鬥魚艱難上市 直播風口終結
來源：新浪
文/Oak
來源：略大參考（ID：hyzibenlun）
新浪創世紀
經過了連續幾個季度的掙扎之後，鬥魚終於開始盈利，移除了流血上市的標籤，7月17日取IPO價格區間下線勉強上市。
與此同時，鬥魚最直接的競爭對手虎牙股價已經相比最高點回落一半至25美元，名噪一時的熊貓直播消失得毫無蹤影，遊戲直播這個風口算是結束了，但相比這兩年無數的假風口，好歹勉強也算是個風口。
2014年，風起
遊戲直播這個風口一開始的確難以辨認。
2012年之前，李學凌創辦的多玩YY推出了一款名為YY遊戲直播的插件，可以將遊戲與解說同步結合，由於解決了技術問題，可以讓多人同時在線，是國內首個遊戲直播產品。但用戶群體並不大眾，多玩一直在尋找更多的應用場景，比如推出YY教育，讓老師在YY上做課堂直播，推廣在線教育，YY教育後來的確也成長為YY的重要業務板塊。
但隨著《英雄聯盟》開始公測，電競市場回暖，YY遊戲直播則是給主播們帶來了一種新的沉澱粉絲的方式，開始解決戰隊的收入渠道和粉絲沉澱方式的問題。
但也沒有很多人認識到這是一個風口，Twitch在美國的遭遇能夠說明這個風口難以辨認。
2013年前後，Twitch在矽谷找C輪融資找了6個月都一無所獲，而當地的投資風氣往往是沒人敢帶頭投錢的公司，其它風投們也避之不及，直到中國背景的投資人楊鐳看到這家公司。
楊鐳當時還是用視頻行業三個考察標準「用戶獲取成本」、「內容獲取成本」以及「寬頻成本」三個指標來衡量這家公司，得出了比較正面的結論，同時，他參照了國內YY的商業模式，他做出了要投資的決定。
與此同時，他的美國同事們給出的盡職調查結果都是否定的，但作為老闆的楊鐳堅持了投資的決定，成為Twitch那一輪最大的投資人並獲得董事會席位。
接著就是帶Twitch回中國。讓Twitch見了十多家中國公司之後，最終敲定和騰訊達成合作，成立合資公司，然而就在同一時間，亞馬遜突然發出高達估值為11億美金的收購邀約，截胡了騰訊。
而就在這個時候，創業者們認識到了遊戲直播上的機會。
鬥魚、虎牙先後成立。
根據騰訊報道，陳少傑和張文明兩個人2008年一起創辦了「掌門人」遊戲對戰平台，一年多後賣給了盛大旗下的杭州邊鋒，陳少傑出任邊鋒武漢分公司總經理，在此期間，以140萬的價格從A站創始人手裡買下A站，在Twitch事件發生之後，他們將A站旗下的生放送直播更名為鬥魚TV，專註於遊戲直播。
與此同時，通過YY的引流，YY遊戲直播獲得了大量的用戶，2014年11月，YY直播更名為虎牙直播，並在逐漸完成與母公司YY的拆分。
2014年下半年開始，移動直播、短視頻開始形成一個巨大的風口，遊戲直播只是其中一個分支，任何一個人想做短視頻內容，都能夠輕易地從一個風投手裡拿到200萬美金的天使輪，IDG當時會主動詢問媒體人有沒有興趣做短視頻內容創業。
而在遊戲直播這個垂直領域，原本以為玩家已定的時候，王思聰卻進來攪局——作為著名遊戲玩家，2015年9月5日的英雄聯盟四周年慶典的表演賽中，王思聰隊所有人的ID之前都加了潘達踢威的字樣。當晚，王思聰在微博宣布，「Panda TV」 遊戲直播平台將上線，而他將出任視頻直播平台熊貓TV的CEO。
2016~2018 燒錢造風口
越是風口，燒錢越多。
數據可以證明。在上市文件中，2016~2018年，鬥魚的總營收分別為7.87億、18.86億和36.54億，但凈虧損額卻由2017年的6.13億擴大至8.76億。2017~2018年，鬥魚的總經營費用分別為6.14億和10.1億，同比大增64.6%，其中最大的一項是銷售費用，佔比始終在50%以上，2018年達5.39億。
鬥魚最直接的對手，虎牙的運營狀況卻略好。根據Wind數據，2016年~2018年虎牙同樣虧損，虧損金額分別為6.62億、8.97億和19.38億，但從季度數據來看，2018Q3~2019Q1，虎牙已經連續三個季度實現盈利，分別盈利5677萬元、9958萬元、6346萬元，但是2019年Q1毛利率達到16.76%，凈利潤達到3.89%，盈利能力優於鬥魚。
這和鬥魚的經營策略有關，相比李學凌這樣有過成功創業經驗的創業者，鬥魚的創始人們顯得更為激進和絕望。
鬥魚從來不吝嗇花錢挖人。根據自媒體「毒眸」報道，2014年9月，鬥魚A輪獲得紅杉資本的2000萬美元融資，將包括TH000、若風、周寶龍、盧本偉（五五開）在內的諸多虎牙知名主播招致麾下，據傳在盧本偉一人身上，鬥魚就花了1500萬。2015年，虎牙的洞主、誓約、蛋糕等大批火爆的《英雄聯盟》主播，也跳槽到了鬥魚。
但這種挖角的花費根本是無止盡的，2015年9月，熊貓TV一上線，就接連從鬥魚直播平台簽下幾位頂級流量主播，包括英雄聯盟玩家小智、若風；其次，爐石、魔獸、DOTA等遊戲陣地的知名主播也紛紛入駐；女主播方面則有韓國女團T-ara、尹素婉、周二珂等加入。
鬥魚對原旗下跳槽熊貓的主播進行了起訴，並暗指熊貓直播，稱其「為了上位，惡意用畸形待遇並承諾解決違約官司，誘導鬥魚某些主播毀約跳槽」。
鬥魚確實有一些艱難時刻，「毒眸」報道報道指出，據招股書顯示，2016年初鬥魚賬上的現金以及現金等價物僅有1700萬元，而凈虧損為7.83億。如果不是在2017年11月出讓5%的股份給招銀國際換取融資，鬥魚的資金鏈可能斷裂。
到了2018年，鬥魚重頭部的策略並沒改變。
招股書中顯示，鬥魚在2018年鬥魚與5200名頂級主播簽約獨家合同，比去年多了一倍。而這些頂級主播貢獻了2018年鬥魚直播收入的50%。為了解決頭部主播的不穩定性，鬥魚轉變策略，開始與頂級主播簽長期合同。
這種不懼怕燒錢的策略也一度讓鬥魚獲得了更高的估值。
砸錢，搶風口
鬥魚的燒錢策略也得到了風投資金的買單。
虎牙最後一次融資是在2018年5月11日的IPO，根據CBinsight數據，包括IPO在內，虎牙三輪下來融資金額總融是5.53億美金，虎牙在IPO之前，一共有過2017年和2018年A、B兩輪融資。
而在此次IPO之前，鬥魚最後一次融資是在2018年3月8日，幾輪下來融資金額在9.76億美金，而鬥魚在融資之前，在2014年和2016年、2017年以及2018年分別有過A~E輪一共5輪融資，而根據美國時間7月16日晚間彭博數據，鬥魚IPO融資金額為7.75億美金，加上此前融資金額，一共融資17.51億美金。
最願意給錢的，是錯過了Twitch的騰訊，2018年3月初，騰訊同時投資鬥魚和虎牙，花了11億美元，但是給兩者的估值完全不一樣。
在那次投資中，騰訊投給虎牙4.61億美元，根據媒體消息，虎牙在這次融資過程當中獲得的估值大約在13.3億美元左右，根據當時媒體報道，騰訊極有可能獲得虎牙的控制權，YY發布的公告顯示，騰訊有權利在未來兩年時間用公平的市場價格繼續增持，並最終獲得虎牙50.1%的投票權。
就在騰訊投資虎牙兩個月之後，虎牙IPO，獲得24億美金的估值，也就是說兩個月時間內，騰訊就獲得了接近2倍的退出機會，而實際上虎牙在上市之後大漲，而在2018年5月上市之後，虎牙市值超過100億美金，美國時間2019年7月16日收盤後，虎牙市值52.5億美元。
而回到2018年3月的投資中來，根據CBinsight的數據，鬥魚獲得了24億美元的估值，接近虎牙的兩倍。
騰訊為了在鬥魚中佔一席之地，花了不少功夫。2018年3月份的那次投資已經是騰訊對鬥魚的第三次投資，據粗略統計，騰訊三輪融資總計花費8億美元左右，2018年3月這一輪花費了6.3億美元。在招股書中，騰訊為鬥魚第一大股東，持股比例達到了40%，紅杉中國持股9.8%，奧飛動漫蔡東青通過Aodong Investment Limited持股8.9%。
就在美國時間7月16日晚間，鬥魚公布了IPO發行價格，11.50美元為招股價格區間下限，按照這個價格，鬥魚估值為37億美金。
如果從投資角度來看，毫無疑問投資虎牙是一個更好的生意。
誰更貴？
但到底投資誰更有價值？
直播行業普遍使用的一個指標是單個MAU價格。
時鐘撥回到2018年5月，當時虎牙表示，它的月活用戶，即MAU為9290萬，移動端MAU為4150萬，按照32.237億的市值來看，每個移動端月活躍用戶的價格為77.67美元。
而到了2019年，虎牙市值是52.5億，根據虎牙公布的第一季度財報，一季度平均月活用戶數和移動端月活用戶數分別為1.238億和5390萬，也就是每個移動端月活躍用戶的價格為97.4美元。
同時，由於虎牙開始盈利，P/E數據開始轉好。P/E是市場衡量股價以及市值是否合理的重要指標，如果P/E價格過高，則意味著股價有泡沫，價格難以支撐。上市時，虎牙P/E數據在90左右，而隨著幾個季度的盈利，根據彭博社數據，虎牙7月16日P/E為51.23倍左右。
相比之下，鬥魚的月活數據要輸給鬥魚，雖然月活躍用戶量（MAU）達1.592億鬥魚用戶的構成中，來自移動端的月活躍用戶達4910萬，按照鬥魚估值為37億美金，也就是每個移動端月活躍用戶的價格為75.35美元。
鬥魚用戶獲得低於虎牙用戶的估值，很可能在於他們的付費意願，按照目前鬥魚的盈利能力和37億的估值來看，P/E值在-37.5%左右，也就是說虎牙每股賺錢能力遠遠優於鬥魚。
從這個角度來看，鬥魚這個價格仍然有下跌空間，這也是為何最終IPO價格取了下線。
公開金融市場的好處是它是一個強檢驗市場——公司好不好，市場說了算，一年之後，市場給鬥魚估值遠遠低於虎牙，也就是對一直以來鬥魚挖角以及扶持頭部主播的策略給出了否定。
這或許不意外，美國市場喜歡標準化、規模化以及商業模式可持續可複製性，從這個角度，作為工具和平台的虎牙則更符合他們的審美。
鬥魚勉強上市，而熊貓直播在轉賣、關門之後銷聲匿跡，遊戲直播這個風口徹底結束，而公開市場或許能夠讓直播平台回歸工具的意義，而非俱樂部。
