資深投資人：醫療產業看起來很美好，但裡面全是坑！

獵雲網註：毫不誇張的說，目前中國真正有能力投醫療健康產業的機構不會超過30家。新的投資機構進入醫療健康領域獲得成功的概率，比扔骰子的概率低很多很多。這是一位有著超過20年醫療健康領域投資經驗的頂尖投資人，對當前中國醫療健康產業投資的真實感觸。他的觀點並不算多震撼，但卻是外界難得聽到的真實聲音。因為觀點過於直白、真實，所以我們對其身份做了匿名處理。觀點僅供參考，歡迎碰撞。文章來源：亞洲另類投資。

最近有很多朋友來找我交流，想聽聽我對投資醫療健康產業的看法，看看是否還有機會進入到這個領域。

醫藥健康產業的投資看起來就像是一個圍城：圍城外有幾萬家基金都覺得醫療健康產業很有前景，投資的機會肯定也比較多，希望能夠衝進來分一杯羹；但我們自己在這個圍城裡面的投資機構，其實都已經過得很艱難。

毫不誇張的說，市場上99%的基金已經沒有任何資格去做醫療健康行業的投資，真的是沒資格去投了，因為醫療投資越來越專業，門檻越來越高。我自己也做了二十多年的醫療健康投資，但現在這個行業的專業化程度，甚至很多時候我自己都完全不懂。

所以，以前不是專業投資這一領域的基金現在已經沒有任何資格進來了，進來之後獲得成功的概率肯定比扔骰子的概率低很多很多。目前中國真正有能力投醫療健康的機構不會超過30家！這些基金都是踩了無數坑才跑出來的，比如像紅杉資本這些知名的基金也都在這個領域裡踩過了很多坑。

除了專業門檻越來越高以外，現在還要面臨的一個現實問題是，一、二級市場估值倒掛的情形非常嚴重，醫療行業的公司在二級市場上的估值下來了，而一級市場估值又很虛高。

尤其是前不久股市不好的時候，一級市場上的一些醫療項目比二級市場上的估值要高出一倍，很多公司在二級市場的估值只有二、三十倍市盈率，但你知道有個公司XX，它在一級市場的估值已經是60倍市盈率！這種情況下，所以即便投對了項目，也很可能賺不到錢。

醫療健康投資現在還面臨著另一個非常大的挑戰，就是需要不斷的否定自己。

過去一段時間，影響醫療健康投資最重要的一個事情是環境變化，整個醫藥、醫療線都在變。我們過往十年、二十年在醫療健康產業里非常成功的投資邏輯和方法，現在幾乎都不能用了。兩年前用得很好的投資邏輯，今天要否定掉，需要重新再創造一些新的投資邏輯出來。

比如前幾年業內都熟知的中鈺資本，基金創始人禹勃也是醫藥行業里非常資深的投資人了。中鈺資本之前主要做一些基於定增策略的投資，但是趕上股市的波動，現在中鈺資本就從江湖上消失了，身敗名裂。

可是它當年確定的投資邏輯對不對？在我看來，當初的邏輯是對的，只要股市不出現巨大的波動，它會賺的盆滿缽滿。這個在當時完全成立的邏輯，而現在已完全不能做，因為環境變化太快、太大了，只能否定掉。

再比如，我們一年多時間以前在積極布局做的仿製葯的一致性評價，前兩年機會很好，但現在這個階段來看，這個機會已經蕩然無存了。那些還做這塊投資的投資人，投入的錢基本都會打水漂了。

所以現在醫療產業的機會在於創新，而創新的前提還是要有很多專業的知識，這就是巨大的挑戰。

再來具體看看醫療健康行業的幾個細分領域投資情況是怎麼樣的。

我們通常把醫療健康領域分成三個大的門類：醫療服務、醫藥和醫療器械。

01 醫療服務

先說說醫療服務板塊。我們所說的醫療服務主要是指公立醫院改制、連鎖醫院、養老院、社區中心等。

醫療服務是看似很火，但是醫療服務最好不要碰，因為中國整個醫療服務投資邏輯的基礎是有問題的。

政府的做法是把這個社會職能全部推向了市場，希望用市場化的方法解決。實際上，教育、醫療、養老這三個社會職能在大部分西方國家都是國家承擔的。但因為我們政府沒有投錢，只能把它推到市場中來，這就會導致醫療投資的邏輯會存在問題的。

舉個例子，過去一段時間有些上市公司非常喜歡去利用醫院講一些故事，但這個熱潮已經過去了，因為大家現在都知道這件事就是一個騙局，邏輯上是走不通的，投資醫院是沒有辦法實現高成長性的。

沒有辦法實現高成長是基於兩方面原因：

第一，醫院跟幼兒園、教育的最大區別是國家的管控更加嚴格，醫院的床位、甚至醫院的設立都是國家規定的，一般都是嚴格按照城市人口密集度遵循均勻設置原則進行規劃設置的，所以醫院的數量不可能隨便增加。醫院裡的床位數也是核定的，批了300張、500張就這麼多。

第二，醫院裡所有的收費都是國家定物價局定。

所以你要想想它的高成長來自哪呢？床位不能加、費不能是多收、想增加醫院也不是想蓋就能蓋，所以它的高成長是不會成立的。

要指望高增長意味著要不斷的資本投入，而資本投入面臨前期很長時間都會承受虧損的壓力，這種盈利模式在我看來商業模式上是不成立的。

另外，這裡面還有很多倫理道德的社會性問題，以及回扣之類的灰色地帶，幾方面綜合起來，就很難講出來一個高成長的故事。沒有高成長可能，在資本市場上就不用想著賣給誰。

所以醫療服務這塊，大體上來說短期不要碰，它周期很長，裡面的問題很多。

02 醫藥板塊

醫藥板塊又大體上分成傳統的中藥、化學葯、生物葯和免疫治療四類。

第一個，中藥。

中藥其實大部分都沒什麼用，大部分的標的都不好。

國家最近開始出台了兩個事情：一個事情就是輔助用藥，大部分中藥都會被歸在輔助用藥里。

不久前國家剛剛出台政策，不再考核醫院的「葯佔比」這一指標，葯佔比就是藥品的收入在整個醫院收入的佔比。

這個政策里新加了一個「輔助用藥佔比」，對輔助用藥收入佔比定量考核，這個政策就是對加強輔助用藥的管理，其實就包括中藥在內的很多藥品都會被嚴格限制。

所以中藥領域的投資狀況就是，也能說有一定的機會，因為國家本身還是對重要的政策進行扶持，所以中藥板塊肯定是有機會的。但是對於那些吹牛皮的中藥，將來就會死得很慘，雲南白藥、片仔癀這種靠著保護能活下去，剩下的像XX那種公司，成天就靠騙的那些葯就基本不用想了，將來都是沒前途的。

未來中藥的機會是在那些非常有療效、真正有用的葯身上，但這其實涉及到很複雜的內容。怎麼評價？如何才算有效有用？這些都需要有很專業的判斷，這決定了什麼樣的中藥才能投。

第二個，化學葯。

世界醫藥行業當今的一個趨勢是在往生物藥方向發展，生物葯對化學葯現在是壓倒性的發展態勢。

簡單講，生物葯就是用細菌細胞複製、培養出來的藥物；化學葯往往就是化學合成的方式來製備的葯。

大家可能想不到，五年前，全球排名前十的葯里大概有一半是化學葯，然而現在已經有八、九個葯是生物葯，可見化學葯在醫藥市場上退縮得有多快。

現在很多的生物葯對一些癌症是接近於治癒的狀態(醫學上的五年不複發)，從這個角度講，化學葯是很弱勢的位置了，只要是衝出來了一個生物葯，相關的化學葯前面的努力就白費了。

化學葯裡面不是沒有機會，但對化學葯的投資需要非常非常專業的知識。

對化學葯投資的邏輯，是一個「打井」的邏輯。因為化學葯只是在一些非常細分的門類上還有機會，而只有看到非常細分的領域中非常深的部分，才有可能從裡面找到一個項目機會。

所以，比如我們基金能在某一兩個非常細分的領域找到投資機會，另外一個基金在另一個很細分的領域找得到項目，但是已經很難有哪個基金在化學葯的各個領域都能找到項目，即使葯明康德基金也都做不到。

第三個，生物葯。

生物葯的狀況應該是說是非常好、非常活躍，但現在面臨問題是，太貴了！

這個領域裡很多公司的虛火已經非常之高，隨便一個阿貓阿狗的項目估值都動不動就很多億美金了，但凡有一個葯開始上臨床了，項目估值基本上就至少要幾億美金了，更別說再往後期一點的項目動不動就是天價。

比如，2016年成立的基石葯業，前不久(2019年2月)已經剛剛在香港上市，成立三年的時間估值就大約15-20億美金了。

在生物葯這個市場中投資大體上是兩種結果：一，你賭對了，被投公司可能就是10億美金上市，再到15億美金市值，然後退一年多退下來還能稍微賺點錢；二，運氣差的話賭錯了，恐怕就是虧進去了。所以看下來收益有限，但風險很大。

生物葯的投資還面臨另一個問題，做生物葯的公司相似性很高，差異化很低。

大家都做單抗，都做一個靶點，都做一個適應症，你能比我好到哪去？其實都很難做。所以，在生物葯這個領域投資，前兩年是比較好的時機，好點的項目都在前兩年被投完了，現在都已經成了天價的狀態。而各個主要賽道里基本上都有一些企業跑出來了，後面再追的項目其實也沒有太多機會，單抗、雙抗之類都已經成為了紅海。

生物葯會有未來，誰都知道生物葯這個領域好，但沒有適合的標的項目可以投，這也是我們這種專業基金非常頭疼的。

第四個，免疫治療。

這是個很好的領域，但是風險極高，只適合在早期投資方面做一些配置。

這個領域投資最大的風險還在於技術本身的不確定性，對它的識別能力太難了。

投資這個領域本質上就是在賭未來，我們也是一樣。我們之前也投了一個CAR-T方面的一個項目，但是我們很清楚，這個投資有可能是一分錢都收不回來，我們是做好了這個準備的。

醫藥板塊是中國未來非常好的方向，因為醫藥產業有可能在未來十年成為支柱產業，從這個角度看進行布局的邏輯是對的，但就是現在非常難投。

03 醫療器械

醫療器械裡面會有很多機會，但其實也很難投。

從近三年我國醫療器械市場的產品結構來看，影像診斷設備佔據最大的市場份額，近幾年均保持在40%左右，且呈不斷上升趨勢；其次是各類耗材，佔據20%左右的市場份額；骨科及植入性醫療器械大概佔百分之十幾，市場份額不斷下降；剩餘的市場份額被牙科及其他類器械所佔據。

在大的醫療影像企業下面基本沒什麼機會，因為剩下的就是聯影醫療等個別頭部項目，其他的機會都沒了。但像聯影醫療這種項目估值可都是天價，300到400億元的估值，然後公司還每年虧損40億元，投不投？

耗材不用投，它是馬上就政府整治的下一步，整治完醫藥就會整治耗材。所以如果有人講耗材的商業故事，即便好到天上了我也暫時不會投。

骨科也一樣，它也是一個整治的方向，也很難投。

所以整個醫療器械領域是在小門類方面有機會，尤其是一些創新的小門類，有很多機會。就這需要特別專業的人士去找，然後還要看大家的運氣，以及熟悉哪個領域，在裡面找一些項目。

但醫療器械板塊有非常高的成長性。因為中國人醫療器械的使用比例只有美國人的1/4，所以如果整個產業往前發展的話，這個領域會增長得很快。一些很細分的領域，將來都可能是會增長十倍以上的市場空間，所以在這個領域投資還是有道理的。

但是難點就在於如何判別，因為每個領域都很細分，今天可能研究的是某一類器械，之後要再看另一類器械時，基本上就需要從頭再來，對專業能力要求非常高。

還有一個特別有意思的地方，醫療器械領域的投資人、創業者很多都是「GPS」(GE、西門子、飛利浦)出來的人，這些人都是自成的體系，圈子的味道很濃，所以如果不是這個圈子裡的人，有好項目其實你根本就投不進去。

總之，中國醫療健康產業投資的大體情況就是這樣：看起來每個細分領域可能都存在機會，但難度就在於需要超級超級專業的能力。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！