連續兩年躋身財富500強，雪松憑什麼？
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作者 | 商立木
流程編輯 | 安安
又到一年論劍之期。
一年一度的《財富》世界500強榜單，堪稱全球範圍內企業的巔峰對決，能入榜單者皆非泛泛之輩。風雲君一直認為，如果非要用某個指標來衡量一家企業的成功與否，這份榜單應該是目前份量最重的。
2019年7月22日，財富中文網同步首發2019年《財富》500強榜單，我國共有129家企業入圍，歷史上首次超過美國（121家）。中國石化、中國石油、國家電網分列中國前三位，幾位國企粑粑稱得上是國家的驕傲。
當然了，除了石化、能源、銀行等領域大型國有企業，華為、雪松等民營企業也均再次現身榜單，華為嘛，作為民族的驕傲我們已經耳熟能詳，但是來自廣州的雪松名聲似乎就沒那麼響了，今天風雲君就帶大家一起來了解一下，看看這位500強「新貴」是否名副其實！
一、二十載締造傳奇
1、排名上升60位
作為財富500強「後生」，雪松控股其實也已經是第二次入圍。
2018年，雪松控股實現營收406億美元（約合人民幣2,688億元），較2017年327億美元增長24.28%，名列本屆財富500強第301位，較去年上升60位。憑心而論，這個上升速度在競爭激烈的財富500強中實屬不易。
風雲君的老鐵可能還記得，其實我們在前面的文章《「搶救」中江信託》中，曾經提到過雪松控股，今年4月份雪松控股出面接下了著名的「踩雷王」中江信託（現已更名為「雪松國際信託」），成功穩住了中江信託爆雷以後的混亂的局面，「有擔當的雪松」也被傳為業界美談。
但那篇文章的主角畢竟是中江信託，今天我們重點分析雪松。
2、產業布局
雪松控股的前身是君華集團，公司話事人張勁，經過20年的發展，2017年雪松控股營收正式突破兩千億大關，也正是憑此數據，雪松首次躋身財富500強。
根據公開信息，目前雪松控股旗下有大宗商品、化工新材料、旅遊文化和智慧城市服務等產業板塊，同時擁有齊翔騰達（002408,SZ）、希努爾（002485,SZ）兩家A股上市公司。
說起齊翔騰達其實知名度並不算高，齊翔騰達來自山東淄博，主要從事化工新材業務，一直以來業績其實都還不錯，每年有大幾個億利潤，從來也沒有登上「市值風雲榜單」，而且在最近公布的2019年《財富》中國500強榜單中，齊翔騰達也閃亮登場，位列第302位。
但是，說起希努爾可是風雲君的老朋友啦，曾是A股著名的殼股，有興趣的讀者可以翻閱往期文章《賣殼風雲 |「小可憐」希努爾悲憤賣殼記》，經過雪松重整之後，希努爾承載起了集團的旅遊文化業務。兩家上市公司風雲君會在下文詳細分析。
雪松的大宗商品業務主要是提供資源開採及採購、全品類大宗商品交易、產業鏈金融服務、倉儲與物流運輸、產品分銷等綜合解決方案。關於雪松的大宗業務，此處值得提的是，成立17年來始終保持零違約紀錄。看到這個數據，中江信託的投資者們是不是灰常欣慰，娶媳婦的錢又有望了。
此外，雪松還有一塊智慧城市業務，風雲君作為一名老安防人，對這塊業務相對比較熟悉，這是一塊競爭激烈但還算有前景的業務，但做這塊業務對資金的要求比較高，因為智慧城市業務往往伴隨著高應收賬款。
至於中江信託（現更名為雪松國際信託），接手之前境況並不好，但是金融行業最珍貴是牌照，銀行牌照、券商牌照、信託牌照等等，都是金融市場稀缺品種，所以這個布局其實風雲君還是比較看好的。
按照風雲君的慣例，我們還是重點分析雪松旗下的兩家上市公司，齊翔騰達和希努爾。在市場上，雪松一直以「重構產業價值」著稱，那雪松入主後的齊翔騰達和希努爾發展如何？與原來比又有哪些變化？
數據不會撒謊，行不行看財報。
二、「魔術師」之齊翔騰達
根據公開信息，齊翔騰達2010年在深交所上市。
自成立以來，上市公司一直從事原料碳四進行深度加工轉化成高附加值精細化工產品的研發、生產和銷售。主要產品有甲乙酮、順酐、丁二烯、順丁橡膠、異辛烷、甲基叔丁基醚、丙烯等。
2016年底，雪松控股通過要約收購的方式，控股了齊翔騰達。
1、利潤增速不及營收
正如前文提到，齊翔騰達其實本身質地也還不錯，自2006年有公開數據以來，凈利潤一直為正，雪松入主之前也一直有兩三個億的凈利潤。
上圖為齊翔騰達2010年上市至2016年被雪松控股收購前營業收入及利潤情況。除2015年外，齊翔騰達營業收入均呈增長態勢，但是，隨著收入增長齊翔騰達凈利潤並未發生明顯變動。
結合公開信息，風雲君分析主要原因如下：
一是毛利率下滑，2012至2016年，齊翔騰達化工產品毛利率較2010、2011年下降接近10個百分點，是公司凈利潤未隨收入增長同步變動的主要原因之一。
二是國際原油及化工市場影響。2014、2015年受國際原油價格持續下滑以及國內實體經濟發展滯緩影響，化工市場行情低迷。尤其是2015年，齊翔騰達主要化工產品價格明顯下降，在2015年相比2014年產銷量均上升23%的前提下，營業收入下滑18%，凈利潤降至上市以來最低點。
所以，可以預見的是，未來國際原油價格及化工市場仍是影響上市公司盈利能力的主要因素。
2、規模利潤均實現突破
2017、2018年，是雪松入股後的兩年，化工板塊獲得快速增長，在毛利率未發生明顯變動的情況下，2017年化工板塊營業收入增長62.78%，2018年化工板塊營業收入增長11.15%。主要數據如下表：
2017、2018年收入的增長主要原因是產量及銷量的增長。尤其是2017年，銷量增長42.43%。
2017年，公司生產各類化工產品147萬噸左右，其中：甲乙酮、順酐兩大產品產、銷均位列全球首位；順酐經過幾年發展，裝置規模躍居全球第一。
2018年，公司生產各類化工產品162萬噸左右，其中：甲乙酮生產26.77萬噸；順酐生產21.66萬噸；丙烯生產12.76萬噸；異辛烷生產29萬噸均超設計產能，實現歷史突破。
3、盈利質量明顯改善
根據年報，2018年，齊翔騰達實現營業收入279.24億元，同比增長25.64%；實現歸屬於母公司凈利潤8.42億元，與2017年基本持平；資產總額115.16億元，同比增長19.39%；歸屬於上市公司股東的凈資產72.90億元，同比增長9.68%。
值得一提的是，雖然齊翔騰達報表一直盈利，但是2011至2014年，經營活動現金流量凈額一直為負數，2015年也僅僅0.02億元，盈利質量不佳。
近兩年，齊翔騰達盈利質量確實有所改善，如下圖：
那麼雪松入主後做了哪些工作，使得齊翔騰達業績較原來獲得提升呢？
4、雪松的重構術
根據公開信息，收購齊翔騰達之初，雪松控股曾提出了再造一個新「齊翔」的目標。
2017年，齊翔騰達完成了5萬噸/年順酐裝置擴產項目，5萬噸/年順酐裝置的擴建投產，使得齊翔騰達的順酐整體產能躍居全球第一。
2018年，齊翔騰達通過增資及股權收購的方式持有菏澤華立新材料有限公司51%股權，而菏澤華立新材料有限公司掌握叔丁醇氧化法生產甲基丙烯酸甲酯技術。
當然，有很重要的一點，雪松入主後，齊翔騰達擴展了供應鏈管理服務板塊，成立以淄博齊翔騰達供應鏈有限公司為主的多家供應鏈公司，提供化工、能源等領域的供應鏈管理服務。
根據公開數據，2017年，齊翔騰達供應鏈管理服務實現收入127.03億元，佔總收入的57.15%，2018年，供應鏈管理服務實現收入172.85億元，同比增長36.07%，佔總收入的61.90%，成為上市公司的重要力量。
但是，值得注意的是，供應鏈管理服務主要為公司貢獻收入，但是這塊業務天然的毛利率偏低，2017、2018年毛利分別為0.32%、0.74%，2017、2018年貢獻毛利0.40億元和1.27億元。
但是通過拓展供應鏈管理服務，齊翔騰達收購了石化類大宗商品貿易企業Granite Capital S.A，為上市公司尋求海外低價優質的碳三、碳四原料提供了便利。
客觀說來，2018年是雪松控股收購齊翔騰達後的第二個完整財年，齊翔騰達的布局仍有待時間去檢驗。
三、「在路上」之希努爾
再來看一下希努爾，說實話，希努爾在資本市場的名聲一直不咋地。
2017年6月，雪松控股旗下廣州雪松文化旅遊投資有限公司受讓希努爾62.51%股權，最終持股63.62%，成為希努爾第一大股東。
1、重整與剝離
根據公開信息，雪松控股很快著手重整和剝離，將希努爾與服裝生產相關的資產、負債，按照基準日2017年9月30日的賬面凈值，劃轉給公司的全資子公司普蘭尼奧。
2017年11月13日，公司將普蘭尼奧100%股權轉讓給原希努爾控股股東。轉讓完成後，希努爾剩下服裝銷售業務。由重資產模式轉換為輕資產模式運營。
2018年，希努爾服裝收入6.95億元，較2016年增長11.26%，占營業收入總額的比重為40.42%，貢獻毛利1.35億元。
2、拓展旅遊業務
2018年，希努爾開始開拓文化旅遊業務。
根據披露的信息，2018年度，希努爾文旅項目布局了雲南香格里拉、浙江嘉興西塘、山東諸城、陝西西安等地，如下表：
2018年6月份，希努爾旗下的B2B平台松旅網於上線，報告期內實現旅遊服務收入8.94億元，是現階段旅遊業務收入主要來源（佔比90.96%）。
2018年，希努爾旅遊業務收入9.83億元，占營業收入總額的比重為57.13%，貢獻毛利1.25億元，毛利貢獻與服裝業務貢獻基本持平。
3、仍然在路上
2018年，希努爾共實現營業收入17.20億元，同比上升121.99%，歸屬於上市公司股東的凈利潤1.29億元，同比上升120.06%，盈利能力已有所改善。
當然，需要說明的是，希努爾子公司諸城市松旅恐龍文化旅遊發展有限公司本年收到的旅遊產業發展獎勵資金0.97億元，該項獎勵與公司日常經營活動無關，該獎勵金也是希努爾2018年盈利狀況改善的主要原因。
2018年是雪松控股入主希努爾後第一個完整財年，相比齊翔騰達已經成熟化工業務來說，希努爾還有較長的路要走。
結束語
沒有毫無道理的平庸，也沒有輕易獲得的成功。雪松控股連續2年入選《財富》世界500強，必有其過人之處，更離不開其在實業領域二十多年堅持與努力。
但是，也應該認識到雪松存在部分業務營收高但利潤偏率低的問題，同時目前談對齊翔騰達和希努爾兩家上市公司重組成功還為時尚早。
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