陸江源：增強金融服務實體經濟能力

2018年以來，國際政治經濟環境發生了較大變化，國內金融領域也出現了一些波動，金融改革進入深水區。2018年底召開的中央經濟工作會議指出，「要暢通國民經濟循環」，「提高金融體系服務實體經濟能力」。內外部壓力的逐步積聚，亟須金融體系加速深化改革以適應新的環境。分析國際經濟環境和國際金融格局的變化，梳理國內金融自身發展中存在的問題，有助於為下一階段我國深化金融體制改革、推動金融業健康發展提供支撐。

全球貨幣政策醞釀變局

全球貨幣政策醞釀變局，金融市場波動性與溢出效應上升。近年來美聯儲不斷加息和縮表，歐洲央行、日本央行等退出極度寬鬆貨幣政策的預期上升，全球流動性不斷收緊。特別是在當前全球金融資產分布相對單一的情況下，貨幣「競爭」加劇，使得風險傳染性和溢出效應增大，發展中國家金融脆弱性顯著上升。隨著主要發達經濟體在2019—2020年以後增長放緩，全球流動性有望重新被釋放。美聯儲加息進度將在2019年放緩，在2020年以後可能重新開啟寬鬆貨幣政策閘門。歐盟和日本經濟增長在2020—2025年仍將較為乏力，並不排除發生局部債務危機的可能，因此刺激性貨幣政策仍將是主流。

「兩主多元」貨幣格局逐漸形成。美元和歐元仍將是未來一個時期內國際貨幣的主導力量，兩者佔據全球支付份額的70%以上。在英國脫歐的不利影響下，全球第三大貨幣英鎊的全球支付份額從2015年的9.0%下降至2018年的7.3%。經過多年的國際化努力，日元在全球貨幣支付中始終佔據2.5%—3.5%的份額。2017年以來，人民幣貨幣支付份額開始回升，全球第五大支付貨幣的地位日益鞏固。長期來看，隨著歐元、日元、人民幣的崛起，美元和歐元主導、多元貨幣補充的國際支付格局將逐漸形成。

國際金融中心格局「梯度競爭、特色發展」趨勢加強。北美、西歐、東亞已經成為目前全球金融中心的領先區域。2008年國際金融危機爆發以後，中東/非洲、拉丁美洲、東歐和中亞地區的金融中心不斷崛起。與傳統的紐約、倫敦、新加坡等金融中心擁有世界聲譽、總部聚集不同，新興市場的金融中心普遍採取差異化發展路徑，注重金融基礎設施的搭建、金融平台的建設，積極開拓金融科技、綠色金融、供應鏈金融、普惠金融等現代金融領域。

我國現代金融監管框架逐步建立

近幾年來，我國不斷明確金融定位，深化監管改革，部分金融風險得到化解。

金融業服務實體經濟的明確定位不斷加強。2017年7月的全國金融工作會議、黨的十九大在源頭上對金融業發展進行重新定位，起到了正本清源、重塑發展的奠基性作用。金融業要回歸本源，服從服務於經濟社會發展。要不斷優化金融結構，完善金融市場、金融機構、金融產品體系，增強金融服務實體經濟能力，堅持市場導向，發揮市場在金融資源配置中的決定性作用。金融業回歸服務實體經濟的本源，是對金融業「脫實向虛」、金融空轉現象的糾偏，符合建設現代經濟體系和經濟高質量發展的需要。

深化金融監管改革，完善金融監管體系。金融監管部門大幅調整，新設國務院金融穩定發展委員會，將銀監會和保監會的法規功能納入人民銀行，組建中國銀行保險監督管理委員會，形成了「一委一行兩會」的新時代金融監管體系，解決現行體制存在的監管職責不清晰、交叉監管和監管空白等問題，強化綜合監管，優化監管資源配置，逐步建立符合現代金融特點、統籌協調監管、有力有效的現代金融監管框架。宏觀貨幣和金融政策主基調也轉變為防範、化解系統性金融風險和服務實體經濟。

一批重大金融風險得以處置，金融決策能力增強。自2015年以來，一批重大金融風險得到有效處理，股災、債券市場流動性風險和債務違約、人民幣貶值、互聯網金融風險等風險點在爆發以後，基本得到有效控制。但在處理這些金融風險的過程中，金融管制和行政干預色彩濃厚，強化了「政策兜底」的市場預期，引致和積累了新的金融風險。總體而言，這些金融風險的治理和處置，考驗了中國在非正常狀態下的金融決策能力，提高了金融風險的治理水平。

系統性風險防範仍任重道遠

灰犀牛和黑天鵝風險疊加，地方債務、房地產風險突出。儘管地方政府顯性債務得到有效控制，但近年來一些地方政府進行違規融資的衝動較為強烈，隱性債務快速增長。房地產市場在前一階段的爆髮式增長中積累了大量泡沫和風險。區域性房價存在快速下跌的可能，土地價格也面臨下行調整壓力，同時土地質押風險、房企流動性風險可能集中爆發。

「脫虛向實」仍顯不足，金融服務實體經濟缺乏抓手。隨著宏觀審慎政策的出台、資管新規的制定和實施等，金融業資金空轉、脫實向虛的趨勢得到遏制，但仍未進入「脫虛向實」的良性循環，實體經濟仍未得到充分的資金供給。中小企業、民營企業的融資難、融資貴問題仍十分突出，金融服務實體經濟的政策缺乏落腳點和有效的政策抓手。金融業的資管通道等資金池受到限制以後，並沒有很好地流入實體經濟。小微普惠金融、綠色金融、惠農金融等政策存在一定的重疊，精細化程度有待提升。

金融體系破舊立新難度大，傳統模式慣性延續。信貸驅動的基礎設施投資和房地產投資，是2008年以後的一段時間內中國經濟的重要特徵。在新時代背景下，傳統債務驅動的經濟增長模式已經無法適應建設現代化經濟體系的需要。債務驅動和政策刺激的「舊金融」正在向激勵高質量發展、鼓勵自主創新的「新金融」轉變。但在轉變過程中，傳統模式驅動的慣性仍強大，地方政府和銀行要進一步轉變觀念，不斷提升適應新金融需要的能力。

深化金融體制改革

為促進金融和實體經濟形成良性循環，我國要進一步深化金融體制改革，推動金融業發展從重規模擴張轉變為重機制設計，以服務實體經濟為主線，防範化解系統性金融風險，服務經濟高質量發展和現代經濟體系建設。

一是處理好去槓桿與保持合理流動性的關係。在實施穩健的貨幣政策，推動實體經濟去槓桿、降低實體經濟債務風險的同時，要保持合理的流動性，防止因去槓桿進程過快而造成的二次風險，保證實體經濟正常運轉所需的金融支持。既要讓金融業回歸服務實體經濟的本源，又要遵從金融市場發展的一般規律，不搞行政指令式的任務攤派、強制性的資金配給。

二是完善股票市場基礎制度。加快完善設立科創板、試點註冊制改革。建立健全退市制度，強化剛性退市，規範主動退市。提高立法站位，全面構建資本市場基礎性法律規範，完善公司法，將公司治理的中心由股東大會為中心轉向董事會為中心。改革資本市場稅制，以資本利得稅代替增值稅和個人所得稅。加強上市公司運行中的執行規範性制度建設，遏制大股東高位套現、減持股份的投機行為。

三是健全債券市場制度。加強我國債券市場違約處置的市場化、法治化建設，探索違約債券特殊轉讓的交易機制，積極發展利用債券置換、批量轉讓、折價回購等模式和工具，可考慮引入私募基金、資產管理公司等機構參與違約企業債務重組，促進債券市場的良性發展。加強投資者保護、違約追償和企業破產制度建設。合理安排地方新增的債務規模，推進「市政債」等創新型債券品種。嚴格落實地方政府債務限額管理和預算管理制度，健全風險預警和應急處置機制，加大對違法違規融資擔保行為的查處和問責力度。

（作者單位：中國宏觀經濟研究院經濟研究所）

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