BAI四年投出5隻新金融獨角獸的邏輯：堅持以資產起勢為第一性原理

「資產起勢，是BAI在金融領域進行VC投資堅持的第一原理。」在7月19日的「FUS獵雲網2019年度科技金融產業峰會」上，BAI（貝塔斯曼亞洲投資基金）新金融領域負責人趙鵬嵐分享了BAI的投資邏輯。

2015年開始，BAI開始涉足新金融領域，至今投資了12個新金融項目，90%以上獲得後續融資，其中樂信（NASDAQ: LX）、易鑫（HK: 02858）、聯易融等5個標的已經成為獨角獸公司，BAI均為A/B輪投資機構。

在趙鵬嵐看來，BAI取得上述成績的原因在於堅持金融領域VC投資的第一性原理，即判斷「資產起勢」。他指出，世界上所有的金融活動，本質上就是把合適的資產匹配給合適的資金。中國的新金融創業公司，無論互聯網金融、金融科技或者科技金融，都無外乎從三點切入——資產生成、資金獲取和匹配。

趙鵬嵐認為，資產起勢是一個動態的過程，即大量資金突然湧入到某一類資產品類。起勢越猛，資金體量越大，VC投資機會越大。而資產起勢的驅動因素主要有兩點：一是市場上的錢突然變多了，如2008年的四萬億；另外一點是資金的資產配置比例發生了變化。

據趙鵬嵐介紹，遵循第一性原理，BAI的具體投資方法就是判斷正在起勢的資產，然後在資產開發、匹配或者資金獲取端尋找合適的切入點，或者是創新點。實踐下來，BAI在消費金融、小微金融資產、外幣資產、保險及數字貨幣等領域所投標的，均表現出良好的成長性。

在具體實踐上，趙鵬嵐分別從資產開發、匹配、資金獲取三個方面給出具體建議：就資產開發來講，他認為團隊一定要是老司機，一定要在金融領域做過十幾、二十年，因為做金融要敬畏風險；匹配方面，團隊的要求則有所不同，匹配的團隊一定要有很強的技術能力，從本質上來講，匹配是在處理數據，這裡的數據必須大量溢出，並且這些數據不被傳統金融機構所使用；在資金獲取上，則要懂得新的人群或資金的偏好，團隊要有極強的流量能力。

在案例分享環節，趙鵬嵐舉例說明了如何運用數據溢出效益來判斷，並篩選投資標的。他指出，新的金融模型將從大數據擁有者中誕生。目前，大數據的擁有者包括螞蟻金服、百度、騰訊、京東及360等互聯網公司。據其透露，BAI對騰訊生態里許多相關的金融公司都有所投資，他判斷，多種超大金融科技平台將從如騰訊這樣的大數據擁有者中誕生。

最後，趙鵬嵐還談到了自己對P2P接連爆雷的看法。他指出，P2P之所以失利，是因為它的興起沒有基於正在起勢的資產。P2P基於的資產，本質上都是小微企業比較次級的資產，是一些銀行的資金或者機構的資金不願意要的資產，通過P2P的方式給到個人，所以這裡並沒有起勢。

而如何判斷資產起勢，趙鵬嵐總結為一句話——春江水暖鴨先知。他指出，資產起勢往往源自1%的資產配置變化，這點不會體現在經濟學家或券商分析師的報告中，需要看資金買家和老百姓他們要把錢放到哪裡。

以下為趙鵬嵐演講實錄，獵雲網整理刪改：

所謂第一性原理，其實是想談一談這麼多年來我們在金融領域的投資經驗，因為投資的邏輯通常比較發散，但是邏輯發散出去，有什麼是可以沉澱下來的，有什麼是最為重要的？我們把總結出來的經驗叫做第一性原理，在這裡跟大家做一下分享。

我們BAI（貝塔斯曼亞洲投資基金）2008年進入中國，目前管理30億美金規模的資產，現在投了150多家企業。2015年我們開始在金融領域布局，一共投了12家企業，其中90%獲得了下一輪融資，現在這些企業的大多數已經跑到了3-5億美金估值的水平。我們投資的12家公司裡面有5隻獨角獸，也就是估值上10億美金的公司，我們都是在A輪或者B輪投進這些公司的。我們在金融領域的投資也獲得了一些同行或者行業權威機構的認可，2018年，我們被評為金融科技產業前3名的投資機構。

接下來想跟大家明確一個概念和出發點，今天下午是科技金融主題論壇，但是這裡很多概念是有一些模糊的。比如什麼是新金融？什麼是金融科技？什麼是科技金融？為什麼投資新金融？

首先，新金融是相對於新經濟的一個概念，所有的技術、模式或者創新，其實在我們內部都叫做新金融。那麼，金融科技（Fintech）是什麼？我們內部認為是互聯網的鏈接效應產生了金融科技。什麼是科技金融（TechFin）？我們內部認為是數據的溢出效應產生了科技金融

為什麼投資於新金融？我們看了一下過往的歷史，無論市場冷暖，在金融領域每年基本上都會出現5-10家獨角獸，在全球範圍內，這個數字會是3倍甚至4倍。雖然其他的領域，有時候熱，有時候冷，但是金融領域的創新機會，如果拉長來看，出現創新機會的頻率是比較固定的。

探討金融領域的方法論，我們可以先來對比中早期和成熟期。我們通過大量研究發現，成熟期的投資，無非是投入銀行、券商、保險的股票，是投資於中國宏觀經濟或者資金流動性的Beta。如果宏觀經濟增長放緩，那麼本質上是在做這個市場Beta的波段，銀根松的時候發揮空間多一些，銀根緊的時候發揮空間少一些。本質上是在跟市場做博弈，會有一個波段的對沖。

我們再來看VC領域，在早期或者成長期的金融領域，VC要投什麼呢？我們是投資於巨大的Alpha，亦即超過市場收益的超額收益，這個超額收益是怎麼形成的呢？這就引出了我們接下來要講的，金融的第一性原理。我們在這裡做了一個很簡明的最底層示意圖。

所有的金融活動無外乎就是把合適的資產匹配給合適的資金。其實本質上來講，我們做VC這個事情，在資金方看來也是一個資產，也具有配置的標準。

在中國，所有的新金融創業公司，無論你把它叫做互聯網金融、金融科技或者科技金融，都無外乎從三點切入，任何一個項目或者任何一個方案，最終都會進入這三個主題——資產生成、資金獲取、匹配。明晰金融的第一性原理，我們便可以開始引入我們的投資方法論，這個方法論，我們內部叫做金融領域VC投資的第一性原理。一切的投資邏輯，都將收斂到一條，亦即我們最為看重的第一性原理，這就是「資產起勢」。什麼意思呢？它是一個動態的過程，在這個過程里，大量的資金突然湧入到某一個資產類型裡面。起勢越猛烈，意味著VC投資的機會越大，也就意味著創業的機會越大。

那麼為什麼會形成資產起勢呢？我們發現其實驅動因素只有兩條，第一就是市場上的錢突然多了，比如2008年的四萬億放水，市場上的錢從政策層面或者商業層面被引入某幾個大的資產類別里，這個大家也都感同身受。所以，那個時候如果用我們這套方法論來投資新金融，大家應該買房子或者買開發商的股票，現在回頭看，無論是買房子還是開發商的股票，都獲得了特別高的收益，因為很明顯房產是那個時候快速起勢的資產。這其實是回應剛才所說的第一性原理的邏輯。

但是，現在作為投資人或者創業者，我們可能很難再遇到2008年的機會，所以第二個驅動因素是更常態化的因素，就是資金的資產配置比例發生了變化。這也解釋了為什麼每年會不斷湧現出新金融領域的獨角獸，或者是巨型的金融公司，這是因為資產配置比例在不斷發生變化，資產配置的比例並不是一個恆定的狀態。比如說，資金分機構資金和個人資金，機構資金我們可以觀察銀行，銀行分對公業務和零售業務。我們可以看一下銀行資產的負債表，它的負債來自吸儲，資產來自如何配置吸進來的資金，我們叫資金的資產配置比例。而在對公業務里，我們可以對比一下10年前、5年前、3年前到現在的資產配置比例，看有多少資金給到國企央企，多少資金給到民企，多少資金給到小微企業。零售業務里，有多少比例給到信用卡，有多少給到房貸、給到車貸、以及普通的消費貸款，這個比例一直在變化。通過對比現在跟10年前，我們就會發現這個比例發生了巨大的改變。這個巨大的改變里，蘊藏著巨大的創業機會和投資機會。

個人資金也是一樣，你可以問一下周邊的朋友，看看十年前到現在，多少錢放在存款、多少錢放在房產，多少錢放在基金、股票，多少錢是固收。當然，現在的資產還可能是在保險，甚至可能是在比特幣。這個比例特別重要，因為我們是在看整個市場的流動性資金，中國整個銀行業的資產總體量是上百萬億的，M2也是上百億的。這裡1%的配置比例變化就是一個萬億機會，無論對於創業還是投資，都有著巨大的吸引力。

舉個例子，聯易融是我們在2017年投的一家公司，它在最近幾年裡，從創立快速成長為10億美元估值的獨角獸，是成為獨角獸用時最快的一家金融科技公司。聯易融在2016年成立，2018年估值超過十億美金，它的成長享受了巨大的資產起勢紅利。它把核心企業上游供應商的應收賬款打包，然後匹配給機構的資金。這原來是銀行對公業務的一個非標資產，後來變成資產證券化的標準產品。這個事情之前沒有人做，聯易融是第一個用技術手段做的。在過去，以供應鏈金融為底層的ABS（Asset Backed Securitization資產證券化）是沒有的，它在2015年開始浮現，現在慢慢達到了將近8000億的市場規模。聯易融是最早做出這一嘗試的，現在占供應鏈金融ABS 50%以上的市場份額。這樣一個從非標到ABS標準資產的轉變，就產生了一個巨大的創業機會，並孕育了一隻獨角獸，可見資產比例和配置的轉變，的確會帶來巨大的投資或者創業機會。我們的投資就是在踐行這件事情。

舉完案例，現在可以引出我們的投資方法論：首先要判斷正在起勢的資產，然後在資產開發、匹配或者資金獲取等三個場景尋找合適的切入點或是創新點。我們2015年進入這個市場時，首先判斷起勢的資產是消費金融資產，所以我們投資了樂信和易鑫，這兩家企業現在已經上市了，後來在匹配端投資了新分享Weshare。2017年我們認為消費金融的起勢已經過去了，當時我們認為小微企業的金融是一個方向，於是我們投資了聯易融、中聯惠捷等企業；我們還認為外幣資產可能會是一個另一個起勢的增長點，於是我們投資了美信聯邦與理享家等做海外資產配置的新興企業。接下來，我們判斷保險，特別是健康險資產正在起勢，於是我們投資了薄荷保和多保魚。然後便是判斷數字貨幣的資產起勢，所以我們投資了BGOGO交易所。可見我們確實是在以自己的投資踐行這套方法論：先判斷資產起勢，然後從三個不同的角度切入判斷創新點。現在從效果來看，我們的這套方法論還奏效。

在這裡，我們還有一些經驗總結，來談談如何實踐我們的這套方法論。這裡有經驗或者邏輯上的判斷，就資產開發來講，我們認為團隊一定要是老司機，一定要在金融領域做過十幾、二十年，因為金融要敬畏風險，如果控制不好風險就早晚要死。但是匹配上的團隊則不一樣，匹配一定要有很強的技術能力，因為從本質上講，匹配是在處理數據，這些數據必須大量溢出，並且這些數據不被傳統金融機構所使用。很多項目找我們融資，他們說我們有數據分析能力，但我們會考慮的是，他們所謂的這個數據分析能力體現在哪兒？我們的考慮點有兩個：第一，你有的是不是別人還沒有？第二，是不是只有你能夠分析？

接下來是案例分享，這是我們內部投資方法論的實踐，叫做在匹配端，如何用數據的溢出效益來判斷並篩選投資標的。首先來談談什麼叫大數據擁有者？我們認為，真正的金融科技公司或者科技金融公司會首先從大數據的擁有者中誕生。綜觀整個市場，誰有這麼多的數據呢？擁有大數據的是螞蟻金服、百度、騰訊、京東以及360等互聯網企業，我們把騰訊生態裡面跟它相關的金融公司都投了，目前來看錶現都很好，當然，這其中還包括和京東合作的樂信。我們當時都是通過判斷數據溢出的效益，來找到標的進而進行投資的，我們投資的公司中一些已經成長為獨角獸，他們的發展也非常符合我們的預期。

另外一個案例是P2P為什麼沒有成功？我們首先必須承認P2P是在匹配端的巨大創新。然而它沒有成功的原因，是因為沒有站在資產起勢的先決條件下，當時P2P做的資產本質上都是小微企業比較次級的資產，是銀行的資金或者機構的資金不願意要的一些資產，這些資產通過P2P的方式被給到個人，所以這裡其實並沒有起勢。值得注意的是，這些P2P公司里，轉型做消費金融資產的後來活得都不錯。這是因為在2014-2016年的那個時間窗口裡，消費金融資產在起勢，這是這些企業後來得以存活的一個先決條件。站在一個正在起勢的資產上，在資產匹配或者資金端做創新才有意義，不然的話，創新是沒有意義的。

最後講一下我們如何判斷資產起勢，這是我們團隊內部花時間思考和辯論最多的地方。但是現在來看，真的沒有一個特別書面的方法論，所以我們只能總結為一句話——春江水暖鴨先知。你只能在所有的資金端（包括資金買家和個人理財）裡面去看，看他們想把錢放在哪兒？因為很多時候資金的走向真的無法預判，無法提前預知。我們也走過一些彎路，我們看經濟學家的報告，看一些所謂的研究員和券商的報告，但是你會發現，這些報告都是滯後的，因為1%的資產配置發生了變化，它們也不會在任何經濟學家的研究報告里出現，因為1%的變化太小了，但是正如之前所說，1%的變化就已足夠激發一個萬億級別的新增市場，這個萬億級別的市場機會可能會孕育10個獨角獸。所以後來我們就不再去看這些報告，我們靠自己去感受，站在資金方正態分布最中間的位置去體會，去體會究竟哪個可能會成為下一個起勢的資產。謝謝！

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