從三個視角看科創板定價

桂浩明

首批25隻科創板股票上市已經有一段時間，從走勢來看，上市第一周還是有一定的震蕩，但從第二周開始基本上是全線上漲，而到了第三周雖然有一定的分化，但上漲股票的數量仍然不少。即便大環境不利，大盤指數向下破位，但科創板股票仍然表現得相對強勁。雖然現在科創板的平均市盈率已經超過150倍，遠高於目前大盤的平均市盈率，比創業板的平均市盈率也要高出不少，但參與科創板的資金似乎對此並不以為然。25隻科創板股票每天的成交金額，差不多可以佔到整個滬深股市動態成交金額的10%以上，其換手率更是持續維持在40%這樣的超高水平。本周四第二批科創板股票上市，當天股價翻番，走勢也是很突出的。

於是問題也就來了：科創板憑什麼會有如此高的定價呢？這裡不妨從三個視角出發來對它進行一些分析。首先，這還是供求關係失衡的結果。科創板首批上市的股票共有25個，看上去數量不算太少，但其中除了中國通號之外，其它都是中小盤股。由於發行量小，再加上還有10%的發行份額要被凍結，因此實際上市流通的數量是相對有限的。問題還在於，儘管現在提交上市科創板申請的公司有一百多家，但絕大多數還是處於問詢階段，還有不少因為報表節點等方面的原因，需要補充材料，從而處於審核「中止」狀態。這也就意味著，在短時間內，不可能再出現大批量的公司集中發行並上市的局面。換言之，也就是說科創板是面臨一個供應階段性短缺的狀態。由此也就出現了供求的失衡。作為一個相對獨立的板塊，在有效供應相對不足的情況下，股價自然很容易被炒高。

其次，科創板實行的是註冊制，其審核機制與主板等是有很大差異的，在信息披露上更為全面、詳盡，透明度也更高。這也就是說，投資者對科創板公司的了解程度，實際上是要比對主板等公司更為完整。而在核准制下發行的股票，如今出現暴雷現象的並非個案，這也迫使投資者對這些被認為有相關部門「背書」的公司，在認知上更加趨于謹慎，生怕「踩雷」。而科創板公司，一方面因為大家了解比較多，另一方面又都是新上市的，發行之前經過了異常嚴格的問詢，因此也就被認為其可靠性會相對比較高一些。這樣一來，在主板等板塊中個股風險（包括藍籌股風險）不斷釋放的情況下，有些人就會視科創板為「避風港」，不斷加大在這方面的投資。處於這種環境下的科創板，估值明顯偏高也就很容易理解了。

最後，從滬深股市歷來的運行情況來看，新股的定價通常都會比較高。這裡既有人們對於新股未來發展前景的預期，也有作為新上市公司被賦予的溢價。另外，科創板作為增量改革的產物，它還享有一定的制度紅利。這幾方面因素的疊加，也使得科創板在上市後，獲得了較高的定價。儘管這種定價未必得到所有投資者的認同，但是在實際運行中，由於做多力量遠遠超過做空力量，這就導致了每次回調都成為一個新的介入機會。而一些已經在科創板操作中取得盈利的投資者，也開始習慣於在科創板股票的震蕩中操作，譬如先賣後買、當日做T的交易模式，在當下就被廣泛使用，這也使得科創板股票的集中度保持得比較好，並且能夠維持某種板塊效應，即便盤中走勢有所分化，但到了尾市又常常能夠形成整體上漲的態勢。這既調動了人氣，同時也進一步強化了上行走勢。

當然，以上三個視角的出發點都是基於市場的角度，而上市公司的合理定位，在本質上還是要取決於其盈利能力與發展狀況。現在科創板的定位中，這樣的因素應該說體現得並不是很充分，因此時下的走強更多還是一種市場博弈的結果。也因為這樣，投資者既要正視這一客觀存在，並且順勢而為操作，同時也應該保持風險意識，畢竟世界上沒有隻漲不跌的股票。

（作者單位：申萬宏源證券）

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