互聯網醫療公司的上市迷局
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單純的商業模式創新，使得互聯網醫療公司在醫療上的參與感有限；
醫院信息化建設、真正的技術創新，才是繼續講好故事的關鍵。
本文授權自：財經雜誌（ID：i-caijing）
國內互聯網醫療「獨角獸」微醫控股有限公司(下稱「微醫」)，傳出有意分拆部分業務在國內科創板上市的消息。
微醫向《財經》記者證實：為推動上市，已對內部管理團隊進行了調整，公司聯合創始人張曉春出任首席戰略官（CSO），由前任CSO陳弘哲擔任顧問，協助推進微醫國際化業務。
繼平安好醫生（01833.HK）2018年5月在港上市，創下了國內互聯網醫療第一股之後，互聯網醫療的頭部公司，紛紛動作，不甘落後。
2019年1月初，北京春雨天下軟體有限公司（下稱「春雨醫生」）原CEO張琨離職，之後放出華潤醫療（01515.HK）將入局春雨醫生的消息。儘管華潤方面對該消息予以了否認，多位行業內人士接受《財經》記者採訪時認為，華潤如能入局春雨醫生，或將推動該公司的IPO進程。早在2016年，春雨醫生就在籌備上市，此後因創始人突然因病身故而擱淺。
有意上市的還有健康160和丁香園。前者於2015年12月掛牌新三板，2018年3月宣布擬從新三板摘牌、退市，並宣布2019年啟動IPO；丁香園在2018年春節前獲得D輪融資，並對外界稱也在考慮IPO的計劃。
在享受了2014年、2015年的投資熱之後，挾「顛覆傳統醫療」之勢的互聯網醫療創業者們，沒能讓投資界滿意，即便頭部企業也未能觸及醫療行業的核心，還在苦尋一套可行的盈利模式。
資本等不及了，他們希望在投入項目幾年之後，能夠脫身有所回報。2019年，誰能率先登陸股市？誰能實現向資本與消費者講過的故事？
大流量，未必能催生出大業績
似乎每隔一段時間，微醫就放出一次有關IPO的消息。上一次是在2018年5月，宣布完成5億美元Pre-IPO融資的微醫，估值達到55億美元，成為國內最大的互聯網醫療獨角獸。
此次融資後，微醫宣布計劃將微醫療、微醫藥、微醫保三塊HMO相關業務作為整體赴港上市，更有媒體將時間列為「2018年底前」。此後，時任CSO陳弘哲表示微醫雲業務將在分拆後獨立在A股上市。
「微醫不可能在2019年完成A股上市流程。」一名熟悉上市流程的業內人士告訴《財經》記者，按照A股的上市流程，企業需披露招股說明書，「即便是加快了IPO流程，第一年披露出招股說明書，第二年能上市算快的。微醫還沒披露出招股說明書」。
在A股上市，最大的挑戰是盈利。上述業內人士分析，「微醫可以給出非審計性的盈利，但是要公開出來的話，可能扛不住市場的質疑。」
微醫的主要收入來自醫療服務和技術服務。微醫相關人士在接受《財經》記者採訪時稱，一是智能健康終端銷售收入及醫療服務收入；二是為政府、醫院、葯企等合作夥伴提供技術服務獲得收入；第三為金融、保險企業提供健康醫療服務、保險電商等，獲得醫療服務和技術服務收入等。
微醫是目前互聯網醫療頭部公司中，唯一公開宣稱全面實現盈利的。微醫董事長兼CEO廖傑遠曾表示，2016年微醫營收超過12億元，實現全面盈利，利潤主要來自於保險。
微醫推出了自己的健康險，廖傑遠在2017年的某次論壇上表示，微醫的健康險利潤率達到30％－35％。此外，微醫還與多家保險公司開展合作。
擁抱保險公司的不止微醫，2015年，春雨醫生時任首席市場官劉成平在解釋公司發展戰略時表示：春雨醫生將連接藥品、醫院、醫生、患者、保險，前四者都需要共同的買單方——保險公司，「未來將整個這五方串聯起來，可能將來春雨醫生就是個保險公司」。
創始人張銳曾表示，春雨醫生未來的盈利主要靠保險。他曾在2015年計劃與保險公司合作推出門診險，每年可帶來2.5億到3億元的收入。2015年，春雨醫生的收入為1.3億元。
與保險公司合作，互聯網醫療公司樂為，有巨量的註冊用戶拿得出手。如平安好醫生擁有2.65億的註冊用戶，微醫用戶超1.6億，健康160註冊用戶為1.4億，尋醫問葯、春雨醫生用戶分別達1.2億、6500萬。
況且，商業保險是整個醫療體系的重要一環：保險公司是醫療服務的支付方之一，同時需要醫療供給方為保險客戶提供服務。
不過，對外經濟貿易大學保險學院教授於保榮撰文認為，春雨醫生等互聯網醫療公司，作為醫療平台，承保人群中患者居多，容易給保險公司造成很強的逆選擇和道德風險。「雖然春雨醫生作為渠道本身不承擔損失，但一旦保險產品出現重大虧損，其平台也將面臨風險。」
保險公司樂意與互聯網醫療公司合作銷售，但這類產品無法影響現有的醫療體系，也改變不了醫患雙方的行為。於保榮擔心，「互聯網醫療企業可能淪落為健康保險公司的代理，互聯網醫療業務反而失去了意義。」
平安好醫生上市前連續三年虧損。2月27日，平安好醫生髮布的年報顯示，2018年虧損9.13億元，相比年收入33億元的數據，虧損額著實不小。
健康160在2017年實現1.05億元營收、同比增長近一半的情況下，仍然虧損2800多萬元。
在完成1億美元D輪融資後的丁香園，也成功躋身獨角獸公司之列。一名投過丁香園的投資人告訴《財經》記者，丁香園原來的閉環很成功，一直想走的是跟葯企合作的路線，葯企給廣告費讓醫生免費看文獻、成長、交流，這個模式下，丁香園沒怎麼虧錢，每年有幾千萬元的收入。「騰訊投資後，想讓丁香園做C端，但是C端沒怎麼做起來。」
2014年，丁香園獲得騰訊7000萬美元戰略投資。「這個投資思路很清楚：騰訊有這麼多C端用戶，丁香園有大量的醫生，理論上對接上就是完美的故事。」該投資人表示，「實踐證明，大流量對上大流量，未必能催生出大業績。」
儘管上述幾家公司都劍指IPO，盈利不過關的話，A股大門難開。「頭部的平台公司，能聚集起來，一定是有能夠收入的地方；但收入合不合規，能否經受交易所、二級市場的審計，是另外一回事了。」上述投資人告訴《財經》記者。
港股曾經是它們上市的理想首選，如今的科創板又帶來新希望。但科創板也不會大水漫灌。
2月27日，證監會副主席李超在國新辦發布會上表示，科創板在硬條件上有所放鬆，輕盈利、重技術，但在信息披露上會更加嚴格。
這對國內互聯網領域的創業者們是個挑戰。「互聯網醫療行業充滿各種套路，靠著講故事、畫大餅燒著投資人的錢，報出的營收數據難過審計考驗，嚴格的信息披露下就會露相。」某互聯網醫療企業總經理告訴《財經》記者，遠程視界模式崩盤後，有互聯網醫療頭部公司，招募與醫院簽過融資租賃單子的遠程視界離職員工，「他們自認為可以改良遠程視界的模式，其實他們自身都沒有一個清晰的盈利模式」。
線上問診到底能否走通？
丁香園創始人李天天去年個人瘦身成功，保持至今。微信朋友圈裡，大家都說他瘦成了一道閃電。
不做挂號、轉診、體檢、網上售保險和保健品、海外就診等業務，同創始人如今的身形一樣，丁香園的業務版圖也不「臃腫」。
用李天天的話說就是：丁香園要做的不是傳統意義上的「連接器」，而是要做一個「發電機」——用專業化的組織或團隊來幫患者把關，幫醫生提升互聯網服務能力，同時扮演一個監督和質量控制的角色。
其他的競爭對手，正在爭相快速打通線上線下業務，試圖在互聯網平台上，打通、連接各個與大健康相關的業務。一名投資人在2018年與微醫團隊商談合作，「來的是各個不同業務部門的人，展現出來一大堆，不知道微醫現在重點做什麼；要上市的話，一定要把模式說清楚，不能模稜兩可。」
這些創業公司，商業模式能否走通，最終要看解決醫療實際問題的能力：解決問題後能否接入醫療服務體系、能否持續收費、能否獲得患者和醫生的認可、能否通過監管。投資人喬繼英感慨，「頭部幾家公司正在做各種嘗試，過這幾關都遇到了一些困難。」
首先在第一步——接入醫療服務、連接醫療與患者方面，互聯網醫療公司做得就不夠理想。
凱度諮詢公司的行業調查數據顯示，2018年，互聯網用戶的在線醫療諮詢量為3.1億次，在線諮詢滲透率僅為3.5％。
在電腦上、手機上進行線上問診、輕問診，曾經是創業者們故事的開頭，也是打動資本與消費者的主要期待，然而這個故事難以畫出一個美好的句號。
醫學是講權威的。「實體醫院，尤其是協和、301這樣的三甲醫院在患者心中的權威性，互聯網醫療不可能得到。」一名看過幾十個互聯網醫療項目的投資公司合伙人告訴《財經》記者，互聯網醫療依賴於醫院實體，牌子大於人，名醫院不會把名醫生放到網上。「互聯網醫療的品牌，在醫療圈裡價值不大。對於醫療機構來說，春雨醫生、微醫等只是互聯網公司，平安好醫生只是平安保險旗下的公司。」
中國醫學科學院原研究員、腫瘤學專家王晨光認為，醫療是面對面的問題，是非常具體的、個人的事情，不是在網上諮詢一下就能解決的，最終還是要落實到線下，「在問診、診斷這方面，互聯網醫療沒有太多存在的理由」。
對於醫院和醫生來說，依靠互聯網平台、遠程給患者就診，潛藏著巨大風險。例如在醫學報告的互認互通方面，即便是權威的實體醫院之間都未能實現，讓醫生根據患者上傳的報告、影像進行診斷，一旦出錯問責，醫生相當於替做檢查的醫院背黑鍋。
一位互聯網公司總經理的感慨是，「如果張銳沒有因病身故，輕問診模式的發展也許會不一樣，第一個上市的也許是春雨醫生。」
2018年問世的三份跟互聯網醫療相關的文件，雖然給了互聯網醫院名分，但終歸要掛靠在實體醫院之上，在看病這件事上，互聯網醫療公司還是沒參與進來。
「通過挂號，互聯網醫療公司勉強能進入醫療，但號源最終在醫院，大醫院建立自己的挂號網路後，效率明顯高於互聯網平台，進一步壓縮了挂號這個切口。」上述投資公司合伙人對《財經》記者分析，看病難的根本是線下醫療資源分布不均、稀缺，互聯網醫療難以重新搭架出穩固的供需體系，導致很多項目歷經波折、物是人非，「目前醫學場景中『輕問診』，高估了互聯網化對於原本就是人力資源稀缺型業務的改造能力」。
氣場又是那麼不同。醫療堅持「保守、固執、不能激進」，而互聯網的關鍵詞是「開放、創新、探索、激進」。「這兩者的融合，需要創業者好好想想的。」上述互聯網公司總經理說。
醫院信息化或是永恆的「風口」
純商業模式的創業，無法高效連接醫療與患者，互聯網醫療公司轉而從原本安身立命的信息化技術上找突破口。
「說出來讓人很絕望。」一名從事互聯網醫療行業七年之久的公司負責人對《財經》記者分析，整個行業沒有什麼好的商業模式，是缺政策，還是缺好的商業環境、好的產品，或是消費者的認知不夠？「其實缺得最多的是技術」。
醫生的痛點是減輕工作負擔、減輕醫療風險，患者需要的是減少痛苦、臨床級的產品。「現在互聯網醫療做的，無非是搬運工：用飛刀模式，無限地放大了醫生的能力與時間，裹挾醫院購買設備。」這位公司負責人說，「並沒有創造新的生產力，模式很好複製，幾乎沒有壁壘，拼的是關係、營銷能力。」
藍馳創投一名投資人曾經給春雨醫生估值時發現，最有價值的好像能說出來，但是沒有什麼專利技術，用戶量大但黏性不足；用戶數據有一些，但是並不全面，「比較尷尬」。她告訴《財經》記者，「勉強能找到亮點，比如系統應答很快，30秒就能應答，可能是一個優勢，但是這也構不成真的壁壘。」
業內將丁香園對標成美國的WedMD公司，把好大夫對標成Teladoc公司。前者是醫療健康的信息提供商，用戶是消費者、醫生、專業機構等，通過廣告、服務收費，2016年收入7億美元，凈利潤9100萬美元，市值達19.8億美元；後者是美國首家、也是最大的遠程醫療平台。
「它們都沒發展成對標對象的樣子，丁香園稍微有點像。哪裡出了問題？」上述藍馳創投投資人分析，「是因為土壤不太對，還是商業組織能力有問題？兩家公司的創始人李天天與王航屬於固執的理想派，很難聽從投資人的意見，商業上不是那麼彪悍。但根本是技術上的創新堅持不夠。」
對於資本來說，想要切入醫療板塊，沒有太多的入口，能投的賽道、細分領域非常少。「實體醫院，一般的機構投不了；創新葯，更難；耗材、器械，屬於小品規、大集合，不好投。」一名多年投資互聯網醫療項目的投資人對《財經》記者分析，「只有醫院信息化，是被認為容易快速催化的領域，也是互聯網醫療能繼續講故事的支撐。」
醫院的信息化有三類業務，把醫院的工作流程串起來的IT系統，建立區域的健康檔案、進行醫保分析的大數據技術，以及節省人力的醫學人工智慧公司。
大數醫達創始人鄧侃分析，傳統信息化廠商技術含量不大，拼的是資源與體力；大數據處理公司需要把各個埠的數據收上來，受制於IT公司——每打開一個口，都要跟IT公司協商，工期長、人多、成本高，盈利模式經常是幫藥廠做科研，健康的可持續的盈利方式非常有限。
「醫學AI公司的盈利空間可以清晰算出來：省了多少人、多長時間，盈利模式很簡單、好算，尤其與圖像硬體綁在一起時，四兩撥千斤。」不過在鄧侃看來，AI醫療影像在國內競爭激烈，「2018年160多家AI醫療企業，140多家是做圖像，短期內在臨床應用上實現突破的難度很大，2019年會碰到困難。」
喬繼英看好醫療大數據，「B端更願意付費，如果大數據可以降低醫院管理風險、提升管理效率、優化醫院系統、管理藥物不良反應等；從B端收費切入應該是可以的，但是對創業公司技術、市場銷售能力要求比較高」。
醫院信息化建設，會一直存在，這是創造現金流的好業務，上述投資人告訴《財經》記者，「為醫院做好信息化再尋求進化強於只搭建互聯網平台」，微醫創始人廖傑遠，當年創業時抓了醫院信息化的建設，給上海幾家醫院做挂號信息化，逐步發展起來、找到進入醫療的入口，「如果當時繼續選擇做信息化公司，也許微醫發展會更理想」。
（本文首刊於2019年3月4日出版的《財經》雜誌）
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