去年盈利超30億，創新葯撐起半邊天，石葯集團何時重回千億市值？

記者 | 梁昌均

十年磨一劍，從原料葯企到創新葯企，石葯集團（01093.HK）的轉型取得一定成效，但這家公司市值仍還在千億之下徘徊。

石葯集團3月18日發布的年報顯示，2018年錄得收入185.53億元人民幣（按歷史匯率計下同），同比增長達36%；實現凈利潤32.02億元人民幣，同比增長近32%。這是該公司連續近五年盈利保持25%以上的增長，並首次突破30億元。

這也在資本市場得到反饋。3月19日，石葯集團股價繼續上漲，報收14.42港元/股，漲幅達3.30%，年內累計漲幅達28%，最新市值為899億港元（按最新匯率計約合人民幣769億元）。

石葯集團擁有成藥和原料葯兩大業務板塊，其中成藥2018年實現收入約146.04億元，同比增長近46%，是公司業績增長最為主要的動力，對營收的貢獻也同比增加5個百分點至79%左右；原料葯收入約為39.49億元，同比增長不到10%，對公司的業績貢獻不斷下降中。

細分來看，創新葯越來越成為石葯集團的增長亮點和核心支柱。數據顯示，去年該公司創新葯板塊實現收入約91.26億元，同比增長達到57%，同時對公司營收的貢獻也從2017年的43%增加至超49%，頂起半年天。這也是石葯集團在從以原料葯為主向創新葯企轉型後，創新葯業務收入首次超過百億港元規模。

隨著國家醫改的逐步深入及新醫保目錄的全面執行，創新葯產品市場空間進一步打開。石葯集團擁有的國家化學1類新葯、用於腦卒中治療的第一大明星產品恩必普去年銷售收入約為43億元（援引自光大證券數據），同比增長超過36%。石葯集團稱，這主要系進一步擴大了專線銷售隊伍，並逐步開發縣級和社區等基層醫療市場，銷售覆蓋的醫院數目快速增加，同時該產品的兩個劑型（軟膠囊和注射液）均納入國家醫保目錄，為臨床推廣起到了拉動作用。

此外，石葯集團用於神經功能缺失、記憶與智能障礙治療的歐來寧去年銷售收入增長54%，治療高血壓和心絞痛的玄寧增長超70%，而腫瘤藥品系列（如多美素、津優力、克艾力等）收入增長則高達123%；其中克艾力，即注射用紫杉醇（白蛋白結合型），去年三月正式上市，是石葯集團搶得首仿用於乳腺癌治療的抗癌藥，也取得不俗業績。野村研報顯示，去年克艾力實現收入4.3億元，未來有望依靠價格優勢繼續在進口替代方面發揮一定作用。

石葯集團業績的增長，尤其創新葯領域的增長，得益於分線自營 學術推廣 渠道下沉的策略。這也使得有關費用保持較高增長。去年石葯集團銷售及分銷開支約為64.65億元，與國內另一醫藥龍頭恆瑞醫藥（600276.SH）去年基本相當，同比增長達67%，占營收的比重也從上年的28%上升至35%左右，未來新品上市和基層醫療市場的開拓仍將需要大額費用投入。

更加引起關注的地方在於，石葯集團迅猛增長的研發支出。年報顯示，去年石葯集團的研發開支約為13.97億元，相當於此前三年投入總額，同比增長達94%，占公司營收的比重也從5.27%上升至7.53%左右。這與恆瑞醫藥仍有較大差距，去年其研發支出總額達26.70億元，占營收的比重則達到15.33%，石葯集團遜色不少。

在研發方面，石葯集團走的是創新和國際化戰略。目前，公司在研項目300餘個，主要集中在心腦血管、代謝類疾病（如糖尿病）、抗腫瘤、精神神經及抗感染等領域，其中新靶點大分子生物葯有30個，小分子新葯40個及原化葯3類新葯55個，豐富的在研品種也意味著持續不斷的投入。

另外，石葯集團在國際化方面也創下先河。3月5日，石葯集團成功就用於治療高血壓的馬來酸左旋氨氯地平片向美國FDA提交新葯上市申請，這是國內醫藥企業首次向美國FDA提交新葯上市申請，此前國內醫藥企業多是提交仿製葯上市申請（ANDA），而在ANDA方面石葯集團也有6個待批產品。

可以說，從一家原料葯生產商蛻變為國內創新葯的龍頭公司之一，石葯集團的轉型效果顯著，但在行業變革之下，未來仍將面臨壓力。在此前的4 7國家帶量採購中，石葯集團有三個產品（阿奇黴素、鹽酸曲馬多以及卡托普利）入圍，但最終均因價格原因全部流標。隨著4 7近期開始逐漸落地，且出現多地價格聯動趨勢，部分企業甚至為搶佔市場而自動降價，石葯集團也將會不可避免地受到影響，藥品降價已成為行業趨勢。

這也引發機構對石葯集團預期的分歧。瑞銀基於長期增長的可持續性，給予石葯集團目前26.3港元的最高目標價；里昂研報則稱，未來12個月藥物市場減價預期趨緩和，大型藥廠股價調整料已告一段落，並將石葯集團目標價由15.12港元升至16.16港元；花旗維持18.80港元的目標價，卻降低了對石葯集團未來的盈利預測。

富瑞研報稱，集中採購及輔助用藥政策將為石葯集團業績帶來不確定性，下調今明兩年核心盈利預測2%及7%，並將目標價由24.4元降至19.7元。更加悲觀的瑞信則認為政策負面因素未除，給予石葯集團11.4港元的目標價，跑輸大市。

機構的分歧很大程度上反映了行業政策（如帶量採購、輔助用藥等）對石葯集團未來發展影響的不同看法，這也勢必對其估值產生影響。短期來看，石葯集團和大多數醫藥企業一樣，將面臨政策端的降價壓力，但長期增長動力仍在，該股重回千億市值只是時間問題。

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