多家房企股價大跌？2019房地產行業思考：資金鏈安全很重要

來源：鳳凰網房產廣州站 作者：侯燕婷

近期房股不太平。

佔據頭條的佳源國際控股，1月17日下午遭清倉式拋售，自開盤價每股13.26港元，最高跌幅89%至1.40港元。截至1月22日午間收盤，股價報3.70港幣。1月23日早晨復牌，但僅過3小時就在9點16分再次宣布停牌，股價下跌80.6%至2.52港元，300多億港元一周內蒸發到只剩93億港元……

除了佳源國際，同期陽光100也大跌，截至收盤跌幅高達64.59%，報價1.13港元。這兩支房股暴跌引發連鎖反應，港股地產板塊一日蒸發超過1200億港元。

據悉，截至2018年6月底，佳源國際總負債99.5億元，其凈資產負債率達85%。這樣的高槓桿，對於中小房企來說，充滿風險。

一邊想「做大規模」，一邊想「去桿杠」，此事能否兩全？這兩年房企的高負債愈發讓人擔憂，2019年，房地產行業是否應該更加關注資金鏈安全問題？

長期高負債，房企面臨考驗？

根據Wind統計，2018年民企上市公司發債規模前10名的企業中，有6家主業為房地產開發企業。2018年全年，房地產行業共發行了802隻債券，規模高達6807.4億元。

2018年民企上市公司發債規模TOP10 數據來源：WIND

長城證券房地產2018年中報總結顯示，2018上半年末凈負債率升至歷史新高104%，有息負債結構有所優化，短期有息負債比重下降，但貨幣覆蓋短期有息負債比重繼續下行。

2019年，房企面臨巨大的債務壓力。平安證券研究所的報告表明，2019年上半年房企信託到期3669億、債券及中票類到期4189億，合計7858億。

另外，根據中原地產研究中心統計數據，今年1月以來，房企公布的融資已經超過40筆，合計融資額度高達1000億人民幣。

基本上，除了大量舉債進行擴張，房企還總在借新債還舊債。若 2019 年上半年銷售超預期下滑、融資方面持續保持緊張，不排除個別中小房企面臨資金鏈斷裂風險。

·高負債的恆 大，降槓桿兩年有成效

1月22日，恆 大成功發行2020年、2021年、2022年到期的合計約30億美元的高級無抵押債券，年利率最低6.25%，這是2019年開年以來亞洲最大的單筆高級債券發行。該次發債受到市場的熱烈追捧，總訂單量超過40億美元。

根據恆 大2018年中期業績報告，截至6月底，恆 大總資產1.77萬億元，凈資產3245億元，借款總額為6711億元，其中2985億元將於一年內到期，資產負債率81.7%，凈資產負債率127.3%，較2017年底分別下降4.59和56.4個百分點。

來源：恆大官網

在2018年銷售額TOP20房企中，恆 大的凈資產負債率僅低於融創、富力和正榮，仍處於行業較高水平。

2017年，恆 大提出公司經營模式從高負債、高槓桿、高周轉、低成本的「三高一低」向低負債、低槓桿、低成本、高周轉的「三低一高」模式轉變。

可見，恆 大正視了公司資金鏈的安全問題。為此，2017年，恆 大引入三輪共計1300億人民幣的戰略投資。另外，恆 大計劃土地儲備每年下降5%-10%，以降低土地費用支出，進一步增加凈資產。同時，恆 大還於年中還清總額高達1129億元的永續債。

2017年，恆 大凈負債率為183.70%，同比大幅下降了57.64%。直至2018年的127.3%，又下降了56.4%。恆 大的經營轉型，堪稱成功。

恆 大此前公布降負債率目標，其資產負債率計划到2019年末下降到55%左右，凈負債率計划到2020年6月末降至70%左右。

龍頭房企的高槓桿伴隨風險

說到資產負債率，值得一提的還有備受關注的泰禾。

截至2018年9月31日，泰禾資產總負債達2052.44億元，負債率為84.78%，凈資產負債率高達342%，較年初大幅下降132個百分點。

2017年，泰禾經營活動產生的流量凈額為負125.53億元。2018年，泰禾強化「高周轉」，要求項目六個月內開盤，同時減少拿地數量，12月初泰禾透露2018年土地投資68.96億元，相比2017年投資總金額552.4億元下降87.52%。由此，2018年泰禾經營性現金流得以回正。

泰禾·廣州院子

不過，截至2018年9月30日，泰禾在手貨幣資金為174.41億元，而短期負債為188.8億元，加上一年內到期的短期有息負債646.73億元，償債壓力仍然巨大。

2018年TOP20房企中，華 夏幸福的資金鏈安全也需要關注。截至2018年9月30日，華 夏幸福總負債3355.07億元，資產負債率84.43%，凈資產負債率達108.68%。

2017年，華 夏幸福營業收入596.35億元，凈利潤為88.07億元，但經營活動產生的現金流量凈額卻為負162.28億元。2018年，華 夏幸福經營活動產生的現金流量凈額仍為負值，第三季度末還為負76.60億元。

2018年7月，華夏控股向平安資管協議轉讓其持有的華 夏幸福5.8億股股票，轉讓價款為137.7億元。這場權益的重大重組，才讓華 夏幸福不至於落入「資金鏈斷裂」的危險處境中。

龍頭房企中，碧桂園和萬科的資產負債率也超過80%，但因為現金較為充足，狀況相對輕鬆一些。根據2018年中期報告，碧桂園短期債務為1080億元，庫存現金1969.1億元；萬科短期債務為610億元，庫存現金為1499億元。

在這場資產戰役中，中小房企的處境，確實風雨飄搖。除了股價暴跌的佳源國際、陽光100，比如恆盛地產，2018年年中資本負債率高達555.2%，持續虧損，多筆債務違約；而泛海控股的信用評級則為「CCC」，其境內外到期債券皆面臨高企的再融資風險，處於高風險狀態……

以陽光城為例，房企如何降槓桿？

成為執行副總裁之後，吳建斌著力優化陽光城的財務指標。2018前三季度，陽光城凈現金流達到113億，凈資產負債率為207%，比2017年末降低44.18%。「我在中海時，為它設定的凈借貸比是40%。在碧桂園時設定的是70%。以陽光城目前規模，還需要跑快一點。」

自履新陽光城以來，吳建斌就致力於降槓桿，以多元化的融資手段，優化債務狀況。除了傳統發債模式，吳建斌還進行了資產證券化，包括購房應收款、辦公物業、長租公寓、供應鏈ABS等。

2018年3月，陽光城全國首單購房尾款ABN成功發行；9月，「中信證券-陽光城長租公寓1號資產支持專項計劃」成功設立，系A股上市民營房企首單儲架式長租類REITs，產品發行規模共12.1億元。2019年1月24日，陽光城以太原洲際酒店為物業資產為設立資產支持票據信託並發行不超過7億元的資產支持票據據（簡稱CMBN）。

根據觀點指數不完全統計，2018年陽光城發行各類多元融資工具，達到370億元的資金額度。

當前處境下，評級機構或投行對很多房企信用做了降級，陽光城公司主體信用等級卻為AA＋，可見投資人對公司看好。今年1月17日，陽光城完成發行15億公司債，中誠信證券評估該期債券評級為AA 。

當然，陽光城目前的償債壓力仍然很大。數據顯示，截至2018年6月底，陽光城的流動負債總額為1186億元，短期債務約442億元，而現金餘額為333億元。也就是說，短期負債上，陽光城需要再融資。

另外，吳建斌也採取更謹慎的拿地規模。2018年全年，陽光城拿下了83宗地塊，權益土地價款約為243億元，相對於2017年650億元的土地投資，可謂大幅下降。

「高周轉是系統化的，從買地、設計、運營，再到銷售，它不是單一的，只有真正做到每一個系統堅持高周轉的原則，才是真高周轉。」在2018博鰲房地產論壇上，吳建斌指出，高周轉要求從每個環節來保障高周轉，同時，房企要重視現金流管理，「高周轉也是為了現金流管理」。

對於房地產行業來說，「做大規模」仍是主流，但在地市、樓市降溫的大環境下，2019年，房企理應正視資金鏈安全問題，優化融資手段，減慢拿地速度。在維持規模的情況下，盡量降槓桿，降低經營風險。

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