丸美5年IPO長跑，資本市場不歡迎美妝？

像丸美這樣持續五年的漫漫上市路屢見不鮮，即使近年來我國化妝品零售總額保持著超9%的高速增長，但資本市場仍然將化妝品公司拒之門外。

文/曹玥億歐專欄作者

距離首次提交IPO資料已經過去五年之久，丸美至今還沒能獲得一張證監會的入場券，與其同時排隊的還有毛戈平化妝品、麗人麗妝等日化企業，而此前準備衝刺上市的相宜本草、安婕妤也早已放棄。

目前國內的日化上市公司總共不超過十家，2004年，兩面針登陸A股，此後時隔13年，另一日化品牌拉芳才順利上市。2017年11月，珀萊雅終於登陸了資本市場。

而歐美日化美妝企業諸如寶潔、聯合利華、歐萊雅、雅詩蘭黛等公司的美股市值均在500億美元以上。

對於國內的日化企業而言，尋求上市不僅可以藉助資本的力量進一步實現產品研發、鋪設渠道和營銷規模的擴張，還可以提升品牌的知名度，推出符合本土消費者訴求且更具差異化的產品，在市場競爭中佔得先機。

可惜的是，國內日化企業上市之後，大多數面臨著業績或者凈利潤下滑的境遇。成立於1993年的索芙特是國內較早進入日化行業的企業，2001年成功借殼上市，短短五年後業績暴跌，直至虧損嚴重不得不賣掉旗下子公司以求保殼。

以中藥防脫為概念打造的霸王洗髮水，曾經在中草藥洗護品的市場佔有率已達到50%，2009年，霸王集團在香港聯交所主板掛牌，然而此後四年公司持續虧損。

這些曾經風頭無兩的化妝品零售巨頭在上市之後很快隕落，給後起之秀的上市之路帶來了不小的麻煩，此後，日化企業在IPO過程中遭遇了重重考驗。像丸美這樣持續五年的漫漫上市路屢見不鮮，即使近年來我國化妝品零售總額保持著超9%的高速增長，但資本市場仍然將化妝品公司拒之門外。

化妝品消費數值增長迅猛

日化上市公司卻盈利下滑

1月21日，國家統計局公布2018年國內生產總值初步核算數據，限上單位（零售業年商品銷售總額500萬元以上、年末從業人員60人以上）化妝品零售額為2619億元，同比增長9.6%。而限上單位商品零售額為136075億元，同比增長5.7%。

簡單來說，化妝品類比社會消費品零售額增速高3.9個百分點，作為消費升級類商品代表，化妝品的增長勢頭依然強勁。

在顏值經濟崛起的大背景下，越來越多化學原材料公司跳脫出原來的產業，從供應商的身份，轉型向產業鏈的下游滲透，加碼化妝品業務。

從2013年開始轉型做化妝品業務的「蠟燭大王」青島金王，在2017年化妝品業務實現了飛躍式增長，同比增長了395.7%。

同樣，作為化妝品原料供應商的青松股份是我國最大的松節油深加工企業，近期內併購了一家專註於面膜、護膚品和濕巾等化妝品加工企業——諾斯貝爾。

斯貝爾多年來以ODM的形式與多家化妝品牌有過合作，屈臣氏、資生堂、妮維雅、愛茉莉太平洋、聯合利華、伽藍集團、御家匯、上海家化、上海悅目都在合作名單之列。

然而以廣州浪奇、拉芳家化、霸王國際為代表的傳統日化企業卻面臨著每況愈下的情況，營利雙降、增收不增利、違規併購、面臨退市等多種問題直接導致了證監會對這些公司的問詢甚至預警。

拉芳家化在2018年以8.08億元併購上海縉嘉，廣東證監會以存在募集資金使用和管理不規範、會計核算不規範等緣由對拉芳家化示以警告。

曾經以「奇強」著稱的南風化工因為日化業務的連年虧損，連續六年盈利虧損被冠以ST面臨退市危機，2018年，南風化工出售日化版塊資產才得以保殼成功。

傳統日化企業，如今所面臨的困境不僅僅是企業經營層面的問題，消費群體消費習慣的轉變、經銷商渠道的轉變，都在一定程度上影響著企業營收。而這些問題的存在對正在申請上市中的丸美、毛戈平來說都是巨大的挑戰。

經銷商渠道的困局

隨著年輕消費者行為的變化，快速增長的線上渠道與進口化妝品進一步壓縮了化妝品實體零售額數據。

國家統計局數據顯示，去年全年網上零售額為90065億元，同比增長高達23.9%。其中實物商品網上零售額70198億元，增長25.4%，占社會消費品零售總額的比重為18.4%，比上年提高3.4個百分點。

正在IPO過程中的丸美即遭遇到了同樣的經銷商困境。根據IPO招股書，億歐發現，丸美目前的產品渠道分為兩種模式：直銷模式和經銷模式，其中2015-2017年的經銷收入佔主營業務收入的比重分別為92.63%、92.02%和88.02%。

在直銷模式下，報告期內通過電子商務平台實現的銷售額分別為0.9億元、1.03億元和1.5億元，佔主營業務收入的比例分別為7.56%、8.55%和11.37%，均低於網路購物20%的滲透率。

而經銷模式下，丸美則面臨著回款周期長、回款難度大等經營問題。丸美IPO資料顯示，2014年末、2015年末和2016年末，丸美應收賬款賬麵價值分別為487.76萬元、267.77萬元和2926.37萬元，這在行業內算是比較低的水平，這是因為丸美的線下經銷商採取的先款後貨的銷售模式。

然而，過度依賴線下經銷商，容易導致應收帳款過高的問題。例如2016年末，應收賬款較2015年末增加了2658萬元，這是因為屈臣氏作為強渠道，有更高的議價權，銷售模式為代銷。且屈臣氏回款時間約在3-6個月，一度導致丸美在該年度的應收帳款居高不下，對公司經營產生巨大的負面影響。

對於電子商務渠道並不佔優勢的丸美來說，線下渠道隨時有可能被經銷商扼住咽喉，這是所有目前化妝品在下沉市場過程中無可避免的難題。

與丸美同樣限於渠道難題的還有毛戈平，其線下渠道主要以直營商場百貨為主，但百貨渠道銷售收入規模的增長，應收帳款餘額卻沒有增長。證監會甚至就這個問題對毛戈平提出了質疑。

隨著電商渠道對線下渠道的分化，以及國際化妝品牌陸續通過多種途徑進入中國市場，國產化妝品企業選擇了紛紛布局下沉市場，走入四五線城市，因為在中國低線城市和農村地區人口基數更大。

與此同時，他們往往忽略了一個問題：化妝品本身的消費粘性不強，特別是中低端產品品牌眾多，忠誠度不高，單純依賴下線門店渠道帶動業績增量已然不可行，低線市場業績下滑的本土品牌依舊困難重重。

成本遮遮掩掩

供應商的迷霧

丸美遭到證監會質疑的還有供應商的成本問題。由於化妝品行業是一個由品牌和渠道定價，而非由生產和製造定價的行業，因而品牌商普遍擁有非常高的毛利率。

像國際大牌化妝品牌一度可以維持60%以上的毛利率。2015至2017年間，雅詩蘭黛的毛利率近乎維持在80%左右。

然而，我國本土企業毛利率水平相對較低，毛利率水平只到65%。2015-2017年，四家上市企業都處於50%-60%區間。其中上海家化、珀萊雅毛利率相對穩定，但御家匯是逐年下滑的。

其中緣由不僅是因為本土品牌同質化嚴重，產品的創新力不足，因此大都繞不開豪擲千金炒高知名度的基本套路。

但實際上，依靠短期聚集曝光的方法顯然捨本逐末，不僅侵蝕研發投入資本、犧牲企業利潤，長期來看也不利於品牌的長遠發展。

在丸美緊鑼密鼓籌備上市之前，一口氣推出了春紀、戀火等品牌，甚至一度花巨資冠名某綜藝節目，2015年、2016年和2017年，用於廣告宣傳類的費用支出分別為3.1億元、3.3億元和2.9億元，占公司銷售費用的比例分別為74.40%、71.58%和62.12%。

同期研發投入費用分別為2829萬、2479萬和2307萬元，不及宣傳費用的十分之一。

被證監會問詢的還有丸美的供應商來源。根據丸美的IPO資料可以看出，報告期內，其2015至2017年各期綜合毛利率分別高達為74.65%、76.19%和74.88%，而生產成本中，添加劑及包裝材料又佔主要成本。

近三年中，2015年至2017年，丸美原材料採購金額分別為9663.36萬、9040.25萬和11366.37萬。但同期主要包裝材料，包括瓶子、軟管、噴頭、紙盒等的採購金額分別為：24411.47萬元、22900.92萬元、28712.85萬元。

包裝材料的成本比產品的成本高出一倍之多，也就是說，丸美的包裝比產品更值錢。

毛戈平的研發投入更是少的可憐，2014年-2016年，研發投入費用分別為244萬、305萬和342萬元，分別占營收總額的0.88%、0.95%和1%。

化妝品安全問題

過高的廣告投放是同期研發費用的十倍，包裝材料是原材料的兩倍，50%的原材料屬於添加劑產品，這對於越來越講求天然成分的消費者來說，丸美的產品已經經不起大眾市場的考驗。

在丸美披露的風險提示文件中顯示，丸美旗下產品曾多次收到食品葯監局的處罰。

廣東省食品藥品監督管理局於2017年4月25日出具《關於廣州丸美生物科技有限公司產品抽檢通告相關事項的說明》，確認丸美科技已就產品成分與批件及標籤標識不一致進行整改。

事實上，丸美早已被列入了國家食品葯監局的黑名單，億歐在食品葯監局網站查詢，丸美有多個產品批次被列入假冒產品，諸如在上市籌備期間，食品葯監局發布公文：2017年第182號文件中顯示，廣東丸美生物技術股份有限公司生產的丸美激白防晒精華隔離乳和丸美嫩白防晒乳被食藥品總局認定為假冒產品，而這些內容均未在招股書申報稿中披露。

據國家食品藥品監督管理總局有關信息顯示，除了丸美生物產品在2016年8月至9月期間外，2016年10月發布的第137號顯示，廣州丸美生物科技有限公司生產的丸美激白防晒精華隔離乳等6批次產品，涉及實際檢出成分與產品批件不符。

在國際大牌紛紛走向有機護膚概念的背景下，護膚品成為一種更加註重天然材料、以及功效性的化妝品，這意味著消費者通常願意付出更高的成本改善膚質。以添加劑為主要原材料的日化產品終將被越來越重視功效的消費者所淘汰。

英國全球市場調查機構Future Market Insights報告顯示，全球天然化妝品市場規模達345億美元（約人民幣2342.11億元），據預測，今年將比去年增長4.8%。並且，該市場未來年平均增長率將達到5.2%，2027年將達到544億美元（約合人民幣3687.46億元）。

在中國化妝品是高速發展的成長性行業，然而國產日化品牌未能分享到行業紅利所帶來的巨大收益，其中原因不僅僅是資本市場的緣故，更是國內日化企業經營思路的滯後。

而新興中小品牌，依託渠道和營銷開始展露頭腳，前有國際大牌圍堵，後有新品牌崛起追趕，國產化妝品上市公司如何在激烈的市場競爭中突圍，還有一段任重而道遠的路要走。

文章內容系作者個人觀點，不代表億歐對觀點贊同或支持；轉載請註明作者姓名和來源。

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