「中流砥柱」沒落時？券商資管數據透視：短期陣痛後，未來仍可期

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今年上半年，肅清券商資管資金池、通道受挫，券商資管頻頻出事。從國海證券的處罰決定——資管產品備案被暫停一年開始，悲觀情緒一再升級。

但從數據上看，去年一整年，通道業務依舊是券商資管業務的中堅力量。

截至2016年12月31日，券商資管共發行2.4萬隻產品，總規模17.58萬億元。其中，定向資管計劃2.02萬隻，規模14.69萬億，佔比高達83.6%。

數據來源：智信研究院整理

關於券商資管的未來何在？相信各位讀者也看過一些分析和解讀。毋庸置疑的一點是，監管正在從各個層面「鞭策」券商資管加快本源回歸和轉型，「洗牌」即將開始。

今天我們來聊聊這幾點：

1、券商資管的前世今生；

2、券商資管情況數據透視；

3、券商資管的未來何在？

希望以此紀念艱難轉型中的資管行業。

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券商資管的前世今生

回顧行業發展，如果從1995年中國人民銀行開始批准證券公司從事資產管理業務算起，證券公司資產管理行業發展已經走過了20年歷程。

2001年11月，中國證監會發布了《關於規範證券公司受託投資管理業務的通知》，第一次界定了資產管理業務；

2003年5月，中國證監會發布了《關於證券公司從事集合性受託投資管理業務有關問題的通知》，對資產管理業務進行規範。

2003年12月18日，中國證監會發布的《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》指明了行業發展路徑，界定了券商資產管理業務類型，即為單一客戶辦理定向資產管理業務，為多個客戶辦理集合資產管理業務，為客戶辦理特定目的的專項資產管理業務；進一步明確了投資者與證券公司、證券公司與資金託管人之間關係為信託關係。

2004年10月21日，中國證監會發布《關於證券公司開展集合資產管理業務有關問題的通知》，標誌著集合資產管理業務試點正式啟動。

2005年，東方紅1號、廣發理財2號、光大陽光等首批集合資產管理計劃獲得批覆，開始募集並成立，邁出了集合資產管理業務發展的實質性一步。這一年，修訂的《證券法》第125條第6項明確規定證券資產管理是證券公司業務之一。

2005年9月開始試點，至2006年8月，共發行10隻專項資產管理計劃，其中，包括 2006 年東方證券推出的遠東首期租賃資產支持收益專項資產管理計劃；2006年9月至2008年為試點暫停和總結階段。直到2009年試點才開始重啟，截至2013年6月，共有14隻專項計劃發行，累計融資300億元。

2009年，監管部門逐步放開和鼓勵資產管理業務的發展：產品審批方面，年初監管部門放開了對集合產品存續期、規模等的限制；產品審批流程轉為常規化；產品類型方面，新增了參與資金起點100萬元、參與人數200以內的限額特定集合資產管理計劃（「小集合」）；管理人組織架構方面，允許成立獨立的證券公司資產管理公司。

2010年，這一被媒體譽為券商資產管理「元年」的年份，仍是一個值得銘記的重要年份。這一年，產品數量明顯增加。據報道：朝陽永續統計數據顯示，2010年共有96隻券商集合理財產品發行，加上此前市場上的47隻存量產品，券商集合理財產品2010年的總量超過170隻；扣除11隻限定性理財產品，主要投資股票、基金的160多隻非限定性集合理財產品的平均業績為2.82%。產品數量的快速增加也讓追求絕對收益的集合產品逐步步入了中高端投資者的視野。

2012年，資產管理業務迎來全面放開之年。這一年，行業迎來了制度環境的重大突破。2012年10月19日，中國證監會正式發布了《證券公司客戶資產管理業務管理辦法》、《證券公司集合資產管理業務實施細則》及《證券公司定向資產管理業務實施細則》（簡稱「一法兩則」），這距離2003年《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》的發布近十個年頭。「一法兩則」中，產品由行政審批制改為報備制、投資範圍擴大、允許產品分級、允許集合計劃份額轉讓等具體規定，令證券公司資產管理業務全面駛入快車道。

2013年3月，中國證監會發布了《證券公司資產證券化業務管理規定》，標誌著經過近十年試點的專項資產管理業務正式轉為常規業務。

2013年6月，新修訂《證券投資基金法》的正式實施，為證券公司資產管理業務打開了另一扇門，那就是公募基金。證券公司、保險等資產管理機構可申請開展公募基金管理業務資格，這也意味著證券公司資產管理機構可以發行面對更廣泛投資人的基金產品，參與資金門檻降至1000元，由此站上一個為廣泛投資人群服務的理財舞台。

2013年7月，第一家獲中國證券會批准開展公募基金管理業務的非基金類資產管理機構誕生，這家機構正是3年前第一家獲批成立券商系資產管理公司的東方證券資產管理有限公司，再次成為行業發展的又一重要里程碑。

截至2015年6月，已有7家證券公司擁有公募基金管理業務資格，券商系基金受到投資人的認可，其中，2015年4月成立的東方紅中國優勢混合基金成為近年來首隻首募資金規模超過百億的混合型基金。

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券商資管數據透視

截至2016年底，券商資管業務規模達17.82萬億元，同比增長50%。近六年來，券商資管業務保持著快速持續的上升態勢，已然成為大資管領域的主力軍，未來發展前景廣闊。

而通道業務，儘管從2016年開始受到阻力，但從數據上看，依然是券商資管的主力軍：

數據來源：中國證券業協會

追蹤排名前20的公司年報數據，2016年，各家券商都在主動管理方面尋求突破：

1）券商資管尋求主動管理突破，

通道業務仍是主力

如下表所示，券商資管行業格局仍在不斷變化中。華融證券、第一創業證券的資管業務規模均為首次進入前20，增幅均超過60%，崛起的趨勢不容小覷。

需要說明的是，協會的統計口徑為2016年12個月末資產管理規模的算術平均值。而本文統計的口徑為截至2016年末的資產管理業務規模，且全部按照公司財務報表項目注釋中的集合資產管理業務、定向資產管理業務、專項資產管理業務和公募基金業務計算的總規模。（註：標黃為變動幅度較大的部分）

數據來源：智信研究院整理

從以上統計數據，我們可以看出：2016年，在激烈競爭和監管趨嚴的雙重壓力下，不少券商開始尋求主動管理方向的突破，尤其是專項資管計劃規模增長明顯。其中，德邦證券更是憑藉639.34億元的總量穩居第一，且遙遙領先，一躍成為券商ABS業務的最大黑馬。

2）券商營業總收入整體下滑，

資管業務凈收入逆勢上揚

由於整個市場行情和監管環境的變化，2016年券商整體日子都不好過。在市場量價齊跌、傭金費率持續下降的行情下，上述20家券商營業總收入均大幅下滑，平均下滑幅度達到30%以上。

數據來源：智信研究院整理

註：該表中的「營業總收入」統一採用母公司利潤表數據

與此同時，2016年，券商資管業務凈收入占營業總收入的比例不斷攀升，逐漸成為券商收入構成中的重要部分。2016年度，上述20家券商資管業務凈收入平均佔比達30%以上，相較於2015年度上升了超過10%。一方面，券商資管業務本就處於高速發展之中，資管規模、凈收入都持續上漲；另一方面， 2016年度券商最主要的經紀業務規模下滑明顯，收入相較於2015年縮減過半，因此資管業務凈收入的貢獻佔比相對上升。

數據來源：智信研究院整理

註：該表中的「資管凈收入」統一採用母公司利潤表數據

可以看到，在券商資管凈收入整體增長的背景下，申萬宏源證券、海通資管、德邦證券、江海證券、安信證券以及國都證券2016年度的資管凈收入分別發生了不同幅度的下滑，其中海通資管更是跌幅達到55.83%。究其原因，海通資管通道業務佔了九成以上，但是通道業務的費率卻在持續走低，因此資管業務的凈收入自然大幅滑坡。

3

券商資管的未來何在？

引援華創證券專家的觀點，我們將這個問題分為短、中、長期來看：

短期：

短期內，沒有未來，行業陣痛恐怕還沒有結束。

券商資管行業發展的歷程基本就是銀行理財和同業業務發展的歷程的縮影。銀行監管還剛剛開始，目前處於自查階段，到6月份中旬上報自查結果，銀監會再檢查，然後再出監管的細則，所以短期內銀行對券商資產管理的產品增量的需求應該很少。更關鍵的是存量產品的處理。

銀行原指望資金委託給券商可以獲得好的收益，但事與願違，過去1年市場的波動導致委外產品的收益並不如意，由此引發了銀行對券商資產管理業務的不信任，近期陸續開始發生券商和銀行就委外到期引發的糾紛。

二三季度將面臨大量的委外到期，存量產品不可避免的面臨贖回壓力，券商如何應對流動性衝擊，是個大問題。

此外，市場環境不好也導致券商資管團隊面臨動蕩和波動，也需要有一段時間的陣痛期。

中期：

即使債券市場好轉，券商資管行業也難像近二年那樣火熱擴張，主要是因為：

（1）這次監管引發的債券熊市對券商資管行業的衝擊，會根本上改變過去券商資管行業的玩法。

例如，去年券商依靠集合產品做規模的玩法，在以後即使可以分期發行但必須凈值法的情況下，已經難以快速擴張規模了，最終的結果是券商集合產品將全面走向凈值法，但是券商是否已經做好了和公募基金產品一樣的準備呢？

再比如，銀行理財穿透式管理會最終導致券商資產管理產品的規避監管的優勢不在，那麼銀行通過券商資產管理產品來規避監管的訴求也會明顯降低。

（2）消化這一輪熊市的後遺症恐怕也是中期內的事情。

從市場層面看，即使今年樂觀的看到債券市場尋找利率的頂部，但是也很難看到利率回落到去年的水平，券商資管產品的浮虧如何化解也是中期內必須要面對的問題。

（3）一旦債券市場好轉，銀行委外的訴求可能並不會明顯提高。

回顧去年，為什麼銀行普遍選擇委外，無非是幾個原因：規避監管；市場利率太低，自己做不到收益，就委託給券商，反正券商是剛兌的(顯然這一想法也是不對的)；自己沒有團隊等等。

在穿透管理的情況下，券商資產管理產品規避監管的優勢將大大降低。而未來如果債券市場好轉，銀行自己投資也是可以達到預期收益的，疊加銀行對券商資管的不信任，銀行為什麼還要大規模委外？

至於團隊，經歷了這一輪熊市的衝擊，很多銀行也深刻的體會到外部管理人其實並不比自己優秀多少，只要給他們時間，他們會逐步建立起自己的團隊。

長期：

我們對券商資管行業還是滿懷信心。畢竟銀行理財規模會越來越大，總是需要外部管理人幫著管理資金的。

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綜上，可以預見的是，隨著行業競爭壓力的加大和監管政策的全面收緊，券商資管通道業務的利潤將逐漸被擠壓，倒逼資管業務加快轉型，券商資管的行業格局還將經歷一輪「洗牌」。

對「雨過天晴」的期盼，可能不只是券商，而是所有資管行業人堅守在崗的最好理由。這一行，未來很清晰，路途很艱難。

編輯丨私慕樂園小青

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