總理座談會新亮相的兩位經濟學家：他們發出了「刺耳」的聲音

作者 | 金羊毛工作坊

來源 |金羊毛工作坊（goldenfleece21） 已獲授權

總理專家學者企業界座談會一季度一次，但新年開場這一次尤為重要，總結剛過去一年的中國經濟，定調新一年宏觀政策基調，同時又為春節後的「兩會」《政府工作報告》預熱，其溝通市場和預期引導的地位尤為吃重。

1月15日的專家座談會，兩位經濟學者——余永定，陶冬（一位是體制內智囊，一位是外資行大首席）；一位法學學者（馬懷德，曾為政治局授課）；企業家代表里，新經濟的代表馬雲，舊經濟裝備製造業轉型升級的代表中國一重董事長劉明忠，新型基建——人工智慧的代表寒武紀陳天石。

選擇什麼樣的專家也微妙地反映了決策者的一些想法。我們先看看今天的兩位經濟學家——余永定和陶冬。

余永定的觀點很鮮明，從新華社的新聞通稿也可看出，他的發言主題就是《保持經濟必要增速》，這與他近期觀點是一致的。最近余在多個場合表明了他的觀點——沒有一定的經濟增速，中國一切問題都會惡化，因此他呼籲宏觀政策取向上，中國需財政、貨幣雙擴張，同時，匯率、房價不應束縛央行。

作為宏觀經濟學家，余永定只對他的專業判斷負責。上一次他呼籲政府需要大規模財政擴張還是2014年年底，當時中國經濟已經持續了50多個月的PPI負增長通縮陰影籠罩上空。2017年底，供給側改革讓中國拉出了通縮陷阱，煤炭鋼鐵價格企穩回升，企業恢復盈利，中國經濟當時表現出來的良好狀態讓很多人驚呼新周期來了，但余永定給的判斷很冷靜，他指出中國經濟並沒有真正呈現出L型增長成功築底，2018年中國經濟將伴隨著房地產投資和基建投資下行而下行，當時他便提出貨幣政策應當適度放鬆。

事後看，余永定對短期經濟走勢的判斷有高度預見性。這回他再次喊出2019年中國應推行擴張性的財政政策，並輔之以適度寬鬆的貨幣政策。這一點與官方「依靠市場活力頂住下行壓力，保持經濟運行在合理區間」的政策表述不謀而合。

余永定的判斷源於密切跟蹤觀測的經濟指標已經發出警報.中國經濟增長模式主要依靠投資拉動，但2018年固定資產投資尤其是基建投資失速下行。

2018年前三季度，固定資產投資增速從2017年的7.5%降至5.4%，基建投資的下滑是主因，基建在固定資產投資中的佔比高達27%。2018年的前三季度，基建投資增速只有3.3%，2017年同期則高達19.8%。

到底什麼造成了投資的快速下行（不僅投資，包括消費和出口也在下行）？政策因素，尤其是整頓地方財政紀律以及資管新規等金融嚴監管是重要原因，因此有必要反思政策得失，然後在2019年經濟下行壓力下迅速做出調整應對。這是余永定的邏輯基礎。

事實上，關於中國宏觀政策取向的爭論一直有左右兩種觀點，背後是如何在短期下行壓力與長期結構性轉型風險（包括防範金融風險、抑制地產泡沫、控制槓桿率、影子銀行和地方債風險等等）之間平衡抉擇，余永定代表了更重視短期下行風險的一派。

「中國當前迫在眉睫的問題是扼制經濟增速進一步下滑，為此，中國有必要執行擴張性的財政政策，輔之以適度寬鬆的貨幣政策，」

「中國過去40多年的經驗證明，沒有一定的經濟增速，一切問題都會惡化，因為大多數經濟和金融問題都是以經濟增速為分母的。沒有一定的經濟增速，結構調整、經濟體制改革等長期問題無從談起。」

除了經濟下行，余永定還提醒中國經濟面臨的通縮風險，我們不僅需要一個更高的名義GDP增速，還需要適當的通脹，雖然中國四十年來經濟史上通脹多過通縮，但就在兩三年前50多個月PPI通縮就在眼前，而遠的1990年代末的那場通縮至今令人記憶猶深。

站在短期派對面的則更重視經濟的長期結構轉型挑戰，為了中國經濟順利轉型升級，適度犧牲速度是可以的。而為了短期穩增長，貨幣放水財政刺激效果不佳，2008年的遺禍至深，而在當下的國內市場和學界幾乎一提及貨幣放水，資產泡沫幻象就會讓人談虎色變，2015-2017這一波地產大漲讓人心有餘悸。

因此，只要地方政府和國企財政軟約束等體制性障礙不除，如原中財辦副主任楊偉民所言，貨幣放水無非是在金融和房地產領域炒來炒去，而中國經濟面臨房地產與實體經濟、金融與實體等多重失衡，一定要學會跟過去告別，告別高槓桿舉債債務擴張的老路。

傳統觀點認為，央行為經濟注入了太多流動性，這是導致房地產泡沫的元兇。但是這一觀點可能只是部分正確。事實上，房價的劇烈上漲早在央行信用寬鬆前就出現了。中國房價的漲跌呈現周期性特點，很難確定貨幣供應和房價漲跌之間的因果關係。完全有理由認為，真正的因果關係是房價上升導致貨幣供應量上升。房價上升會把大量原本在實體經濟中循環的資金吸入資本市場，並在資本市場上自我循環。因此，央行需要加大貨幣供應量來滿足實體經濟的流動性需求。

目前而言，中國央行不應該僅因擔憂房地產泡沫而減少貨幣供應量。中國CPI目前大約在2%左右，經濟增速持續下滑，這兩個指標的情況應該會讓央行採取擴張性的貨幣政策。（余永定）

余永定堅持他的想法：在經濟下行壓力面前，不僅貨幣不必拘泥如此，財政也要敢於打破3%的赤字紅線。

——要制止經濟增長速度的進一步下滑，主要辦法是擴張性財政政策。這還是老辦法，但到目前為止還是屢試不爽的。當然，我們2009年犯了一些錯誤，但是不應該對積極財政政策污名化，特別是支持基礎設施投資，這個方向是對的。

我們沒有必要過於顧忌財政赤字率的3%門檻，我們實際定的門檻好像是2.8%。我認為這個門檻設得是沒有道理的。我們要根據實際的需要，保持至少6%以上或者6.5%的經濟增長速度，就需要中央政府發債。

余的觀點想必在政策制定者那裡能找到更多認同者——穩定和提振市場信心，力爭一季度起好步，為完成全年經濟社會發展主要目標任務創造良好條件。

相比之下，陶冬在近期博客《政策底VS經濟底》中，也表達了相同的憂慮。

2018年中央經濟工作會議的會後聲明，與過去數年相比有較大的不同，其中「逆周期」字眼的出現和貨幣財政政策提法上的變化，顯示經濟政策基調正在發生改變，2019年的周期性政策進一步放鬆。

將逆周期操作和穩定總需求升級到經濟政策的首要，首先證實經濟下行的態勢已經引起決策者的深切關注，政策焦點轉移到穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期上，穩中求進，推動高質量的發展。其次說明2018年中開始的政策微調，並未取得預期的效果，宏觀政策輕微放鬆沒能制止經濟的下滑。面對經濟周期性和結構性問題，以及日益複雜的國際局勢，中國政府決定進一步加大政策刺激力度，通過增強內需，來穩定經濟與信心，為去槓桿、調結構製造一個良好的宏觀環境。筆者相信中國經濟的政策底部已經出現，起碼在未來兩年貨幣政策和財政政策以寬鬆為基調。

下面是陶冬博客片段——

政策見底是否意味著經濟也見底呢？未必。貨幣政策在2018年中開始逐漸放鬆。在此之前，強力監管觸發了銀行表外業務的戲劇性收縮，去槓桿、防風險導致借貸、發債、信託的連環萎縮，企業現金流告急，債務違約事件疊出。

……中國出現了寬貨幣緊信貸的局面。

銀行不願借貸的第一個原因是，經濟進入了下行軌道，在壞賬預期之下，金融機構借貸審慎是一種條件發射，是商業行為。銀行不願貸款，企業的借款意欲也不強。除了新經濟領域，傳統領域的投資正在萎縮，周期性和結構性障礙在放大風險、壓迫投資回報，民營投資積極性普遍不強，新經濟的多數企業根本不需要銀行貸款。第二個原因是，銀行貸款審批機制發生了改變。如今審批貸款，賺到錢屬於銀行，萬一出現壞賬則審批者終身問責。如此的問責制度，導致風險規避行為，銀行寧可坐擁巨額現金，也不願意冒險放貸。換言之，今天中國的流動性問題不是央行如何寬鬆，而是銀行願不願意貸款、債券市場是否活躍，缺少了金融中介，寬鬆的貨幣政策對實體經濟的幫助自然有限，那些得不到資金的企業恰恰又是經濟中最弱的一環。

今年（2018）經濟走勢欠佳的一個重要原因，是去槓桿防風險強監管浪潮中，地方投資的資金渠道受到阻截，地方政府主導的PPP項目大多裹足不前。夏季後隨著融資政策的鬆綁，政府主導的基礎設施投資開始回暖，建築機械類訂單回漲。不過，此次公共開支的主體中，中央政府占的比重較大，地方政府主導的投資有改善，但是力度差過前幾年。這個的背後，還是問責制度的改變。如今的地方投資所帶來的GDP增長，無法為地方官員帶來太大的政治資本，但是萬一投資失敗，則主管官員也要終身問責，這派生出地方政府怠政。

無論如何，公共財政是未來增長動力的一個亮點。不過政府開支能否替代民間投資，支撐起經濟發展，則見仁見智。2009年的四萬億投資時候，政府登高一呼，民營投資揭竿而起，那種盛況今天已經成為記憶。財政刺激不僅需要增加力度，更需要提高效率。2018年的刺激政策，敗在乘數效應不足，未來的財政擴張也面臨同樣的挑戰。政府提出減稅降費，在筆者看來是增強經濟活力的正確做法。經濟能否持續健康發展，取決於民間投資積極性，而非政府越俎代庖。

房地產市場在中國是一個繞不開的話題。年中的政策鬆動，對部分開發商的現金流有幫助，但是房價頹勢並未因此受惠，需求開始萎縮，帶起買房人悲觀的預期。從領先數據到貼近觀察，中國房地產投資在2019年上半年可能出現較大的萎縮，但是這次經濟工作會議對房地產政策沒有做出大的調整，房子還是被用來住的，不是被用來炒的，暫時看不到全國房市出現一次全面的反彈，當然個別城市政府因應當地情況會作出政策性調整。房價高企，不僅對金融穩定構成威脅，對營商成本和居民購買力也帶來嚴重的負面衝擊。但是如果經濟形勢進一步惡化，不排除房地產政策也出現轉機。政府對房地產市場的政策，乃是2019年的一大看點。

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