等財務問題，爆過一次雷，股價慘遭腰斬。
想不到地震過後，還有餘震。
雖不知證監會調查的具體情況，但新的一年，估計又要以數板開始了。
7
牆倒眾人推，破股萬人捶。
醫保局成立後，僅僅12月期間，醫藥板塊就有化學葯、血液製品、連鎖藥店、保健品等多個細分行業慘遭蹂躪，投資者體驗了一把從天堂到地獄的感覺。
12月所有的黑天鵝，有的對公司影響很大，有的卻是短期心理層面的影響。
醫藥股本沒有錯，只是這兩年市場預期太高，估值已處於歷史高位，到了回歸理性的時候了。
醫保局攜大勢而來，出台了一系列控費政策，醫藥板塊的短期已難言樂觀，再難以像以前一樣一路躺贏了。
但醫保局出台政策也不是全無先兆，總有跡可循。
機會向左，風險向右，醫藥板塊的前景雖仍然美好，但已到了考驗投資者眼光和專業能力的時候了。
讀到這裡，也許你會想，「這家公司我能投嗎」？
這不是一個拍拍腦袋就能輕易做出的決定，因為除了基本面的機會分析，還需要對財務風險、業績確定性、業務競爭格局等進行更深入的考察。
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作者：君臨團隊.
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