金管局總裁陳德霖：回顧香港樓市及按揭證券公司發展史

香港金管局總裁陳德霖將於今年9月任期屆滿。今年65歲的他，距2009年接任香港金管局總裁一職，已有近10年。

回顧在金管局的工作，陳德霖坦言，自1991年5月來到金鐘富海中心的外匯基金管理局工作，他便開始了「金管之路」，職業生涯中有大約三分之二的時間都是從事與金融相關的工作。

離任在即，陳德霖今日回顧了在任期間香港樓市從不斷升溫的狂熱到樓價急挫，再到回升的歷程。彼時，面對火熱的樓市，銀行批出的按揭貸款助長了樓市泡沫，更危險的是，一旦泡沫爆破，就會觸發流動資金緊縮。在那樣的背景下，香港按揭證券有限公司應運而生。

香港樓市的狂熱：睡一覺醒來，身家又漲了

1996年夏末，香港天氣酷熱，但比天氣更火熱的是樓市。狂熱到什麼程度？可能一覺醒來，業主僅僅因為手上的物業持續升值，身家又漲了幾十萬元。更可怕的是，因為有些地產商可以協助買家「置業」，即使只有中等收入的白領也可以手持兩到三個，甚至是四到五個物業來「炒樓」。

據陳德霖回顧，儘管當時銀行最多只能提供樓價七成的按揭貸款，但地產發展商會為買家提供額外兩成甚至更高的首期貸款，並且從不過問買家的還款能力。彼時，還沒有信貸資料庫可供銀行核實，因此炒家可以每一次都到不同的銀行，宣稱沒有任何其他按揭貸款，因此每買一套房都能很容易地從銀行獲批按揭貸款。

不僅是銀行、房地產商，還有一眾分析員和地產經紀商都對香港地產牛市起到了推波助瀾的作用，按照他們的邏輯，香港樓市上漲有三個重要依據：一是，香港土地供應不足，未能滿足未來人口持續增長的剛性需求；二是，預計1997年香港順利回歸中國後，許多港人會從海外迴流；三是，隨著中國經濟起飛，內地居民對香港地產的興趣和購買力有增無減，對香港地產的需求帶來結構性支持。

「這成為許多人投入這股地產熱潮的理論依據，雖然上述三大理論依據並沒有錯，但香港樓價卻掉頭急挫，從1997年秋季的高峰到2003年的低位，樓價蒸發了66%。」陳德霖稱。

陳德霖親歷香港樓市泡沫，他回顧稱，在1990年代，逆周期宏觀審慎措施還屬於較前衛的概念，當時銀行批出按揭貸款時，普遍認為只須將最高借貸成數一直維持在七成的水平便是審慎做法。「但現在我們知道，固定借貸成數其實是順周期的做法，由於借貸成數固定不變，遇到地產牛市時，抵押物業可獲得的銀行按揭貸款額也隨之水漲船高。變相用信貸助燃，催生樓市泡沫，在1996年至1997年兩年間，按揭貸款每年平均增長約25%，增速驚人。銀行體系明顯難以長期維持如此高速的信貸擴張。更危險的是，一旦泡沫破裂，就會觸發嚴重的資金緊縮。正是在此背景下，金管局覺察到香港有必要創立一家類似美國房利美和房地美的按揭證券公司，並最終決定付諸實行。」

1996年，金管局發表一份諮詢文件，指出如果銀行繼續按照當時的速度批出按揭貸款，未來數年可能出現巨大的資金缺口。為協助銀行更有效運用資金，並促進銀行體系穩定，必須要成立一家按揭證券公司，將銀行所持的按揭貸款證券化，以釋放流動資金，使其注回銀行體系，從而分散風險。

香港金融創新典型案例：香港按揭證券公司誕生

陳德霖稱，成立按揭證券公司在當時的香港是嶄新的嘗試，於是委託了房利美為成立這家新機構提供技術協助，這家機構後來被命名為「香港按揭證券有限公司」 （The Hong Kong Mortgage Corporation Limited，下稱「按證公司」），時間為1997年3月。

按證公司成立的目的，是開拓證券化和其他金融產品，從而帶動本地的金融市場發展和促進香港的金融穩定，要實現這項使命，前提之一就是按證公司必須在商業和財政上可持續運作。

據陳德霖介紹，按證公司首個出台的產品就是按揭證券，將不同銀行五花八門的住宅按揭文件標準化後，按證公司開始向銀行購入按揭貸款，而當時銀行都樂於為其按揭貸款組合減負，尤其是1997年亞洲金融危機首都衝擊香港時，銀行業更有迫切需要持按揭貸款以換取流動資金。

1998年，按證公司合計購入114.4億港元的銀行按揭貸款，變相向銀行體系注入等額的流動資金，「按證公司的出現，意義不止於催生新的金融產品，更在香港金融歷史非常艱難時期對銀行體系穩定作出巨大貢獻。」陳德霖表示。

2008年金融危機，房利美和房地美陷入財困，需要巨額政府資金拯救，相比之下，按證公司卻沒有發生財困危機，截至目前最高壞賬率為2000年的0.42%。陳德霖將其歸因於兩方面：一是，按證公司從一開始就採取較高的承保標準，准許槓桿上限僅為房利美的50%，二是，按證公司審批嚴格，會確保每一筆按揭貸都符合承保標準，而房利美和房地美則把這項公司外派給代理機構，從而在審批及執行方面實現相對寬鬆。

值得一提的是，香港樓市從2003年低位復甦以後，除了在國際金融危機期間內，香港的銀行大致上沒有出現任何顯著的流動性緊張情況。事實上，自2009年全球貨幣政策持續極度寬鬆，香港銀行體系流動資金一直相當充裕，銀行並無太大意欲出售按揭貸款，因為按證公司近年的按揭貸款購買量也處於較低水平。

除了按揭證券，按證公司還推出按揭保險計劃、退休理財方案、基建貸款證券化等金融產品。不僅如此，按證公司還是香港最大的企業債權發行人，至今已發行共值4000億港元的債權，涵蓋多個幣種，期限有3個月至30年不等。

陳德霖總結稱，按證公司從1997年成立時，外匯基金投入20億港元為初始資金，由成立到現在，按證公司的除稅前利潤累計151億港元，充分證明按證公司在財政上是可行和持續運作的，並且能為外匯基金帶來不俗的股權回報。2018年，外匯基金進一步投入50億港元支持按證公司的香港年金業務，長遠而言，這項業務料可獲得不錯的回報。

「回顧這20多年來的發展，按證公司可以說是香港金融創新和市場發展的重要平台，不但營運良好，更為重要的是，還對香港金融市場的穩定與發展發揮重大作用。」陳德霖表示。

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