中國版ZARA：業績爆雷、老闆爆倉、市值暴跌、高盛暴虧2億

2013年高盛向拉夏貝爾投資了3億元，如今這筆投資的市值僅剩9400萬元。即便算上拉夏貝爾過去歷次分紅，高盛仍然暴虧近2億。

5億巨虧，大股東爆倉，市值跌去八成，有「中國版ZARA」之稱的拉夏貝爾正經歷著上市以來的至暗時刻。

2019年8月6日晚間，拉夏貝爾發布公告稱，公司控股股東、實控人邢加興質押給海通證券的公司有限售條件股份1.416億股A股股份（佔總股本的25.85%）已低於最低履約保障比例，因其未提前購回且未採取履約保障措施，構成違約，即所謂的質押爆倉。

從2017年11月開始，隨著拉夏貝爾股價不斷下滑，邢加興先後6次將公司股票補充質押給海通證券，邢加興累計質押公司股份已佔其直接持有股份的99.81%。

7月30日，拉夏貝爾交出一份上市以來表現最差的業績預告。業績預告顯示，截至2019年6月底的半年度，其預計實現歸屬於上市公司股東的凈利潤為-4.4億元至-5.4億元，同比下降約286.6%至329%。與此同時，同時期內，其境內線下經營網店較2018年底凈減少2400餘個。重壓之下，8月6日拉夏貝爾股價跌破5元，邢加興終於爆倉。

拉夏貝爾鼎盛時被冠以「中國版ZARA」的稱號，但如今市值已經不到30億元，已經不及2017年剛A股上市之時的四分之一。上市之後，拉夏貝爾用瘋狂開店、收購品牌的方式大舉擴張，如今大廈將傾，又開啟了瘋狂甩賣模式，力圖斷臂求生。但擺在拉夏貝爾面前的未來並不樂觀。

「未來要麼退市，要麼重組，沒有其他路徑。」對於此次實控人質押爆倉可能帶來的影響，紡織服裝品牌管理專家、上海良棲品牌管理有限公司總經理程偉雄對投中網表示。

值得一提的是，由於進入時足夠低的估值和安全邊際，拉夏貝爾上市前的投資者仍然有不錯的回報。陪伴拉夏貝爾近十年的機構股東博信一期與上海融高，按照目前的持股數量1801.45萬股、784.00萬股計算，持股市值仍可達到9000萬元與4000萬元。而在2010年的融資中，博信一期與上海融高的投資金額僅為2600萬元與1300萬元。

而拉夏貝爾的另一家股東、入局較晚的高盛就沒有這麼幸運了。2013年高盛向拉夏貝爾投資了3億元，如今這筆投資的市值僅剩9400萬元。即便算上拉夏貝爾過去歷次分紅，高盛仍然暴虧近2億。

「A H」兩地上市高速擴張停不下來

作為國內首家「A H」股的服裝上市公司，拉夏貝爾一度風光無限。

1988年5月，福建商人邢加興創立了「拉夏貝爾」，主打「快時尚」概念，並立志要把拉夏貝尓打造成「中國版ZARA」。

「發展中的公司是停不下來的，國內消費市場每年都是20%多的增長，如果不開新店就意味著倒退。」出身於服裝銷售的邢加興在創立拉夏貝爾之初就一直秉持「規模擴張」的理念，並主打「直營模式」，因此「新店拓展」與「全直營」成為了拉夏貝爾發展道路中的關鍵詞。

根據公開數據，2012年年初，公司還僅有3340 家門店。到2017年末，拉夏貝爾的門店數已經擴張到了9448家。而近乎瘋狂的開店策略在短期內也使得公司的營收大幅提升，同時期內，公司的營收規模從29.1億元增至近90億元，並在2018年突破百億元。

2011年之前，拉夏貝爾僅有三個女裝品牌，其後便陸續拓展品牌，如今拉夏貝爾的子品牌數量高達近20個，涵蓋了女裝、男裝、童裝等。如La Chapelle、Puella、UlifeStyle、Candie』s、La Babité、Siastella、INMIX、Segafredo、尚芭蒂等。

2015年2月，拉夏貝爾以2億元併購了淘寶電商品牌七格格之後，便開始密集投資參股十餘家公司，如戰略投資中高端時尚生活方式品牌tannni、義大利著名咖啡品牌Segafredo以及女性內衣推薦導購平台「氧氣Bra」，還投資了共享租衣平台「多啦衣夢」、互聯網眼鏡品牌INMIX、以及私募基金朗盛投資等。

2014年10月，拉夏貝爾赴港上市。3年後即2017年9月，拉夏貝爾又順利登陸上交所，成為國內首家「A H」股的服裝上市公司。拉夏貝爾兩次上市的募集資金幾乎全部都用於零售網路的拓展建設，維持著高速擴張。

在回歸A股之初，拉夏貝爾受到了資本的熱烈追捧，市值曾一度達約120億元。與此同時，其背後的機構股東博信一期、上海融高等也在彼時獲得了高額的回報倍數。

甩賣資產 「斷臂求生」

然而，好景不長。拉夏貝爾的高速擴張早就露出隱憂。

投中網經查詢後發現，儘管2016年公司營業收入為85.51億元，同比上漲15%，但凈利潤卻為5.32億元，同比下降13.54%，出現了增收不增利的情況。而且，2018年第一季度，拉夏貝爾的利潤迎來增長峰值33.68%，自此之後，其凈利潤增長就呈持續下滑狀態，並於2018年全年錄得經營業績首虧。

拉夏貝爾業績財報顯示，2018年，拉夏貝爾實現營業收入101.76 億元，較上年同期營業收入減少2.69 億元，同比下降2.58%；同時期，歸屬於上市公司股東的凈利潤為虧損1.56億元，較上年同期減少6.54億元，同比下降131.24%。到了2019年上半年，更是爆出5億元左右的預虧。

在巨額虧損之下，拉夏貝爾迅速從瘋狂擴張切換到了全面收縮模式，開始艱難的斷臂求生。

對於2018年的虧損，拉夏貝爾將此歸咎於終端零售銷售的下滑、毛利的減少、下半年終端渠道的調整以及投資收益的下降。從2018年下半年開始，拉夏貝爾就加大了關店力度。截止2018 年12 月31 日，拉夏貝爾的直營門店數量為9269 個，比年初凈減少179 個。

「2019年，拉夏貝爾的核心目標是扭虧。」在2018年年報交流會中，拉夏貝爾高管曾如此表示。但目前來看，這並不容易。根據拉夏貝爾發布的上半年業績預告，截至2019年6月底的半年度，其預計實現歸屬於上市公司股東的凈利潤為-4.4億元至-5.4億元，拉夏貝爾的利潤狀況不但沒有好轉，反而在加速惡化。

為了儘快扭轉業績，拉夏貝爾開始著手甩賣資產回收資金。

2019年5月7日，拉夏貝爾連發三份公告，稱將以2億人民幣（同收購價格），將旗下控股子公司杭州黯涉電子商務有限公司（七格格）54.05%股權出售給杭州雁兒企業管理諮詢有限公司。儘管前者曾用1年時間，幫助拉夏貝爾在電商銷量方面翻了15.5倍，一度承擔將拉夏貝爾旗下產品引入線上的重任。

緊接著僅一個月之後即6月22日，拉夏貝爾再次發布公告稱，將以2.75億元出售旗下子公司（「拉夏企管」）持有的天津星曠企業管理諮詢合夥企業（有限合夥）98.04%份額。截止2018年底，天津星曠的賬面凈值為2.36億元。經測算，預計本次轉讓將在2019年度帶來約0.29億元的利潤。

拋棄ZARA模式

拉夏貝爾講了三十年的ZARA故事，也在生存危機面前被拋棄。面對業績的持續走低，急於扭虧的拉夏貝爾在2018年正式提出要調整「多品牌、全直營」的發展模式。

「主品牌不強的情況下貿然多元化，就會造成東施效顰的現象。」程偉雄稱，拉夏貝爾女裝以中國ZARA為標榜，品牌定位、產品定位、渠道定位、消費者定位都是ZARA的翻版，但細緻分析可看出，拉夏貝爾還是拉夏貝爾，ZARA依然是ZARA。

長期以來，拉夏貝爾不僅在直營模式的影響下導致公司剛性成本支出居高不下，庫存承壓，盈利水平大幅下滑；同時，其堅持的多品牌戰略也逐漸顯露疲態，導致品牌同質化嚴重甚至出現互相競爭的尷尬局面。根據拉夏貝爾財報數據，2014年-2018年，公司的存貨快速攀升，從13.27億元增至25.34億元，同期存貨占流動資產比從26.42%升至48.58%。

在經營壓力之下，拉夏貝爾不得不承認：「直營模式有利於自主統一地貫徹公司經營戰略、及時直接地掌握客戶需求動態、快速拓展新品牌規模等優勢，但需要投入較多的經營資源，成本支出壓力較大。」因此，拉夏貝爾啟動了轉型計劃，推出聯營、加盟模式，目標是在1-2年內，徹底轉變現有銷售渠道，讓加盟和聯營佔比達到50%，形成直營、聯營與加盟並重的渠道結構布局。

如何自我救贖？

如今拉夏貝爾的境遇，使人不難想到曾經的「鞋王」百麗國際。

創立於1991年的百麗曾經是零售業的一大標杆。2007年，百麗在香港上市，市值高達670億港幣。巔峰時期，它的市值超過了1500億，在世界鞋類市值中排名第二。而作為中國鞋業規模最大的公司，百麗國際曾連續12年問鼎中國女鞋銷售榜榜首，佔據了中國鞋履行業的半壁江山。

與拉夏貝爾的成長路徑類似，百麗彼時也主要依靠瘋狂開店的模式來佔領市場。公開資料顯示，2010年-2012年間，百麗在中國內地平均每天開店四五家。

然而，自2012年開始，百麗公司凈利潤增長放緩，並於2015年凈利潤首次出現大幅下滑。之後公司雖然積極轉型，但仍未能改變關店、業績下滑的頹勢。最終，百麗國際於2017年7月正式退出港交所。

不過，在高瓴資本的加持下，通過注入創新的管理方式與先進的技術，如今的百麗也在積極探索新的發展道路。那麼，對於拉夏貝爾而言，其又如何才能迎來翻身？

「百麗旗下的滔博運動門店運營管理效率在行業居前列，拉夏貝爾坪效差距太大了。」程偉雄認為，拉夏貝爾目前存在的最大問題是不要急於求成，需要認真調研「全直營 多品牌」模式對標的ZARA在全價值鏈當中哪些業務塊拉夏貝爾做的不夠，需要去補足短板，而不是跟隨熱點轉型自身不熟悉的模式去增加試錯成本。

而對於拉夏貝爾來說，實體店的多品牌集合做法是個趨勢，但並不是所有品牌拉扯一起就是集合店，而是需要品牌DNA的差異化或個性化迎合消費者。「當下本土女裝的高歌猛進值得警惕，理應更加理性放緩發展步伐，真正去做好品牌規劃與定位，用心去研發符合消費者的產品，專註店鋪的精細化而不是大肆搶地盤開多店做大規模。」程偉雄說。

「行業內的公司主要通過四種方式在弱市下爭取超越行業的增長。首先是品牌調性要轉換切至快車道；其次要爭取購物中心、並在線上渠道最佳布局;再次要遵循微笑曲線，在設計端攫取更多利潤；最後利用多品牌打開成長天花板。」東興證券分析師對投中網表示，從發展階段來看，我國成人品牌服飾進入一個相對的成熟時期。在此背景下，行業內公司需要不斷進行變革，從而在存量競爭的時代獲得更多的份額、爭取更多的利潤。

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