周期調整、不確定增加、強波動，明年資產配置怎麼做？
2019年周期性調整令全球經濟承壓的同時，投資回報率卻在強勁回升。2020年被機構稱為投資者的抉擇之年，同時又是十年轉型的序幕。面對2020年更加撲朔迷離的世界經濟格局，投資者如何把握分寸，以更有針對性的方式進行資產配置？
2019投資回報率為何強勁回升？明年最大的不確定因素是什麼？抉擇之年的投資分配應該有怎樣的調整？國內資本市場如何釋放更大潛力？貨幣政策和財政政策怎樣影響投資策略？首席對策對話瑞銀財富管理亞太區投資總監及中國首席經濟學家胡一帆。
胡一帆的主要觀點：今年全球經濟超預期下滑情況下，投資回報率依然強勁回升。地緣政治因素明年或將較大程度影響市場，也決定了明年全球的經濟形勢依舊面臨諸多不確定性。因此，資產配置應該更有針對性，看好高素質的藍籌股，債券和外匯的操作邏輯恰恰相反，應謹慎對待。國內的債市目前比股市更加可期，需進一步完善市場基礎建設。
(全球低利率狀態下 2019年投資回報增長強勁)
第一財經：您的投資展望報告里提到2019年全球經濟有一個超預期的下滑，但是資產回報率卻有比較強勁的回升，能否解釋它們中間的反差是怎麼來的？
胡一帆：我們現在看到全球經濟增長的潛在增長率是3.5%，所以是到了全球潛在增長率之下，這個主要是我們是因為全球的經濟增長確實進入了一個增長的後期。這一次的經濟增長從09年開始已經是進入第11個年頭，這第11個年頭也是從二戰以來最強的經濟周期的增長，所以的話我們預測今年是3.1%，明年的話可能有一個進一步的下滑到3.0%，這也是就經濟周期的這麼一個反映，但同時也是有它自身的這個規律。我們覺得今年的話我們可以看到全球市場表現，所有的資產都非常的強勁，無論是股票還是債券還是大宗商品，其實都是表現得非常好，跟去年也形成鮮明的對比，去年其實經濟增長不錯，但是全球其實所有的資產都是負增長，除了美元的存款是一個正的增長。今年的話我們可以看到全球的股市其實平均漲了20%，除了減息之外，其實各國央行還在市場上去釋放流動性，美國的話債券到期就會在9月之後重新繼續購買，歐洲的話又在市場上購買債券，日本也是重啟了債券購買的計劃，中國的話其實也是除了降息之外，降准力度也比較大，而且貨幣政策會繼續延續下去，所以的話我們也可以看到一方面市場的利率相當於更低，然後貨幣政策更加的積極，會持續相當長的時間。 第二個，我們今天看到股市上漲最主要的來源，其實還是在消費的行業，還有高科技行業，今年還有一個亮點，也就是我們來自於新興國家，其實新興國家在去年表現不佳之後，今年其實都紛紛出現了一個回彈。明年的話我們覺得新興國家可能相對來說比較好的表現還會持續，所以總體來講也是給今年的資產上行提供了不少的動力。
（地緣政治不確定因素可能導致明年波動性較大）
第一財經：明年這種投資回報還是會有一個比較好的上行的持續嗎？
胡一帆:明年的話，因為今年上行的幅度比較大之後，確實這些股票就是不再便宜了。所以我們最近瑞銀也在全球的投資者做了一個調研，我們發現非常有意思，明年的79%的人都認為市場上可能波動性會加大，所以可能也給明年的市場增加了很多的不確定性。第二個66%的人認為說明年的話，地緣政治經濟因素可能會極大的影響市場。
(看好高素質藍籌股 資產配置更有針對性 )
第一財經：在您的報告當中，您也提到了，明年是投資者的抉擇之年，抉擇之年是不是意味著我們在資產配置或者投資分配當中和以前相比會有一些不一樣？
胡一帆：是的，我們認為2020年是新的一年，同時也是一個新十年的開始。我們覺得跟以前相比可能有一些很大的不一樣。比如說在股票的選擇上面，我們可能會更傾向於一些高回報，相當於一些高素質的藍籌股，它會給投資者帶來一些穩健的回報。我們可能也會傾向於一些以國內為導向的企業，而不是一些以出口為導向的企業，因為明年的話可能貿易包括全球貿易保護主義抬頭都會有影響。另外的話我們可能更傾向於消費性行業，因為全球周期性的行業都是在往下走。既避免一些高評級的債券，因為可能會帶來負的收益，隨著利率不斷的降低，但同時我們也覺得有一些非常高收益的債券，因為在經濟下行周期當中可能也會有影響，所以我們取一些中間的道路。在外匯上面，我們剛好跟債券投資是相反，我們現在比較傾向於一個啞鈴式的投資，也就說我投兩頭，因為我們明年有個預測，就認為美元還是相對的比較弱勢，我們就外匯上面一端我們投相當於低收益的貨幣，比如說像日元、像瑞士法郎，因為這些貨幣其實可能會受益於明年我們講到市場非常的波動，波動之後可能會成為避險天堂。可能有大量的貨幣在某個波段間會湧入，這樣的話會有升值的潛力。另外一方面我們也看好投資一些高收益的貨幣，一些新興國家貨幣，因為相對美元來講，它可能明年如果美元比較弱，它就會幣值比較穩定，它的收益又相當就是可觀，比如說像印度的盧布、印度尼西亞的盧布可能都會帶來5%的收益。從這個角度來講，我們覺得明年的話人民幣相對比較穩健，人民幣的話現在相對於10年期的債券是3.2%，比美國要高100個基點，比歐洲的這些10年期的債券，比如說像德國10年期債券也是負的回報，所以他們來講也會更有吸引力。
（規避周期性股票 重點關注高科技和大消費板塊）
第一財經:您的報告裡面也提到，明年波動性如果強一點的話，要規避周期性的股票。但是我們都知道，其實A股有相當大一部分的投資都是周期性的，這樣的話是否會導致A股存在一些波動性或者不確定性？
胡一帆:我們覺得在中國的投資當中，其實有些板塊我們還是非常看好的。一方面比如說一些和高科技相關的，比如說像金融科技，我們是比較看好的，還有一些像5G的我們也是非常看好的，另外一方面是和消費密切相關的，比如說一些必選的消費，比如說像一些運動衣的行業，也是我們覺得明年來講是比較有潛力的。
(必選消費還有一定增長空間)
第一財經:很多外資也非常青睞於我們這邊的大消費這個板塊，您覺得消費在明年或者是短期一段時間來說的話，它的上升的空間還有多少？因為現在其實它已經增長很快了。
胡一帆：我們覺得消費確實不便宜了。但是我們覺得有些必選消費，還有剛才我們也講提到的一些可選消費，我們覺得還是會有相當的空間，對於投資者是比較吸引。當然對外資來講，他做一個配置的時候，他也會考慮這個行業龍頭的大藍籌，比如說包括像金融行業，我想也是他們比較青睞的這些投資的標的。
（貨幣政策在年底還有調降空間 財政政策需要積極配合）
第一財經：央行近期做出了不同利率工具的下調操作，包括OMO、MLF ,包括我們看到LPR也是第一次把長端利率進行了一個調降，您覺得這意味著我們已經開始打開寬鬆周期了嗎？
胡一帆：今年的話其實我們多次的降准，無論是普遍的降准還是定向的降准，其實從第二季度開始向市場上流動性的釋放是非常的積極的。我們現在預測到明年年底，我們覺得還有100-200個基點的降准，特別是在今年年底之前可能還有至少50個基點的降准，每50個基點降准可以給市場帶來8000億的流動性，央行降准很大的一個目的，確實是讓利率相對來說保持在一個比較低的穩健的水平，同時也鼓勵企業貸款的意願。我們覺得最主要就是說經濟在下滑，當然央行在增加流動性，但是企業風險的收益實際上是在上升，也就說對於銀行來講，它可能需要更高的風險收益才能借貸給這個企業，特別是在經濟下行的周期當中。所以的話我們覺得央行貨幣政策是一方面，但是可能還是需要配合以非常積極的財政政策，才可能在整體的借貸或者在借貸的信心上面，可能會就有一個調整。
(基建投資明年將有效對沖整體投資下行壓力)
第一財經：財政部公布了提前發明年的地方債，今年其實地方債發的也不少，對於明年的整體一個投資來說，會有一個什麼樣的影響？
胡一帆：明年的話我們覺得態勢可能還是會繼續的維持，也就是說雖然我發債了，但是對於投資的提升可能相對來講還是要假以時日才能夠反映出來。 另外一方面我們可以看到在今年比較嚴峻的挑戰，對於工業方面，周期性行業的投資其實是下降非常快的，並且民營投資意願相對比較的低，在一個經濟周期下行的狀況之下，確實這也是一個很難改變的趨勢。所以從明年的投資相對來看，我們覺得一方面政府對於基建投資的力度會繼續加大，明年的話基建投資一定是成為投資的緩衝，並且成為整個經濟趨勢下行的一個巨大的緩衝。
（債市吸引力比股市更加可期 未來應進一步落實市場基礎建設）
第一財經：隨著資本市場開放，而且我們看到內外部利差的變化，我們現在債市的吸引力還是挺大的，明年來說我們整體的一個債市的情況怎麼樣？
胡一帆：其實是的，我們現在債市的吸引力，其實這幾年的話，因為在我們放開了主權資金可以直接投資中國的債市，或者外國的政府可以直接買中國的債券，同時合格的投資者也可以直接購買中國的債券，我們也放開了債券通之後，現在外國的投資者在我們的債券市場上佔比已經佔到8%了，其實是超過股市的１倍。並且我們中國的話最近也在海外發一些主權債，比如說在歐洲市場上最近也是反響比較好。我們可以看到發這些債券，因為歐洲的話，德國10年期的債券已經是負利率，我們發債的話，10年期的債券還是在３％以上，所以在海外也是相對比較有吸引力的，同時人民幣也是比較穩健，所以還是有吸引力。我覺得今後的話，當然中國的股市會繼續的發展，但是我覺得債市的發展是我認為更加的可期，可能中國的債市規模現在是差不多GDP的100%就是1:1，今後的話我覺得可能發債主體會更加的多樣化，我們的債券其實市場上可能容量會更大。當然我們還需要很多債券市場的基礎建設，比如說包括評級機構，比如說取消這些隱性的擔保，所以從這個角度來講，可能我們就今後的話，一方面債券市場會更大，同時可能違約率可能也會上升。現在我們違約率平均在0.6%，因為確實還是有很多的隱性的擔保，我覺得一個更健康的債市，可能我們的違約率到2%-3%，我覺得都是非常合理的水平。
（外資將在中國開展更多業務）
第一財經：所以說到資本市場開放，您覺得下一個重要的發力點在哪？
胡一帆：最近的話我們也可以看到很多的海外投資者，雖然他可以說可以到在國內間接就說設立合資公司，然後把更多的業務的重心就是到國內，所以這幾年的話我們覺得還是外資在中國設立金融機構的，我們覺得做更多的業務可能會成為很大的趨勢。
