伊利開倉賑潘剛
圖片來源@視覺中國
文|老鐵
8月6日,伊利公布了限制性股票激勵計劃:向激勵對象授予總股本3%的股票,其中董事長潘剛一人獨得33.2%,其餘副總裁、CFO以及董秘、董事等四人分得11.4%,高管團隊共分得44.7%,其餘469人分得剩餘的55.3%。
就在7月24日,伊利方面公布已經回購了3%股票,平均成交價為31.67元/股,共計58億元,此股票並未如回購正常流程註銷,而是以每股15.36元的成本低價獎勵給管理層,換言之,潘剛為代表的高管團隊僅憑此差價就獲得了20多億的利益。
這在資本市場內外引起了強烈反響,相當多聲音認為這是管理層在為自己發巨額獎金,但亦有支持者認為,這是所謂現代企業的管理方式,大膽激勵運營團隊,方可充實釋放積極性,更有甚者將伊利對標BAT的激勵方式,認為此為合理手段,對管理層的褒獎和激勵而已。
在探討此問題之前,我們先闡明一個概念,即,伊利和BAT為代表的互聯網企業的激勵措施是一回事嗎?
答案是否定的, BAT多為在公司之初就設計員工持股平台這一機制,而伊利則為公司花58億巨資從二級市場回購股票,消耗大量企業自有現金,2019年,伊利共發行了5期共計80億元的超短期融資債券(平均在9個月左右),利息在3%以上。
換言之,伊利此次回購的58億元資金相當部分來自融資債券的發行,也即,借錢來完成股票激勵(且背負2.4億元陳本),這不僅是BAT,在互聯網企業中也是罕見。
在理順以上概念之後,我們再來回答以下兩個問題:1.此次的股票激勵究竟是否合理;2.若不合理,暴露了伊利何等問題。
股票激勵是否合理:重點看考核標準
在股票激勵計劃中,公布了未來五年的業績考核標準,見下圖。
以第五年的累計48%測算,五年內的複合增長率為8.16%,是2018年增長數據的一半不到,那麼,這對伊利到底難不難呢?
進入2019年之後,伊利頻頻收購奶企,如以26億元的代價收購紐西蘭奶企威仕蘭,這家企業在2018年遭遇了較大危機,凈利潤僅有258萬元,也試圖去收購巴基斯坦上市乳企Fauji Foods Limited,後失敗,此前與聖牧、美國乳企Stonyfield公司和澳大利亞乳企邁高均有談判收購,但都遇到挫折,最近有媒體報導伊利有望以15億元的代價收購輝山乳業(高峰時年凈利潤曾在10億元左右)。
此前有專業人士分析伊利的收購總額會在100-200億之間,手筆相當之大,且相當迫切。
伊利在這麼多年運營中,積累了兩大寶貴財富:其一,知名的品牌形象;其二,全國貫通的零售和批發渠道。
如此便可將區域化或者海外品牌通過伊利品牌和渠道做大,將輝山乳業這類偏區域化品牌借伊利渠道迅速釋放銷量,僅輝山乳業和威士蘭在中短期內聯合創造10億左右的銷量並非難事,以2018年64億元凈利為基準,僅此增長便可為伊利帶來將近16%的增量。
伊利曾表示2019年要完成900億元的銷量(僅以上兩大企業完成接近100億元的總量也值得期許),如此看也並非難事。
當今,奶企行業正面臨一輪洗牌,集中化程度越來越高,而國家宏觀層面居民的牛奶飲用增量基本已經到了停滯的地步(2016年每人每年引用12公斤,2017年則為12.1公斤),在總盤子有限的前提下,一線大企業借品牌和渠道以及資金優勢擴大市場,中小型奶企大方向上要退出行業,被收購將會是常態。
最近一段時間,奶企頭部企業如伊利和蒙牛,也都在進行奶企收購的爭奪,如伊利已經談判許久的聖牧被蒙牛搶走,這也可以證實伊利靠投資拉動增長的現實性,也不排除接下來伊利會通過哄抬價格的形式加速收併購。
若通過收購擴大產能是種常態(如果真有100-200億的規模),其如今訂的複合增長8.16%的標準就相當之低了,這並不能給管理層施加太大壓力,所謂激勵標準實則是沒有門檻。
此外,在伊利現有的財務數據中,仍然可以通過調整對經銷商的應收賬款賬期,由於伊利的銷售模式採取自營和代理商渠道兩條腿走路,終端便利店渠道的賬期往往較短,2018年,伊利應收賬款賬期僅有7天,雖較之上年增加了1.2天,但整體處於較低水平。
隨著電商渠道的成長,以及為區域經銷商的讓利,伊利接下來可以通過釋放賬期來提振終端銷量(事實也已經在進行了),這也直接證明,伊利自身也具有一定的成長慣性。
由伊利慣性到總規模上白億的收購,伊利的股票計劃的標準之低已經顯而易見,而這筆通過短期融資有3%以上成本的回購資金,就如此低門檻地給了伊利團隊尤其是潘剛,這對股民、對投資者難稱得上是公平。
當然,這也可以反映出管理層團隊的胸無大志和目光短淺,在自身慣性以及收併購可以有較大潛力前提下,將如此低的業績預期公佈於世,投資者如何來相信企業的進取心?
這究竟暴露了伊利何等問題呢??
伊利是個沒大股東的企業,香港中央結算有限公司靠14.9%的持股量為第一股東,有內蒙古國資委背景的呼和浩特投資有限責任公司也僅有8.86的持股量,以潘剛為首的四位高管共持股7.94%,若加上此次激勵措施,伊利管理團隊持股量已經將超過10%。
無大股東,管理層成為實際上的資產管理者,一方面獲得管理巨額資產企業的權力;而另一方面,股權的分散,而其中財務投資性質的股東又過大,難以對管理層進行有效監管,給自己發福利也完全在意料之內。
這種企業治理結構的問題,在此前的「寶萬之爭」中已經有所暴露,在2016年伊利也險些被陽光保險舉牌。
在伊利現有的股權結構中,管理層躍躍欲試提高自己持股量(已經超過內蒙古國資委),努力擴大自己在董事會中話語權,但前三大股東持股量也不過在30%左右,加之香港中央結限公司偏向財務投資,伊利的股權不平衡具有相當大的不穩定性和危險性。
若伊利管理層真是放眼企業長遠,應該努力解決以上問題,如常規手段將股票註銷,降低流通股,不斷優化企業治理結構,且自身本著少些私心的態度將利益回饋給投資者,提高市場信心,這才是當務之急。
如今,伊利選擇了放任,半買半送使企業五年內消耗20多億,這些也都將要轉成期間費用,如此,如何獲得股民和投資者呢?(本文首發鈦媒體)


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