從概念到實踐，證券類通證不完全操作指南

隨著Security?Token(證券類通證，以下簡稱ST)和Token化資產在加密金融生態系統中得到進一步發展，新的加密金融基礎設施開始形成。這些新工具計劃將所有現實資產的所有權進行Token化，無論這些資產是公共和私人股本、債權，還是房地產、期貨、貴金屬、藝術品。

將資產進行Token化可以對大規模資產進行拆分、增加資產流動性、降低發行費用以及提高市場效率。然而，ST提供給發行者的最大好處是可以訪問全球資金池。由於這些Token可以在監管規定的公開市場上出售和交易，因此它們的價格會變得更加公平，對全球投資者也更具吸引力。STO這一符合美國證券交易委員會要求的發行模式，因其交易結構更容易被識別，將吸引更多機構投資者參與，同時區塊鏈創新技術的應用，也會吸引熱衷於加密金融的投資者。

那些正在考慮進行STO融資的發行方，應當在顧問律師招聘、合規操作、Token轉換與發行、項目路演等方面留出六個月準備時間。其中，兩個月用於與顧問和法律顧問一起搭建合規的發行架構，並準備營銷材料；一個月用於與技術平台一起工作對標的資產進行Token轉換；三個月用於向傳統和加密投資者進行路演。

我們將STO生態系統分為六個類別：

(1)發行

(2)經紀自營商

(3)託管與信託

(4)法律

(5)合規

(6)交易

流程大致為：ST發行方在法律、合規等服務機構的協助下，在發行平台上發行ST募資，最終發行方的ST登錄交易平台進行交易。在這幾類主體當中，交易平台的政策准入門檻最高，需要具備相應的資質和金融牌照並滿足監管要求，其他服務機構則為發行方提供技術、合規、流動性管理等服務，為ST順利發行和交易提供保障。

發行平台使發行者能夠對其資產進行Token化和發行，使其可供出售。這些平台為包括房地產、債務、股票、藝術品在內的廣泛資產提供了Token化特性。經過Token化的資產可以在許多不同的區塊鏈上操作，包括以太坊、比特幣等。所有Token化資產都與標的資產掛鉤，如果市場改變了對資產價格的看法，Token的價值也會隨之發生變化。

經紀自營商是ST的買家、賣家和分銷商。作為交易商，他們代表經紀公司發起交易。作為經紀人，他們代表客戶買賣證券。從本質上說，經紀自營商幫助市場為ST提供流動性。

託管和信託提供商代表客戶持有Token化資產，以防止資產被盜或損失。這些提供商向ST生態系統中的多個參與者提供服務，包括投資者、經紀自營商和交易平台。

法律公司與ST發行者合作，以遵守公司所在地的證券法。美國的核心法規可以追溯到1933年的《證券法》(Securities Act)。三大監管法規：Reg?D、Reg?S和Reg?A 是2015年《就業法案》的產物。然而，根據發行者提供的ST類型，可以應用各種附加規則。

合規服務提供者為ST發行者提供合規諮詢服務，以保持與當前法規的一致。這些服務包括合格投資者驗證、KYC、股權結構管理和欺詐管理。

交易平台使交易員能夠自由買賣ST。這些平台既可以服務於一級市場，也可以服務於二級市場。一級市場交易平台也可以提供發行服務，作為混合發行和交易平台運營。

以下是發行者可以使用的四個最常見的ST結構。

1、Token化的風投基金(Tokenized VC Funds)

Token化的風險投資基金為持有人提供了擁有基金的權利，每個Token都代表了固定的投資者權益。利潤可以通過幾種策略與投資者分享，包括在退出、轉讓或者直接或間接回購。與傳統的風險投資基金將投資者的資金鎖定7-10年不同，Token化基金為投資者提供了即時的流動性機會(在美國是12個月)。

對投資者來說，其他好處還包括資本配置的靈活性，因為資本可以更容易地分散到各個基金，以及較小的資本承付款項。Token化基金受《投資公司法》(Investment Company Act)約束，該法案規定，此類基金的美國投資者不得超過99人，全球投資者不得超過2000人。Token化風投基金通常以Reg D和Reg S發行，但Reg A 或許會將在未來幾年變得更加主流。

代表項目：BCap,Science Blockchain,SPiCE VC,22X Fund

2、類似股票的Token(Share-Like Tokens)

類似股票的Token可以具有實體的所有權、LP股份、投票權、股息、利潤分成等權益。在這種情況下，通過將權益Token化，可以對所有權進行分割、增加流動性、自動實現合規、股權分層以及更大的靈活性。其中一個獨特的類別是「收益分成」Token，這類Token既不是債務也不是股權，持有人有權獲得公司總收入的一定比例。

代表項目：Lottery.com,Siafunds,Anexio

3、具有資產支撐的Token(Asset-Backed Tokens，簡稱ABT)

ABT構成了對現實資產(如藝術品、貴金屬、大宗商品)的經濟權利，該模式最常用於房地產和基礎設施項目。ABT可以用於可替換或不可替換資產，在這種情況下，資產可能需要一個抽象層。這一層將截然不同的資產打包在一起，類似於將抵押貸款組合在一起以創建證券。ABT的好處是能夠將較大規模的資產細分為較小的單元，並創建獨特和多樣化的產品，比如金融衍生品。

代表項目：Slice,Property Coin

4、加密債券(Crypto-bonds)

雖然目前可用的債務Token化工具並不多，但也有一些正在開發中。債務Token可以看作債券，將對未來收入的固定主張。一些關於債務Token化的問題仍然懸而未決，例如債務Token是否能夠在債務償還時保持優先順序地位，或者是否能夠改變認證要求。

使用加密債券結構的好處在於消除中間人和註冊中心，減少結算時間和降低操作風險。債務Token化可以為發行人提供優惠的稅收待遇，不受2000年公共發行投資者限額的限制。

（作者：加密金融實驗室，內容來自鏈得得內容開放平台「得得號」；本文僅代表作者觀點，不代表鏈得得官方立場）

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