6個小時55個問題 2019巴菲特股東大會實錄

來源丨騰訊證券

美國當地時間5月4日，2019年巴菲特股東大會召開，投資者歡聚於美國中部小鎮「股神」巴菲特的家鄉奧馬哈。為了能近距離目睹「股神」巴菲特的風采，聆聽「股神」教誨，很多投資者甚至帶著從1歲到9歲的小孩來提問。不僅如此，這次蘋果公司CEO蒂姆·庫克也來到了現場。

今年巴菲特和芒格一共回答55個問題，涉及接班人、巨額現金使用、回購、重倉蘋果、踩雷卡夫亨氏、投資中國等多方面的熱點問題。兩個老頑童見招拆招，配合默契。

1）Carol Loomis：我的問題跟伯克希爾股票的回購有關，去年的第三季度你們大概花了100億用於回購伯克希爾的股票，幾天的時間內，當我們的股票在下跌的情況下，那時你又買了。持有1200億現金，我的問題是你們為什麼不回購更多的股票呢？除非你們是真正想做大筆的收購，大概800—900億的收購正要進行，到底是怎麼回事？

巴菲特：我們是不是有1000億甚至2000億，都不會有太多的差別。在我們怎麼去做回購股票的策略上不會有太大的改變。我們以前有這樣的政策，按照賬麵價值做回購，但是這個已經不相關了，過時了。現在真的是覺得在真正應該回購股票的時候去做，而且這個股票的價格需要比當時賬麵價值要高，就像是你在做一個合夥企業，你有三個合作夥伴一起運營，他們的股份分別都價值300萬，其中一個合作夥伴說我希望把另外一個人的股票買下來，我要買110萬，我就說不可能這麼做，100萬的話，他們說我不買100萬，我買90萬呢？剩下的這些股票就會有200萬的價值。

回購股票的數學其實很簡單，很多的公司都有自己的回購計劃，他們說我們只要支出這麼多。我們想買XYZ的這些股票，想買一個公司，我們不管花多少我們都要做這件事。我們買股票需要在我們覺得它應該在一個保守的預估內在價值之下買的，內在價值不是特別的點，可能是一個區間。大概對我來說這個區間10%左右，查理會覺得這個區間也在10%，有時候我們的認知不一樣，但是會比較接近。查理會覺得可能比我想的要高一些。我們想要確保的是當我們回購股票的時候，這些沒有賣股票的人會比回購前有更多的利益。這就是我們的原則。

今年第一季度你可以發現我們其實買了大概10億的回購，這跟我要買多少沒有太大的關係，但這10億意味著什麼呢？我們覺得回購是沒問題，但是我們不想過多地去回購。第一季度回購的這些股票至少讓我們的股東受益了，至少讓我們的這些留存的股東受益了。這樣的差異並沒有太大。

有些時候可以看到我們可以花更多的錢來回購股票，比如說比它的價值低25%到30%，我們現在沒有在任何做這樣的一筆收購，前提是對股東有益處。我們在回購股票上比以前變的更激進一點，這是我的看法。

2）提問：所有美國的鐵路除開BNSF之外都要進行維護，希望能夠有更多的利潤，有些人會覺得他們的變化對於客服和他們的營收都會有用的，但是他們對於長期的變化確實沒有太多。而鐵路也受到監管方和客戶雙方監管，你們作為管理方對於BNSF是不是應該用比較精密的鐵路的策略，還是你們有其他的看法？

巴菲特：這種精密的計劃好像是被一個叫海爾森的人提出來的。他當時寫了一本書，好像是做鐵路維護的時候死了多少人，他談到這種鐵路維護的這個工作是有一定的危險性的。但是北美有6條主要的鐵路，做的也比較成功，比爾蓋茨應該是BNSF這個公司最大的持股人，股票的表現還是挺好的。之後加拿大太平洋鐵路當他們又有了100多個人加入他們，他們又做了一個相似的項目，跟BNSF不太一樣，這些所有的公司都極大提高了他們的利潤邊際，但是他們也遇到了不同程度關於克服和落實這些政策方面的困難，我們需要觀太平洋鐵路他們正在做一個比較保守的做法。我們當然沒有說好像要去複製他們這種成功的做法，但是我們確實也從他們的這些做法當中學了很多。相信我們還是可以很好地服務我們的客戶，繼續提高運營的效率，我們也會繼續觀察，學到這些好的經驗，我們也會持續進行搜索，看有沒有更好的帶來客戶滿意度的做法，讓我們的鐵路運營更加有效率。

現在我們越來越多地看到從其他的4條鐵路運營商體現出來的一些情況，我們也希望能夠吸取他們的教訓做的更好。

3）股東：我叫Bill，我來自華盛頓，我們的團隊是叫一個鐵路解決方案的項目。只有3.5%的貨運價值是通過鐵路運輸帶來的。伯克希爾·哈撒韋在BNSF的投資上非常成功，定位也非常好，讓很多貨運用火車運輸可以減少卡車的柴油排放。伯克希爾·哈撒韋也有很多的再生能源的能力，你們也以此為豪，您會不會考慮跟我們見面，看一下我們的提案，更多地用你們的資產，利用公司領域的一個合作讓你們的鐵路電氣化，把這些運輸的走廊開放給更多的可再生能源，面向未來做這件事情？

巴菲特：我們調查了很多比如關於像液化天然氣的使用可能。當然我們肯定是想有更高的能源效率的使用，你提到3.5%，我不知道你這個數據是哪來的。因為當你看我們交通運輸這種運行的情況來看，每英里多少噸的單位去衡量，鐵路是美國運輸的40%。我們沒有談當地運輸，我們談的是長途的運輸，鐵路佔了40%。BNSF在每英里噸量的效率上比任何公司都要高，每10公里每噸的運輸我們佔了全美15%，如果我們再考慮公鐵聯運和車的話，在長途上是非常有競爭力的。

長途來講以及我們的彈性和短途進行比較，我們有鐵路，今天的工程講到距離已經噸數就開始改變了。我們能夠運輸剛剛講的每英里的噸數可以在500以上的公里數進行運輸，用柴油來進行操作我們的鐵路，這樣才是更有效率的，比貨車還有效率，特別是長途運輸的情況下。我們希望改進今天計算的公式上面，但是如果您現在要運輸大概10、20、30英里，這樣的運輸以及收發，當然你不會用鐵路運輸這樣短途的貨物。

所有的情況我們都在隨時進行觀察，CAROL在另外一個房間里可以告訴你更多的信息，他也了解這些情況，他是鐵路方面的主管。我現在看到鐵路上好沒有任何可以突破的技術，但是每一年在運輸的這些效率上已經改進了很多。今天這些卡車、貨車如果說把這些卡車貨車的司機放在我們計算的公式當中可能又有所不同。你今天觀察到的鐵路運輸方面，其實是比任何地面上的運輸的工具能夠載貨量更大，這也是我們BNSF也是體現出來的情況，查理·芒格你說呢？

芒格：講到長期的情況之下，我們還有更讓人覺得有亮點的方式。

巴菲特：我們在技術上已經開始進行努力的工作，我們現在在十年、二十年之前我們更有效率了。有一個非常重要的數字，在二戰之後我們的國家大概有1.4億的人口，現在已經是3.3億人口了。那時候大概有更多的一些人在鐵路工作，你現在看到工作的人沒有那麼多了，載貨量已經增加了，所以安全的這些情況在二戰之後跟現在的安全層面也進行了大型的改善。

BECKY QUICK：今天我們有30個合作者在這裡，他們都是舊金山的警察，他們現在也都在做投資。他們每一年講到富國銀行的表現，我們覺得富國銀行的人應該進大牢做更嚴重的處分，伯克希爾·哈撒韋我不了解為什麼還是那麼靜默，幾年之前發生了這種情況，為什麼還是那麼安靜，不做任何評判？

巴菲特：我會這麼講，我看到的這個情況，當然我已經注意到了，而且也提供了內部的報告。我在看的情況來講，富國銀行曾經犯了一些大錯，但是查理也講過，這些人不是因為有激勵的政策而做的，他們是一些錯誤的舉動行為。戴·柯里他們做了一些偽造的帳戶，這些帳戶上面都是假的，上億的資產都不在上面，所謂激勵政策是一個瘋狂的情況，所以問題也就出在這裡，內部的狀況我不是很了解，他們當初怎麼做的。

當你找到了問題，你必須要開始進行解決。這也是他們當初已經做了一些錯誤的決斷，所羅門是我的好朋友，他那個時候是在1991年所羅門的CEO，所以在做一些股票交易的時候，他絕對會是根據政府的股票來進行正確的規則交易，但是他馬上通知了美國的聯儲，在五月十幾號的時候，我們就開始，也做了一些事情，在那時候，也就是所羅門這些公司也在急轉直下，沒有辦法進行掩蓋了，還有一些瘋狂的人也沒有辦法暗箱操作了。

我知道那時候《洛杉磯時報》也發表了一篇文章，在這件事情幾年要爆發之前就已經在講了。有些人還是忽視這篇被報道出來的文章，查理那時候也是非常重要，我們已經有了大概39萬的員工都會受到損失。有些人不遵守規則，我們也沒有辦法把他們這些錯誤的行為進行鼓勵，所以你必須要處分他們，這是我們第一個展示出來的情況。最近的幾年還有很多的銀行，他們裡面操作人員失職或者不當。當然我不能講只有富國銀行他們一家銀行這麼做了，你在讀了他們年度報告的時候，他們也講了一些道德以及一些風險。富國銀行股東們也付了非常大的代價，也許今天的行為並不是某些人做的，還是付出了嚴重的代價。

今天我們學到的不是由政府來拯救你們，錢已經收回來了，但是這些銀行也付出了慘痛的代價，付了幾十億的罰金。你在經營業務的話，沒有道德的行為或者領導的人發生一些錯誤的行為，你要立刻採取行動，要當機立斷，如果今天有匿名信，你要馬上投交給審計團隊讓他們來進行調查。在我們工作的時候，在伯克希爾·哈撒韋也是這麼做的，在以後的五年、十年、五十年，我們不可能有39萬的員工會收到的，這也是我們的原則。我們聽到這些事情，就要當機立斷做某些決策，查理你怎麼講？

芒格：我想如果說誠實的人不應該進監牢，今天的高管們他們也許不是有意要做這些失職的行為。誠信、誠實，蒂姆-斯隆做決策的時候也許不小心做錯的決定，我希望蒂姆-斯隆還活著。

巴菲特：他能夠在這裡活生生告訴我們他今天做的一些結果。所有的一些資產都要被檢查，所有的一些銀行也要這麼做。政府能夠保證您今天的存款，也許能夠有上萬億的存款，基本上因為FDIC有一些規則，你們濫用這些規則可能都要付出自己的代價。就像所羅門主管做的，也許進了4個月的監牢，違反的法律一定是要受到處分的。CEO不會在這種情況之下就完完全全消失了，有些人會做一些愚蠢的舉動，這是肯定的。

我現在跟大家建議，可能在我們以前的年度報告中我也提出來過，如果一個銀行他需要有政府的一些系統來支持，基本上負責任的CEO盡值，以及他配偶這些盡值的資產都應該剝奪掉。所以我想至少五年之內他的盡職，政府都應該能夠沒收他所有的資產，或者百分之多少的資產應該被沒收掉。

5）JAY GELB：我現在有一個問題，今天股票回購，在我們一些雜誌上看到時間馬上就到了，公司裡面會買上千億的回購情況，大概會佔有伯克希爾·哈撒韋市場上面的一些資金的20%。您現在講100億的資金，100億什麼時候會發生，怎麼樣結算？

巴菲特：我講了100億，在問這個問題的時候我三秒鐘就進行了回答，這是一個比較完整的數字，我希望能夠進行這樣的回購。我們如果有錢，可以回購1000億的資金。我們如果今天回購的1000億的股票，這個公司可能價值更高，可能是5000億，我們回購了1000億。我們公司錢是非常多的，有很多的股票數字，70%到80%所有的股票。我們非常喜歡有折扣的回扣這些股票，這是我們希望有的現象，如果今天的股東從在座的股東回購您的股票，這些價格是合理的。

但是我們要非常確保他們知道這樣的事實，怎麼評估這些股票的價格，因為我們是合作關係，我們說有三個合作夥伴，有兩個人他們想凍結第第三個人的股票，凍結他的資產，我們需要讓這三個人必須都要得到相同的信息和事實，所以我們披露這些信息是非常重要的。這些信息我都會給到我身邊的人，我的這些股東他們每年會看我的年報及我應該在年報中把這些信息講清楚。如果需要他們去賣他們股票的話，我要讓他們知道這些信息是什麼？哪些信息他們可以拿到，我和查理在這方面怎麼的。我們的股票稍微低於我們的內在價值，我們不會猶豫，我們不會在短期內買這麼多，查理你怎麼想？

芒格：我們會受到很多的監管。

巴菲特：我們在回購上會做的很好，我們在決策上沒有任何問題，我們很少說Yes。如果有一些情況已經非常明顯，迫在眉睫了，我們肯定會毫不猶豫。比如說我們的生意如果有很大的利潤空間，我們一定會這樣做。

6）提問：我來自明尼蘇達州，我跟我十歲的女兒今天一起來現場。我是來自科瑞頓大學一位很自豪的畢業生，我想對你們表達由衷的感謝，每年都來到這裡跟我們分享您的洞見。1999年我從奧馬哈本地的大學科瑞頓畢業，一直都來股東大會，謝謝你們給我的一生留下了非常珍貴的記憶。布魯克（我女兒）現在也是非常自豪的一名伯克希爾的股東了，也看了你們的股東信，想問一下你們過去投資的問題，她也做出了一些有意思的評論，她覺得一些有意思的地方。我的問題是在伯克希爾之外，什麼是你們做過的最有意思的事或是最有意思的個人投資？

巴菲特：只要能賺錢當然就很有意思。有一次我買一個做LED公司的一手，買了98股他們的在外流通股，把它作為我的一個持倉，大概每一股50—100美金。當時本來有100股，但最後只有98股到手。我去到路易斯安那，作為一個股東一起打野鴨，有人不小心就打到了地下的油管，把油管打爆了，那些油都涌了出來。他們現在好像還在發售股票，大概100—200美元一股。這可能是比較有意思的一個經驗。如果他們保留了當時的股票，這個股票現在可能已經更高了，但他們把股票後來賣給了一個石油公司。我覺得這是我個人投資比較有意思的事。我那個時候沒有太多現金，我是從我妻子那兒借了一些錢。他們說你要不要借錢買一隻來福槍呢？查理，你有沒有很好的經驗，給我們講一講你最有意思的一次個人投資。

查理·芒格：我有兩筆，當我很小、很窮的時候，我有一次花了1000美金，我只做了一次這樣的投資。後來的一次，我買的這隻股票後來很快漲了30倍，但我在它漲5倍的時候就賣了，這是我一生當中最愚蠢的決定。所以，大家應該覺得如果你們比我做得還好的話，你們真的應該自豪。

7）ANDREW ROSS SORKIN：你覺得在伯克希爾·哈撒韋會不會有更高的監管，更多的企業稅？

巴菲特：我們在很多高監管的行下進行運作，像我們的公共事業，鐵路部門，他們都必須受到很多這些立法和行政的干預，我們也有很多的政治行動委員會，在我們買這些公司之後他們都成立了政治行動委員會。毫無疑問，這些委員會確實是做出了這種現金，是希望能夠進行遊說，得到更多的在監管方面的利益。但是，總的來說，我的原則個人不應該用錢去做自己的政治訴求。

8）GREGG WARREN：伯克希爾現在有A股和B股，你們下一個股票準備買哪一種？是不是更理想的狀況是買更多的A股，回購更多的A股？現在每年會有很多的B股，你時候會把A股作為捐贈的形式給蓋茨基金會，或者給你孩子的基金會。我們能不能假設說你們的生活會不會在未來因為都回購B股變得更好呢？

巴菲特：我們回購股票，如果買很大量的話，我們肯定會在B股上買更多，遠遠大於A股，因為B股的發行量是更大的。毫無疑問我們負責可以花250億或者500億的情況，我們當然會從B股開始先購買，會比購買A的可能性更大。當然並沒有任何主要的觀點，我們只要覺得價格合適，我們就會積極購買，在交易B股的量一直都是比較高的，查理你有什麼想法？

芒格：不管買A股還是B股，我們都不在乎。我們希望在理想的情況之下，我們一年之間會做一些私人的購買，或者是大家能夠在買我們股票或者他們不買，我們如果沒有人買的話，公司也會進行回購。我們希望我們的股票不會被低估，也不會被明顯高估，我們不希望有這樣的狀況。我不希望今天的股票只值這個錢，但是你賣到兩倍的錢，如果我們做的不好，這中間沒有什麼神奇的秘方可以幫我們做正好的。

在商業的觀點來看，如果股票的賣價非常低，我們會進行回購。理想的狀況來講，這些股票的價值能夠在我們這些期望的範圍，以及內在價值的情況下進行銷售，我們沒有想辦法壓縮這些股票的價值，我們才能進行很便宜地進行回購。今天市場上的特性就是如此。股票被低估的話，我們就會把握這個機會。

9）提問：芒格先生，巴菲特先生，你們是我的偶像，我叫泰瑞，來自上海，我現在已經捕捉到非常好的投資的機會，5G已經開始在發展之中，而且在很多行業上面也都會因為5G的誕生而進行更多挑戰。所以，現在最主要的一些能力，希望伯克希爾把握的一些核心能力，能在5G的時代重點進行投資的方向是什麼？

巴菲特：伯克希爾沒有所謂核心的能力，我們的子公司將會進行開發5G或者是世界上任何一個科技發展方面的行業，公共事業、液化天然氣、鐵路，這一類都是包含在內，我們有一些工作人員，他們對方方面面的行業都有所了解，而且獨具專業理念。我們現在期待以後這些行業中發生的事情，不見得能給你更多的幫助，我們並不是有一個中央集中式的運作的方式。查理，你對於剛剛這個問題有沒有任何要補充的？

查理：我對5G實在沒有太大的了解，但我對中國有所了解，做了一些研究。我們曾經也在中國購買了一些我們希望得到的產品，當然大家都是如此，是不是？每個人都在向中國購買。

巴菲特：我們基本上有每一個不同的資產的管理，他們也會討論所有的一些業務，比如BNSF，還有伯克希爾能源公司及其它的公司等等，他們知道今天市場上的一些變化，他們有時會找到能夠把握機會或者是在這些所有行業之間能夠合作的機會，但我們的總部並不會對某些行業進行獨特的研究，所以，有的時候還是有弱點的。但對伯克希爾來講，有的時候還是佔優勢的。

我們的這些經理人自己擁有管理的行業，我們也希望他們有這種所謂的全的體驗，這是他們自己的業務，才會走到正確的方向。 我可以告訴你一些很恐怖的故事，這也是我曾經聽到的。我們想購買這些公司的時候，他們也給我講了一些他們自己的故事。世界在劇烈的改變，這是肯定的，50年以前跟現在完全不一樣。以前我們買紡織公司或是百貨公司，或是製鞋公司，原來這些都是我們的基礎行業，但我們也進行相應調整，有一些非常好的企業已經在我們手下，我們也不希望再摧毀今天世界上的一些好定律。這是理想的狀況。

你必須要做相應的變化，80%的人以前是在農莊、農地里進行工作，1800年的時候，80%的農夫那時在種棉花、玉米等等，我們現在歡迎有更多變革，我們的這些經理人也是如此。但有些錢必須放在正確的地方。

10）CAROL LOOMIS：今天在講到卡夫亨氏上面的一些情況，我們知道有的時候他們也提到卡夫亨氏付給他們的錢就是買這個公司太多了。我現在的問題就是今天在改變您現在朝向消費者的市場，在長期對於卡夫亨氏的這些展望是什麼？

巴菲特：我在付亨氏的錢，對不起卡夫是我剛才講的，亨氏是連帶一起過來，我們有一半的擁有權在亨氏，我們付的錢是適當而且我們有一些優先的研究也得到了非常好的結果。我們自己的工作或者我們的動作其實又把這些價格給提高了，今天的收益在這個行業中是60億，我想這個數字當然我剛剛只是講的預計的一些數字，60億，在稅前的收入。還有一些是無形的資產大概有70億，你想一個非常好的情況或者業務有的時候必須要付比較高的代價，比如說喜詩糖果公司也是如此，我們可以付低一點價格就可以買到喜詩，但是我們付了。但是現在最重要的問題是，這個公司是不是能夠幫你賺到錢，今天付的錢更多。我們買卡夫的時候，卡夫亨氏也許付的錢是比較多，但是除此之外今天的收益率越來越好。

今天在運營的狀況之下變得更好，你剛才講的沒有錯，亞馬遜本身已經變成家喻戶曉的品牌了。好事多是一個390億的品牌，以前只有60億，而且有好多公司已經是百年老店了，他們做的廣告已經告訴你，今天有這麼多的奧萊以及好事多能夠販賣的一些情況。科肯勒有了390億的收益，所以它在能夠流通所有的這些產品，還有可口可樂，現在除了可口可樂品牌之外，還有櫻桃可口可了，以及零卡路里的可口可樂，所以科肯勒也在賣可口可樂公司的產品，在全國大概有770多個不同的店，可口可樂也在這裡，有更多經銷批發的地方，今天的品牌以及零售，他們常常開始進行爭議，這些產品要賣給消費者，哪一種是最賺錢的，這些品牌在銷售的時候可以賺到多少百分比的錢，在全世界也是不一樣的。30%、40%……在美國，在各地方都有不同的估算方式。

任何零售商或者零售系統，他們有自己的行使說話權，亞馬遜、沃爾瑪他們也在這種情況之下能夠分一杯羹，好事多也是如此，他們能夠取得他們的權利和優勢。卡夫亨氏在運作上還是非常好的，我們付了500億，但是我們還會賺到相應的錢。任何的一些投資，如果說你付的錢太多，但是你都可能說這是買的太差的項目，你要把它運作的好，這才是最重要的。

以這種廉價買了不好的業務，我們不會這麼做，我們買優秀的企業，但是多付一點錢，我們也是願意的。在卡夫和亨氏的項目上我們就是這麼做的。查理補充。

芒格：這並不是什麼慘劇，有兩個交易一個做的好，一個做的不好，這種事情絕對有可能的。減少我們的成本，錯誤總是會發生的。在你重新組織、重新安排，能夠把這個業務進行得更好，用同樣的人進行相同的業務，所以我們希望能夠買到更有效率的業務，但是管理層面或者運營的卡夫公司裡面，已經開始進行了大量的改進了。我們當時也付了非常高的代價，在卡夫的部分也是如此。亨氏方面我們付的價格還是合理的。

11）JONATHAN BRANDT：今天在網上賣傢具的，比如說內布拉斯加的傢具公司，如果有更多網上的交易模式，或者商業模式，是不是會增加更多一些銷售呢？在第一個，我們現在（英）公司下滑的情況，也就是您面臨了一些競爭。所以你覺得是先照顧到客戶，還是要先照顧到公司的利潤？您的想法是怎麼樣？

巴菲特：傢具店的生意會繼續下去，不管情況如何。他們的運營還有規模都是在不斷擴大，但是我們不斷在遭受一些損失，我們也在思考到底一段時間以來我們應該採取什麼樣新的措施，現在的市場來看，尤其是像亞馬遜這種網路巨頭銷售他們的成功。越來越多的銷售商只要看到銷售額的上升，也希望有一天能夠繼續獲利。

我們很多銷售在傢具方面也有很多是在網路上進行銷售的。這樣的說法可能讓你感到吃驚，在奧馬哈我們的銷售量是最大的。需要具體的數字我就不提供了，但是銷售量相當的大。而且其中很大一部分的銷售量都是人們在網上下了訂單來到我們實體店來提貨，他們是不藉以親自去實體店提貨，雖然他們不用這麼做，但是他們來到實體店提貨，親自體驗一下。我們也越來越多感受到顧客的偏好是什麼，就像快餐一樣，顧客喜歡哪一類食物。我們慢慢了解顧客的喜好、顧客的偏好。

星期二的時候，我們看到了930萬來自內布拉斯傢具店的收益，所以情況還是在奏效的。第一季度的情況比較有意思，我們的四個傢具店的運營都進行了觀察，整個家居行業都是低於我們期望值，都沒有像2008年、2009年經濟復甦的時候那麼快，我們看一些新的獨立房屋，新的在建房屋情況的話，現在更多的人願意租房，69%的人都是在租房住。現在的人購房的慾望和速度上並沒有像以前如我們預期那麼高，跟2008年，2009年房地產復甦相比，因為那個時候房價真的是很便宜，價格是其中一個因素，我要不斷觀察什麼樣的模型是奏效的，尤其是對於長期奏效是很重要的。我們也慢慢意識到顧客會去到一些百貨公司或者在網上購買傢具，有時候他們的體驗一定最好，因為他們看不到實物。

12）提問：你們好，我來自加拿大。我已經做了12年的工程師，兩年前進入了金融行業，進入了有7億人的溫尼伯的養老基金會，裡面會建造一些基礎設施也會做私募股權。每一天我們希望把我們的工作讓更多的人受益，我們的替代性購買現在已經變了，更多的都是得益於借錢，而且這種舉債在以前是不存在的。這種情況而言，我們現在的這種現金狀況能不能給我們想一想，對於這種私有股權投資，私有的養老金上結合你們長期的經驗談一談應該怎麼做？

巴菲特：我覺得投資在這種普通股上的投資，你會慢慢找到一種方式。首先我之前在我的投資經驗當中不斷說到指數基金肯定會做得很好，如果你能夠在那個方面槓桿化，你的回報率有多高。槓桿投資與非槓桿投資相比，有時候會好，有時候會不好，像你提到的那樣，我們希望去保護那些舉債人，但是對於我們的生意並不一定是有利的，而且有一段時間我們會遇到低利率的情況，低利率對我們是有利的。

我個人認為你如果把這些非槓桿的投資來去跟槓桿化的普通股對比的話，我並不會覺得在今天的市場環境下會行之有效。你如果去舉債，是市場的7%到8%去舉債，你有可能會有一些破產的情況出現，在很多的情況下你也會獲得更好的回報。我們不會去讓伯克希爾·哈撒韋做槓桿化，我們當然做槓桿的話，我們之前賺的錢會更多。但是查理和我，我們都目睹過一些更高智商的人他們因為槓桿化而把生意給做砸了。有些人他們可能智商很高，睡著覺都可以做比較更好的事情，我們做不到這一點，這些非常聰明的人用自己的錢，有很多年的經驗，結果最後卻一敗塗地。

當時1998年這種情況過盛，甚至成為全國關注的焦點，之後兩個月還有不同的人做同樣的事情。我對這種情況，我自己不會感興趣。你可能會拿到不同的數字，但至少說有一萬億的錢現在是用來做槓桿。以二換一，你可能有3萬億的情況來在美國的市場做買賣，現在可能這個數字更大了，現在有很多的公司都在等待收購。你也要觀察這種需求和供應的情況，現在這種需求比十到二十年前要強很多。在你的溫尼伯可能遇不到這種情況，我們也看到很多這樣的提案。從私募基金髮給我們，這樣的回報是沒有經過我喜歡的方式進行計算，我並不看好他們的計算方式。所以，如果我自己在做養老金的話，我會在這方面非常謹慎。如果你在華爾街做決定，要做一個好的銷售人員還是好的分析者，銷售人員通常你會給你的基金募集大概一百億的資金，你鎖定你的客戶鎖定十年，你和你的兒子、孫輩什麼都不做，都可以。查理有補充嗎？

芒格：我覺得我們做的更安全，我們用更安全的方式在行事。

巴菲特：你剛才說的一切我覺得你真的適合做這種公共養老金，因為很多的體制化的養老金存在各種各樣的問題。在奧馬哈本地，我們就會聽到這樣的故事，奧馬哈公共學校他們的退休金、養老金，本來情況都還不錯，但是有一些養老金的經理不斷調整他們的方向，這些都是很體面的一些人，但是做了壞事。可能溫尼伯的人比奧馬哈的人聰明，我們這邊養老金出現的情況非常糟，這種情況並不公平，有些時候這種決定權全部讓政府人員去做的話，我覺得也不是很明智的。

有時候1%的回報，10億你每年也能拿到100萬，而這個錢如果長期鎖定，這是一個非常單向的交易。我過去問過這樣一個問題，如果你沒有任何的證據，你會把你的錢做的更好，為什麼你不會做其他的選擇，他也沒有辦法給我更好的答案。我不喜歡很多養老金的投資，為什麼？因為他們在這種焦慮期的時候，會把自己的價格調低，這種做法是不對的。當你把錢真正承諾投入進去，尤其是做私募，他們不會拿你的錢，但是你會付一個費用。你是希望一直把這個回報的數字做得很好。國債這邊他們任何時候都可以把這個錢收回，他們不會去算，只會算這個費用，會有內部的方法去做這個數字，不會像賬面上看起來那麼好。

13）BECKY QUICK：我理解亞馬遜的投資上巴菲特沒有做任何的投入，但是這個投資仍然感到非常吃驚，我們是不是認為在未來二十年我們會看到伯克希爾·哈撒韋投資哲學的改變，把它的價值投資這種為期70年的價值投資做一個轉換。亞馬遜是一個很好的公司，在過去十年的牛市中發展了很多，基於這一點和其他的投資，我們是不是應該為價格投資而不是價值投資做好準備？

巴菲特：我們投資回報率還是最重要的，所有的基金經理人，兩位經理也是希望能夠在過去的季度投資在亞馬遜。馬上就會得到回報了，它是一個非常有價值的投資。IBM跟我們的賬麵價值以及低的比例上，查理想說只要投資都是有價值的。你現在投資了一筆錢，長期之後你的幾率能夠得到怎麼樣，這些計算的方式都是一樣的，不管你買了銀行過這買了70%賬麵價值的銀行或者以後的報告又是非常有盡職收益。

亞馬遜我們在做決策的時候，我想這是我們因為更有價值，我在看其他的公司也在看一些股本資本等等，我們的這些意向還是沒有太大的改變。兩位做了亞馬遜投資決策的人，他們看的是已經看了更多的股票，當然他們看的比我更多，他們在管理的錢是比較少的，不像是在他的環節之中他的工作中在管理相應的資金。他們看的是他們所了解的，哪些是這個公司發展的時候，已經在做的調整，以及做的估算之後得到的銷售結果。現在的邊際報酬，還有一些有形的資產更多的一些現金，所有的這些方方面面的一些因素都能夠進行計算，而收集到它肯定覺得是符合它的原則而做的決策，然後交給給我。當然這兩位經理是非常聰明，而且是完完全全對伯克希爾·哈撒韋公司進行了完全的承諾的兩個人。我木覺得我不會猜測他們做的決策是不對的，查理也不會猜測他們做的決策是不對的。

今天考慮的條件都是類似的，你今天買了亞馬遜，或者是買了其他的銀行，也許看起來是非常的便宜，賬面的價值比較低的，但是最後我們都還是回到了在講到伊索寓言曾經講到的，你今天買到的結果不管是三四五六，要怎麼樣才能夠達到那裡，你怎麼樣跑得更快，或者是哪些東西才能夠得到更好的，龜兔賽跑也是如此，我們也做了一些情況，也是這麼做的。儘管有更多的計算方式，學商的人還有到底怎麼樣投資，今天到底叢林有多遠，或者最糟的結果是怎麼樣，你可以一石二鳥或者五年、十年之後會有怎麼樣的一些結果，這些也都是我們在進行投資，以及到底能夠成功而得到的一些結果。到底錯的還是對的，現在很難判斷。

芒格：沃倫跟我比某些人要年紀大了不少，在座的各位我們的年紀都比你們大。我們在全世界來講是最不具彈性的人，但是有些事情發展之中是非常非常極端的，你如果還看不見的話，其他的人會在旁邊促使你。我不介意去買亞馬遜或者買卡夫亨氏，我想這些事情有的時候我不太在意，但是我不知道說他們怎麼不會買谷歌，我也不會講買谷歌會比買亞馬遜更好。

巴菲特：你的意思是說我們搞砸了嗎？我們的總結是，已經有了一些內部的情況，你講到GEICO這個保險公司，我們知道它的價錢非常好，邊際成本非常低，我們也知道那時候買GEICO的時候也是對我們公司是最有利的。谷歌和GEICO是不同的故事，我們只是坐在那打幾個電話就成交了。我們真的試圖想控制所有的這些公司，也許蘋果不是我們的目的。

14）JAY GELB：這是講到伯克希爾·哈撒韋的內在價值。你在最近的年度報告中也講了怎麼計算伯克希爾·哈撒韋內在價值，最主要的一個因素，很多的投資者都覺得是有挑戰性的。你的保險公司再計算之內怎麼做的？

巴菲特：公司在保險公司這個單元，在伯克希爾·哈撒韋層面之中，比如說GEICO賬麵價值，保險公司是估算不出來的。我們保險公司的業務給我們很多的所謂浮存金，也就是我們能夠暫時保留其他的這些錢，都是別人在付保金的時候得到的。而且這是一個非常有長期性的，而且它有上下起伏的一些可能。

我們現在有1224億的浮存金，有些就等於像是我們自己有一個大銀行，但是大銀行只有一個人，一個人存了1240億的存款一樣。我們有非常好的保險業務，而且是長期進行著非常優異的業務，我們現在的這些所有運作上的現金流也是非常棒的，在全世界也是數一數二的，而且值非常多的錢。比我們想像還要值更多的錢，而且在伯克希爾·哈撒韋的整個內部公司來講，都是最值錢的。我們對於這些保險公司的價值也是非常滿意的，但是我不想給你一個實際的數字。任何的一些數字我想我以前給過的數字結果出來全是錯的，我們現在這些公司是能夠管理到可以賺錢，能夠做一些實際的事物。

在承保的業務來講，在投資上是對的。還有一段時間在伯克希爾·哈撒韋也會損失，但是很多人不會記得這些事情。你今天準備良好的話，而且你有所謂多元化的進行投資，在不同的產業上進行投入，你已經準備妥當，希望能夠在做理賠的時候，也許在以後一百年要做某些理賠，必須要有一些資本能夠存在你的業務之中，但是也許這個業務不好，如果你做最壞的打算，再保險，也就是您從保險公司再又另外一個保險公司進行投保，再保險可能不是一個好的業務。也許最糟糕的一些情況發生的話，今天失業了，可能是最高的情況，但是今天的資本來講，你已經有了這麼多收集到的資金，伯克希爾·哈撒韋公司其實是最理想的，以形式在開始計算進行我們的業務。我們有大量的資產，這些東西在發生災害的時候，才開始進行理賠。我們有時候在想我們不需要再保險，我們動用今天這筆資金，更好地進行再投資或者再使用。

15）提問：你們好，我叫尼奧，今年13歲，來自舊金山。我感覺我好像在我的客廳經常看到你們的身影，因為我的爸爸不斷會放你們的視頻，開股東大會的視頻一遍又一遍在家裡放，他也告訴我很多人生的課程包括你們的投資經。但是很多的經驗都是需要一個所謂的延遲感激的本領。我想知道我現在要去做這樣的感激，可能還太早，因為我還小。我以後能不能迎頭趕上呢？

芒格：我在這個話題上是一個專家，我其實也是到很多年以後才為我小時候學到的知識開始感激的。我要延遲滿足，我在這方面有很多信息，我們認可他。

巴菲特：查理有8個孩子，所以他對這個孩子天生養成和後天培養的經驗非常足。

芒格：作為一個95歲的人，你可能給他買了小份股票他遲遲不能滿足，你給他買的4500他才開始滿足，還不如給他買珠寶。

巴菲特：很有意思，你如果試想一下，一個30年的政府債券3%的回報率，你個人也是付3%的稅，美聯儲的董事會會說他們反對，我們有2%的通脹率。這個延遲的享受、延遲的滿足，在政府的債券上可能更難實現了，還不如去迪士尼樂園呢。低利率的環境還有固定的投資額，它意味著什麼呢？它意味著你真的沒辦法馬上獲得這方面的獲利和享受。所以我覺得我並不認為對於所有的家庭和所有他們遇到的環境而言，儲蓄好像並不是最應該做的事情。你可以告訴你的孩子們，不管怎麼樣，現在及時享樂也是一種方式，如果我省了這個錢買的國債30年之後，也賺不了多少。如果能讓你和你的家庭能夠享樂，而不是把這些錢一點一點省自己的錢包里，這種方式也不是不可取。這種所謂的延遲滿足，並不是說就不提倡去做，我一直都相信儲蓄還是有很大的力量，存一點是一點。

你需要理解的是，如果你因為儲蓄但是不高興，不快樂，你有2萬，有10萬存下來，都不高興，等到200萬、500萬的時候還是不高興，當你集聚一定財富的時候，你的生活更有安全感。我也知道很多的富人他們有非常多的錢，非常大的財富，但我並不覺得他們因此而變的非常開心。他們只是不用擔心錢的時候，可能就會更快樂。你不會看到好像高興、開心的程度會跟你財富的量成正比，你不用在這上面要太多延遲自己的滿足，現在有一些錢也可以拿出來感到生活更快樂、更開心。

16）提問：這個問題來自於20年的股東，他匿名問這個問題。沃倫和查理，我想說，我對你們充滿了熱愛，你們在伯克希爾·哈撒韋為我們畫了非常美麗的圖章，讓我們為此受益，你們能不能講一講你們的繼承人計劃是什麼？當你們想想繼承這個問題的時候，你們會讓阿貝爾（Greg Abel）和簡恩（Ajit Jain）在之後的股東大會上台，跟你們一起接受我們的提問嗎？

巴菲特：我們其實也講到過這一點，也是我們在考慮的一件事，我們阿貝爾（Greg Abel）和簡恩（Ajit Jain）考慮過把他們帶到過台上，四個人接受提問。這個形式還沒有完全確定下來，因為我怕我和查理看起來在他們面前太寒酸，這兩個人長得實在太好看了。我想說作為運營的經理，這兩個人再出色不過，你再找不到比他們出色的人才，他們做得非常棒，為我們取得非常多的成就，也很好地理解了我們的業務。我們鼓勵你們大家向他們提問，可以在股東會議上向他們直接發問。我們兩個人在台上的形式不可能一直延續下去，大家想讓他們上台的話，這是可以實現的。

至於Ted和Todd，他們不會回答關於投資的問題，這些問題相對來說比較私密。都是伯克希爾·哈撒韋自己的意見，我們不是所謂的投資顧問公司。對於伯克希爾·哈撒韋來說，也許不太好。對於查理和我來說，會在這方面去做的更多，我們不會每天發布我們在買什麼，賣什麼。如果有一個人在蘋果做新產品或者生產新的藥品，或者做其他的事情，他們也不會馬上公諸於眾，希望慢慢能夠把這些東西做出來，暫時保持這些秘密，我們也是這樣，我們不會馬上就把我們每天的情況公諸於世，但是我覺得你們這樣的想法是好的，查理·芒格你怎麼看？

芒格：我們面臨這些棘手的問題，是因為我們伯克希爾·哈撒韋某些方面做的很精細。我們有很少的官僚程序來做決策，我們在總部的效率都是非常高。我們沒有所有這些複雜的委員會，有時候因為官僚程序的冗長，反而做了壞的決策，我們不會這樣做。但是與眾不同顯得比較尷尬，我只是覺得這種方式對我們是奏效的，你們需要忍受一下我們的做法，可能跟你們不一樣。

巴菲特：我們確實覺得這是我們的一個公司非常寶貴的資產，有時候我們的意見，我們的投資意見會浮出水面，讓世界見到。世界各地的人會在星期六在早上給我們打一個電話，星期天就跟我們見面，做出一個數百億的承諾，世界上也沒有任何一個人會懷疑這筆承諾它的真實性或者確鑿程度。因為我們真的是非常公開和透明，這也我們公司的文化和寶貴的財產之一。每段時間我覺我們這樣的思維也不是說好像不接受競爭，Ted和Todd兩個人他們尤其有這樣的渠道來激發我們這樣的能力，來實踐我們這樣的能力，從他們那裡得到的信息，從他們那裡拿到的資料，我也許有時候並不太在乎，因為他們真正幫助我們在市場上打造了一個很大的機遇，擴大了我們的業務，他們會對我們公司永遠是巨大的資產。就像溫尼伯那個人提到的問題，我們也可以遇到這樣的情況，不知道什麼時候會遇到，我們會遇到某種情況，可能會有很大的違約情況出現，有垃圾債券在市場上出現，我們遇到過這種情況，也從中賺取了一些利益，Ted和Todd證明了他們在這方面做事非常的高效。他們遇到這種情況的時候，也是可以讓我們信任，去使用的人。

星期五一個電話打進來，美國銀行的CEO他做得很棒，我們有更好的機會能夠通過他們兩個人接到更多的電話去處理更多的業務。當情況變得更糟的時候，我們會比上一處理的更理想，這是非常重要的一件事。查理？

芒格：我想這是事實今天全世界變得像地獄一樣，你已經選擇了正確的公司，你選對了，我們有大量的現金，而且我們的行為在發生任何變化的時候，也不會緊張。今天全世界沒有變成像地獄的情況，也是不錯的。我要跟大家報告，你的VP現在已經在社交上得到了一些獎勵，我被邀請去參加快樂時光跟大家一起喝酒，所以我在想今天比特幣的人到底怎麼樣，他們邀請我去參加他們的快樂時光，所以聽起來讓我覺得有點更恐怖，所以今天的邀請函是不是還有效呢。

巴菲特：比特幣在1952年的時候，我在剛結婚度蜜月的時候，那時候我們在拉斯維加斯，Alice給我一個卡片，我們到西邊去玩，我就四下觀察看到了今天穿的非常光鮮亮麗的人，你在很遠的地方就可以看到。那時候每一個人在數學上不怎麼靈光的人，告訴他們比特幣的這群人絕對不會賺太多錢。你們試想一下，如果把錢從0或者1，或者0001這種情況之下來計算，投資的錢，我必須要告訴你，比特幣是非人類化的一種方式。

17）GREGG WARREN：我了解伯克希爾·哈撒韋對於富國銀行的情況，每一次你都是因為有富國銀行讓你的這些凈值變的10%的減少。在行業中有回購的狀況，如果把你所有的持股在正常的一些情況根據您有的10%的情況來進行計算，伯克希爾·哈撒韋是不是能夠做長期的投資，在講到2000億的資產化，能夠在富國銀行重新調整，做得更好？任何10%的股份還有今天美聯儲提出的規則，如果銀行裡面不能夠佔25%以上，這些是不是沒有被觀察到或者計算過？今天如果10%的門檻，把這些資金投資到你比較熟悉的產業界不是更好嗎？

巴菲特：10%這個答案沒錯，就這麼做就對了。我們將會有兩個元素，在講到銀行的投資或者美聯儲的要求規則，很多人不知道這些實際的情況，如果你擁有一個公司裡面10%以上的持股權，或者它的普通股，你在變賣的時候，6個月之中，你就能夠短期銷售賺取利潤。你在跟其他的一些銷售跟最低的買進的股票進行比較的話，6個月的短期銷售得到的利潤跟你一些其他的股票銷售進行比較，我想在買賣之間6個月之內進行的銷售，等於你欠了這個公司的錢。有些律師他們會在ICC的報告上做假，幾年之前曾經發生過這樣的事情，現在也被逮到了。他們講這些公司裡面是不是能夠再回復。

您的能力因為在改變您現在現有的位置，在6個月之中不會馬上發生，而且你必須要在兩三天的業務之內就要進行報告，10%的門檻一直都是，也是全世界遵守的共同規則，而且這中間要真正進行執行還有更多其他的規則影響，所以當然還有一些方方面面的，你沒有考慮到的因素。

我們最近在達美航空公司購買的時候，我們也考慮到這一點。如果美聯儲現在改變了他的規則，我們可能必須要開始減低某些持股權，我們不是想要真正擁有這些銀行。富國銀行我們曾經想過，後來我們所有權利已經過期了，過了一年以上，這是好幾百個問題中間的問題之一，到底怎麼做，這是沒有辦法決定的，已經被決定了，在未來怎麼做，當然也有一些短期的考慮因素。誠實來講，對很多的人他們也希望在講說短期的銷售，短期獲利，但是很多人在這麼講，當然如果不是因為今天有這些規則的話，我們會更高興地坐在這裡歡呼了。

當然很多的時間我們在進行交易的時候還是非常高興的，你們會看到我們大概有10%的持股，如果美聯儲的規則進行改變的話，很多的公司我們可能會沒有得到10%的情況，比如說航空公司就是其中之一，這是我們去年做的一些研究。也許我們現在擁有公司裡面9.5或者15%，這中間是有差距的。你想在未來，我們可能會看到這樣的不同，還有一個非常重要的，你太有錢了，總是比較傷腦筋的事，這絕對是事實。而且還有很多後面的粉絲是不是追隨你，這也變成了一個極大的問題。

18）提問：我來自舊金山，這是我第一次參與股東大會。巴菲特先生、芒格先生，我今年27歲，我希望以後能夠成為一個非常能夠處理錢的經理人，這是我未來的目標。我同時也看到了有很多值得學習的地方，對您二位我提出來的問題是你怎麼知道你已經準備好了，能夠管理其他人的錢？一般基本的建議你要給這些像我希望能夠做這些資產管理人的人要講些什麼？

巴菲特：這是一個非常有意思的問題，我在1954年就開始理解，因為我家裡有一些人從紐約回來他們也要求我告訴他，你覺得哪些股票，你理解了哪些失事情。我說我不要做股票的行業，我希望能夠做投資人。但是我不知道要怎麼做，希望有一個合伙人跟我一起做。但是我不會這麼做的，如果有任何的機會，我擔心的是我自己的表現行為，而是我的合作夥伴他們的表現行為，我要大家跟我是一致行動的。

於是我們在1956年的時候，我們一家子人坐在家裡吃晚飯，對不起這是我們大學的室友，同屋等等坐一下吃晚飯，後來我講這是我們的合作夥伴的協議，你要不要讀一下，你要不要跟我做，告訴我就好了，這中間還有律師什麼的。最基本的條件就是我們的規則，我可以告訴你我可以做什麼，我要怎麼開始批評。你如果跟我意見一致，我不會擔心，我要你在市場不景氣的時候還是不用擔心，因為你跟我是一致行動的。所以我要管理的錢絕對不會有問題，只要你跟我意見一致。

事情很好的時候，你還是覺得失望，你要管理其他人錢的前提，必須要自己已經有了這樣的工具，而且你可以真正讓被你管理錢的人跟你有一樣的心態，你才能管理他的錢，否則他們會對你砸石頭，這也是我剛剛講的。我們沒有在做一些合資的企業，因為如果要合資的話，要有一些認同。你有一些阿姨姑母，他們相信你才這麼做，還有我的岳父。我不要拿全世界所有人的錢，你只要跟我意見一致，我就不會緊張，這是這類的事情。這是非常重要的一件事，如果大家對你的期望你沒有辦法達到的話，你不能夠管理他們的錢。你從很小的地方開始做起，如果你已經具有信心了，你的父母也把錢給你了，你也可以替他們投資，所以這樣的一些信心，也許我的記錄不是最好的，一段時間之內，我可以證明你對我的信心是沒有失望的。

我再告訴你一個故事，曾經有一個律師在講我是不是能夠成為一個律師，成為一個億萬富翁。我告訴他一個莫札特的故事，有一個人講我要開始作曲，莫札特說你幾歲了？他說我已經22歲了，莫札特說你現在太年輕了，沒有辦法做交響樂的曲子，那麼他就問莫札特，說你10歲的時候就開始寫作曲，交響樂了。他說沒錯，我這麼年輕就能做，我是天才，你不是，所以你沒有辦法這麼做。CAROL我們祝你好運。我們真的希望你祝你好運，您的問題，你的行為態度是最讓我們尊敬的，你真的是大師。沒有你的話，我們這個會開不成。

19）CAROL LOOMIS：SEC的申請也就是我們的股票證券交易所伯克希爾並沒有任何外國股票持有，如果假設你今天有了國外股票的持有，你的五個最重要的股票會是什麼？

巴菲特：我們可以在做所謂的諮詢或者股票諮詢的公司，但是我們沒有那麼做，我們今天並不是建議你投資什麼股票，99%我想馬克勘伯格（音）會講的比我更正確。但是我們不需要報告這些國外姑表交易的結果，但是在某些重要的國家之中，他們的門檻是比較低的。在那些國家我們需要去把我們持倉的情況進行報告，他們比美國的進入門檻要低，在某些股票上是這樣。當我們買慕尼黑這些股票的時候，我們是必須要進行報告的。我們絕不會從不必要的角度去進行股票投資的諮詢尤其對外國股票，我們不是要透露獨屬於伯克希爾的信息，這些信息我們是不會披露的，我們不會披露我們向SEC報告我們外國股票的持倉情況，我知道奧地利的朋友可能會關注這個問題。莫札特的故事也是這個道理。查理你有補充嗎？

芒格：我沒有補充。

20）JONATHAN BRANDT：精密鑄件它的利潤率看起來還不錯，卻比你們併購之前低了10%，你們怎麼想的？現在發現一些新的飛機還有一些遊戲行業的轉換，感覺這個利潤率越來越不景氣的，你們對精密鑄件怎麼樣，有沒有預期的增長率？2015年開始的下滑主要是因為臨時性的事務還是精密鑄件跟客戶關係發生了改變，從現在的利潤率提升是不是已經變的越來越不可能了？

巴菲特：說得很對，他們增長率確實比我們兩年前預期要低。我的期望值是什麼，他們有了一些改善，我對他們的期望是基於我們跟他們的合同。最早的那幾年，當時的飛機製造行業它的利潤率相對比較低，而且相對學習的曲線也會比較長，比較陡。我當時是期望在精密鑄件的收益會在長期有更大的增長。

過去的幾年，每年營收只是大概4億左右，我們的經濟收益儘管包括每年4億的收益在內，這是他們必須要報告出來的，他們作為獨立公司他們要報告，但是他們是我們的全資子公司。即使去掉這4億的營收，也是低於我們的預期。一到兩年的時間都是這樣。查理你想說什麼？

芒格：我這邊也沒有補充。

巴菲特：你們明年再問我這個問題，看看有沒有新信息提供給你們。

21）提問：我叫傑西，今年11歲，來自中國。這是我第二次參加你們的年會，芒格先生非常高興再一次見到你，2月份跟你見過一次面。巴菲特你當時提到，你年紀越大，你越來越理解人性，那麼你能不能給我們講一講你到底學到了什麼，那你覺得人性的這些差異怎麼能夠幫助你做更好的投資？我也希望芒格能夠補充這個問題，謝謝你們。

巴菲特：你要等等查理來補充這個問題，他比我年紀更大，可能會說的更多。我確實隨著年紀越大，身體狀況也不如以往。如果我現在考美國SAT可能沒辦法拿到當時20歲的成績，這是讓我非常難看的一個事情。查理和我也可以給你舉出很多例子，當我們變得年紀越大，哪些情況會變得更糟，有一些事你必須要理解，也應當去理解的人類本性的行為。越老我們有越多的閱歷，我們可以慢慢讀出人性的一些東西，肯定比年輕的時候要學的更多。我們在成長的道路上，學習的過程中，和其他人生活當中，都吸取了很多的教訓。我們並不是說我們是人類行為方面的專家，我們不能靠讀書去學，不管智商有多高，不管誰教我們，我們通過什麼去學習？我們有時候是必須要通過你更多的閱歷，更多的積累去學習這一點的。除了我所有的缺點之外，我可能沒有像以前一樣敏捷地做一些事情但是我對人性的行為上有更敏銳的觀察，比25年前，30年前更多。

芒格：李光耀說過一句話，他是新加坡的國父，他一直重申一句話，看看什麼是行之有效，然後就去行動吧。這是非常簡單的宗旨，你如果去踐行這一點，你會發現這句話非常奏效，真正找到行之有效的方式，然後也要去看其他人怎麼去做事的，這些都可以幫助到你們。

22）BECKY QUICK：你們說你們跟這些非常規的股票進行非常規的交流，我想了解你們怎麼去對這樣的合同進行定價，到底要做什麼樣的評價和分析？你們腦子裡怎麼想，怎麼能夠在這些保險政策上對這些非常大的災害上繼續在保險上獲利？巴菲特先生作為一位CEO，作為公司的主承保人能夠做得很好？

巴菲特：我們是不是把話筒交給Ajit Jain，讓他回來這個問題。

Ajit Jain：首先這些情況我們沒有太多的數據可以去做，更多的是要靠其他的一些東西。我們更多的是用一些科學數據，看跟這些保險相關的地方，看看這些風險的區域到底在哪裡。如果我們沒有很多的歷史數據可以遵循的話，首先我們要預測這樣大風險發生的幾率有多高。我們首先要確保我們在風險的敞口要把它關上，有大的風險在的災難發生的時候，我們要預測到底我們要損失多少的保險賠償。幾率上計算是比較難的，我們很難做這樣的事情但是我們時不時也會有一些主觀的預測去出現，我們也會有一些模型，到底我們為這樣的風險去承保值不值，有時候我們會給沃倫打電話去聽他的意見。

巴菲特：確實不容易，你也不希望任何人來幫你做這個事情。Ajit Jain是可以處理這樣棘手的問題，他是處理這方面的天才。我們會分析最壞的情況，如果我們覺得這個幾率還是可行，我們可以告訴你到底現在過去一百年發生了多少6.0級別以上的大地震，不管是阿拉斯加還是加州我們有很多的歷史數據可以參考，有些是有用的，有些是沒用的，數據很多。

23）提問：今天消費者的口味以及想法都改了，在過去幾年好多人都沒有再吃乳酪，也許他們又改變吃果凍了。3G今天有一些新的產品或者是改變上的口味以及觀感的改變，為什麼你現在還不趕快放手，還不做這些改變？

芒格：你的這些護城河的產品已沒有辦法再給你做更好的結果。 巴菲特：我可以告訴你某一些品牌也許一年降低了2%或3%的銷售利潤，或者過了一年又增加了2%、3%。所以，這些改變是微乎其微的。卡夫亨氏其實賺的錢非常可觀，六七年前他們也是賺錢的公司，但這些產品也都被很多家庭或是商業上使用。當然一些趨勢全部都是在進行改變，並不是常常會有一樣的趨勢的改變。 講到今天能賺的利潤跟它的價格，有時是非常困難的，也許今天的價格已被分配到消費者的身上了，所有的食品公司都是如此，十年之前也許不是如此，你今天講到乳酪或是果凍生意，和幾十年前的情況是有所不同的。他們買那些商品，但它們的邊際利益是非常好的，也不需要投太多錢，有時當然我們買一些公司還是付的錢太多了。所以，一個在成長的品牌也許付的錢、代價會更多，因為你很容易被它的品牌吸引了。我基本上不去擔心這個品牌到底是什麼。有些品牌特彆強勢、特別好、特別火，但是有些品牌好像有下滑的趨勢。十年之前是這樣子的，但十年前到現在沒有更大更劇烈的變化。

24）Andrew：你們公司現在擁有了一些蘋果公司很大的持股權，蘋果的商店上面服務的層面也進行改變了。所以你覺得今天的這些評價對蘋果公司是公平的嗎？

巴菲特：今天你講的這些觀點我都已經了解了。因為我是蘋果的持股人，持股公司，而且是最大的持股方。但是最受到傷害的，對於蘋果來講就是我們現在看到它的股票還是往上漲，當然，不是因為我們做了某些事情，我希望他的股票下跌，我能夠買更多的股票。蘋果，我們在想，是不是我們已經授權了750億能夠買他們的股票，在以後30年之中能夠繼續購買。如果我們今天有2000億，或者6000億的持股權的話，或者是在講到4000億，我們買1500億股，或者是6000億股，這些都是我們的想法。當然我們沒有辦法這麼做，所以，現在在講到了4000億的情況。

事實上來講，最主要的一個部分我們的盈利至少是已經被授權的，就是增加我們的持股權。我們也希望說現在還沒有付一毛錢的情況之下，我可以講最近的發展的情況，也就是這個股票的價錢還是往上漲了，但是對於伯克希爾其實是有傷害的。今天我們不會再做一些更深入的分析，或者是解剖關於蘋果公司到底是怎麼樣的，或者明天他們就因為我們講法就去不買蘋果了，這些情況我們都不做任何的發表。剛剛您講的所有的狀況很明顯我們都已經知道了，而且我們已經在開始進行研究了，我們有很多參數在開始進行理解。查理你的想法。

芒格：我的家庭裡面都有蘋果，所以他們絕對不會放棄蘋果的，這是我的想法，我的家人都擁有蘋果。所以，持有蘋果是好事。

25）GREGG：我想問一下鐵路的問題，BNSF在2018年做得非常棒，做了15%的收益，在聯合太平洋那邊也賺了很多，比他們的競爭對手做得都要好。他們的總量也是超過了自己的競爭對手，但是BNSF和Uninpersific比，他們在盈利率上好像還是要低了一點。我們再來看一下兩個公司的對比邊界，基點也不一樣，你能夠告訴我們，BNSF和Uninpersific他們背後的利潤驅動力是什麼？兩個相同規模的公司也是在做同樣業務的競爭，也是在做美國西海岸客戶的競爭，你會發現BNSF他們好像在精準的鐵路建造方面做得很多，也像是跟GEICO的業務相似。你覺得在這兩個公司他們之間的利潤級別會有什麼不一樣？

芒格：BNSF可以在什麼方面做得更好，讓他們的價格更有競爭力，沃倫會比我回答的更好，我覺得他們比我們在有些方面做得更出色。

巴菲特：我們確實是在營收方面每英里每噸上的營收是最低的，我們6條北美的鐵路都是這樣。這方面可以有一些解釋，就要看你運的是什麼貨物，是不是長途的運輸。聯合國太平洋鐵路，他們是在談他們的運營率，是有很好的一個稅前利潤率的。聯合太平洋曾經大概是15年前的樣子，好像是整個人脫軌了，生意是脫軌了。但是之後，他們又拿到了一系列非常好的合同，我們當時也不差。但是總體來說他們在花銷方面控制得很好，就BNSF這邊整個系列我覺得我們好像在東部的運營比他們的邊際是稍微要大一點，在一段時期以來，他們在東部每一英里/噸的數據好一些，我們有比較好的貨運路線。

我們在這上面也放了很多的注意力，去看在聯合太平洋上面他們有哪些地方做得更好。從未來來看，我們好像在市場定位上並不是好像會有什麼樣的劣勢，但是他們在確實在經營上面比較有效率，比我們在過去幾年要做得好。我們也注意到了這一點，他們裁員了很多，在奧馬哈就裁了很多人。我們還會繼續觀察，看一下他們在這個託運人上的滿意度上面有沒有什麼變化和改善。我們一直都在緊密的觀察，如果我們需要做出改變的話，我們也毫不猶豫去做，因為BNSF是我們很好的資產，我們購買的時候就說我們要繼續把這個業務做100年。我們這方面的收購是很好的，我也覺得我們在這方面的邊際要能跟其他的

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