中國PE最慘痛一頁：今天，我們還在為那場瘋狂買單

獵雲網註：2009年10月30日，萬眾期待的創業板開鑼聲在深圳敲響，多年來退出無門的本土創投終於迎來了爆髮式的收穫。但前幾年PE投資太熱，導致泥沙俱下，集聚了非常嚴重的泡沫。直到現在，我們還在為過去的瘋狂買單。文章來源：投資界（ID：pedaily2012），作者：任倩、劉全。

還記得曾經的「全民PE」嗎？

「近於瘋狂的狀態。」回憶起2010年的往事，中國股權投資基金協會會長邵秉仁曾感慨不已，「從券商直投、保險機構到銀行，企業家和民間資本紛紛投身PE。人民幣基金扎堆，圍搶Pre-IPO項目，造成大量泡沫的集聚和蔓延」。

我們把時間拉回十年前。2009年10月30日，萬眾期待的創業板開鑼聲在深圳敲響，多年來退出無門的本土創投終於迎來了爆髮式的收穫。但後面的故事，中國PE人永遠無法忘記，史稱「全民PE」。

回首這段往事，北京一位資深PE投資人反思，「前幾年PE投資太熱，導致泥沙俱下，集聚了非常嚴重的泡沫。直到現在，我們還在為過去的瘋狂買單。」

一聲鑼響，創業板開了：本土創投迎來高光時刻

十年前的這一幕仍歷歷在目。

2009年10月30日清晨，達晨創投董事長劉晝踏著朝暉步入五洲賓館，幾十分鐘後，他將參加創業板首批公司上市儀式。彼時在場的還有深創投前董事長靳海濤、同創偉業董事長鄭偉鶴等一眾本土創投的大佬們，他們苦熬多年，終於等來這一天。

「這註定是要寫進歷史的日子。這一天是中國資本市場多層次發展的重要里程碑。萬眾期待的創業板首發28家企業在今天於深圳市五洲賓館盛大開鑼。」當天達晨創投的官方網站，如此描述這一刻。

首批28家創業板公司背後分別是20家風險投資公司。統計顯示，風險創投在這些公司上市前一共投入了近7億元資金，最終贏得了平均5.76倍的回報。

本土創投守得雲開見月明。創業板首批28家企業中，有4家來自於深創投的投資，前期的積累一朝爆發，這4筆投資直接將深創投送上了當年中國創業投資50強榜單第一名的位置。

達晨是創業板開啟的另一大贏家：這一年，達晨投資的項目中有4家成功實現IPO：愛爾眼科、網宿科技、億緯鋰能和藍色游標。同年，蟄伏3年獲得20多倍回報的福建聖農被評為2009年最佳退出案例，達晨劉晝也因卓越的投資表現被評為2009年最佳創投家。

2010年，堪稱PE行業飛躍式發展的標誌性年份。深創投投資企業26家IPO上市，創下了全球同行業年度IPO退出世界紀錄，此後深創投常年保持中國本土創投機構榜單前三名的位置。以深創投、達晨、同創偉業為代表的本土創投機構強勢崛起，清科2010年中國創業投資暨私募股權投資年度榜單的前10名除凱雷、鼎暉、高盛直投外，其它均為本土機構。

高回報的退出，吸引了大規模的資金進入。根據當年的數據統計，2010年VC/PE募集資金1768億,相當於2009年的翻倍。

「彷彿就在一夜之間，深圳突然出現了200家的創投機構，而且大量的資金都進入這個行業，每一家機構都能夠很容易地募到資金。」後來，劉晝接受媒體採訪時回憶。

一夜暴富神話湧現，史上最大Pre-IPO投資熱潮誕生

一夜暴富的神話傳遍大江南北，PE潮來了。

《中國創投簡史》曾真實地記錄當時的盛況：「幾乎每隔幾天就會大型PE基金面世的報道，每隔一兩周就會有一支規模十來億的PE基金成立的新聞。每個地方政府都在忙著出政策，從金融、航天到農業、文化，PE項目覆蓋了投資界的每一個角落。」

股市也跟著瘋狂。2010年A股新上市企業達到347家，是除2017年（438家）以外，中國歷史上IPO數量最高的一年，其中有超過200家背後有PE/VC支持。

民間也開始顯現對PE的熱情。從煤炭、房地產行業嘗到頭啖湯的土豪們，當時主業面臨國家管制，正急於為巨額財富尋找新的投資方向。PE行業的造富神話和媒體的放大效應，吸引了這批人群的目光，動輒幾千萬、上億撒錢。

大量手握重金的PE機構，瘋狂追逐著市場上凈利潤超過3000萬的項目，高增長行業領域的好項目更是出現「僧多粥少」、「狼多肉少」的局面，直接帶來的後果就是企業估值的水漲船高。從最早的8倍、10倍市盈率，到後來的12倍、15倍乃至20倍市盈率，PE機構仍然趨之若鶩。

高市盈率讓PE機構們賺得盆滿缽滿，單個項目幾十倍的投資回報也是屢見不鮮。「不算國內那些著名的私募股權基金，當時的小公司只要能投對一個上市項目，也能大賺一筆。所以當時進入市場的人都發了，這就和2007年進入股市的人一樣，不存在智商差別，站在風口上，大家都跟著飛了。」一位從政府機關下海的PE基金投資人如此形容。

東方富海董事長、創始合伙人陳瑋曾在微博一針見血地指出當時本土PE的5個奇談怪論。1、PE 最相關的行業不是高科技而是房地產；2、決定PE 投資策略是LP，而不是GP；3、PE 的最高境界是募資，而不是投資；4、投資標準是IPO的可能性，而不是成長性；5、投資項目要的是關係、資源而不是專業。

中國PE史上艱難歲月：一大批機構沒能活到IPO開閘

好景不過三年，盛宴之後，留下一地雞毛。

「了解這個行業的人都清楚，在2012年到2013年之間，幾乎沒有哪家投資公司能拿得出一份好看的報告，投資回報整體水平降到了年化收益的10%左右，而投資人對市場的過高預期更是讓投資公司雪上加霜。」上述PE基金投資人回憶，「多少業內名流在這一期間鋃鐺入獄，甚至跳樓自殺，行業一片慘淡。」

業內人士普遍認為，一個投資項目至少需要經過3年的時間才能成功退出，一般是4年左右。也就是說，退出時間應該集中在2012年-2014年。但是2012年11月-2013年12月，證監會暫停IPO審核，令PE投資的預期退出期限延長。相當一批Pre-IPO類型的投資機構，由於退出遇阻，逐漸募資困難，淡出了市場。

當時，陳瑋在微博寫到，「碧雲天，黃花地，西風緊，北雁南飛，曉來誰染霜林醉？總是離人淚！八月天，落葉醉，PE苦，創業喊累，投資項目誰來退？總是GP淚！」

這是中國PE歷史上的艱難歲月。隨著IPO暫停，被投企業上市遙遙無期，一切被打回原形。2013年，整個PE行業迎來了大洗牌，國內90%的PE投資機構面臨倒閉或轉型的危機，本土創投舉步維艱。

轉眼到2014年初，A股IPO重啟，創業板擴容，中國股市掀起新高潮。誰料2015年市場急轉直下，八成股票跌幅超過三分之一，釀成「股災」。雖然其後A股略有恢復，創投行業仍在跳躍前進，但更大的危機，也在醞釀中。

清科研究中心數據顯示，2010-2017年創投市場的IPO退出回報倍數整體呈下降趨勢。2010年平均退出回報為8.83倍，2015年和2016年受IPO暫停以及A股市場波動影響，投資回報跌到谷底，2015年僅為2.18倍。

2017年IPO環境相對寬鬆，IPO回報倍數同比增長250%達到8.11倍，但是仍然難以達到2013-2014年的歷史水平。

VC/PE退出率之低遠遠超乎想像。由於IPO及併購政策的變化、項目成長周期長等因素影響，80%以上的股權投資基金都存在退出難題。從微觀角度而言，任何一家VC/PE都面臨著巨大的退出壓力。

「前幾年PE投資太熱，導致泥沙俱下，集聚了非常嚴重的泡沫。現在全行業都在反思一個問題，我們到了必須為過去的瘋狂買單的時候。」一位資深PE投資人向投資界表示。

全民PE已成往事，科創板時代，沒有造富神話

2019年7月22日，上交所傳出了科創板第一道鑼聲。這是被載入史冊的一幕：科創板開市，正式迎來首批25家掛牌上市公司，背後聚集的VC/PE機構超過300家。

十年輪迴似曾相識。2009年10月30日，證監會耗時10年打造的「中國納斯達克——創業板」火熱出爐。當日首批28家公司集體上市，平均漲幅達到106%，中國本土創投迎來IPO大豐收。

在這一場盛宴中，人民幣基金橫掃首批上市企業，尤其是深圳本土創投機構表現搶眼，比如深創投、松禾資本、達晨財智、同創偉業等都拔得頭籌。

「創業板從提出到開市中間經歷了10年的跨度，科創板從提出到開市只用了8個月。」深創投董事長倪澤望表示，科創板開市速度之快，凸顯國家對資本市場改革的決心。

毫無疑問，科創板將深刻地改變中國創投生態。難以忘記，全民PE熱潮下的「造富神話」，吸引了大量投資機構進場。「這造成了對風口的過度追逐，也會導致社會資源的極大浪費，」松禾資本創始合伙人厲偉感慨，所以就有了過去幾年，O2O、共享單車、P2P等模式創新領域的『一地雞毛』。」

此次科創板開閘，並未再現當年創業板開閘之後的全民PE盛況。歷史的教訓永遠不會過時，而我們擔心，當年那場瘋狂，會被漸漸遺忘。

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