從欣泰電氣退市看IPO企業中的「狗頭軍師」

老闆若自己不懂IPO的基本規則，沒有找到好的中介機構或好的軍師，在IPO準備過程中很容易走上歧途，代價是慘重的！！！

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7月8日，隨著證監會的一紙行政處罰決定書，欣泰電氣成為2014年退市新政實施以來，首家因欺詐發行而退市的上市公司。

社會輿論基本上將關注點聚焦於「首家」的新聞價值以及罰款的金額上面，但對於其他擬上市公司來說，可能更應當關注這個案例帶來的深刻教訓，避免重蹈覆轍。

證監會的《行政處罰決定書》和次日新華社刊發的報道，基本上還原了欣泰電氣欺詐發行的事實經過。從現在披露出來的情況看，欣泰電氣這家公司雖然算不上優質的投資標的，但淪為首家因欺詐發行退市的公司，老闆身邊的「狗頭軍師」起到了至關重要的作用。

一、狗頭軍師粉墨登場

我們知道，一家公司想在大陸證券交易所上市，必須聘請保薦機構、會計師事務所、律師事務所三家法定的專業機構，俗稱「三駕馬車」。理論上講，社會分工是動物社會的標誌之一，也是人類出現商品經濟發展的基礎。在籌划上市過程中，相關各方應該人盡其才，物盡其用，發揮各自的比較優勢：擬上市公司踏踏實實做好自己的業務，而將上市所需的法律、會計等工作外包給專業機構完成。因為擬上市公司在自己所處的行業可能是專家，但對上市一知半解，所以你應該聽專業機構的。同時，專業機構因為收取了報酬，也有運用專業知識為公司提供專業服務的義務。

但在我們這個國家，情況有點不一樣。

比如裝修房子，理論上業主把工作全包給裝修公司，自己回家等著驗收就行，社會分工嘛。但實際上，中國的業主裝修房子，要麼找熟人，要麼要自學很多關於建材、建築、水電的知識，然後天天在現場監工。

又比如看病，理論上醫生讓你幹嘛你就幹嘛，社會分工嘛。但實際上，很多人看病，要麼找熟人，要麼從網上搜資料，向身邊病友打聽情況，看電視里的養生節目，然後去和醫生理論，醫生開A葯一定要求吃B葯。

這裡面的原因，是一個社會學問題，展開討論可以做博士論文，我們就不討論了，相信大家都是當事人，都不陌生。

在目前的核准制下，成功IPO就是鯉魚跳龍門，因此上市對所有公司及其老闆來說，都是一件大事。在這種情況下，企業家也不能免俗，第一反應也是找熟人。可惜中國有資格提供IPO專業服務的人實在不多——至少比裝修經理和醫生少，尤其是在三四線城市，沒那麼容易找到熟人。有的老闆通過各種方式請來「三駕馬車」以後，對把如此重要的事情外包給非親非故的人做，總感到十分的不放心，於是「軍師」就應運而生，粉墨登場了。

所謂「軍師」，就是在「三駕馬車」的簽字人員之外，為擬上市公司提供IPO諮詢服務的人士。這些人可能在擬上市公司任職，也可能不任職（或者任顧問一類的虛職），甚至可能是「三駕馬車」的內部人員（但是不在申請文件上簽字）。他們有一個共同點，就是與老闆存在親屬、同學、同鄉、戰友等各種比較密切的私人交往。老闆因為自身對IPO業務不熟悉，又不能完全信任「三駕馬車」的意見，因此請「軍師」來幫助他把關，一起出謀劃策。

如果「軍師」自身有足夠高的專業水平和職業道德，那麼有這樣一個角色存在也未嘗不可。但在另外一些情況下，「軍師」也許是因為對IPO也不是特別懂，也許是並不忠於老闆，總之結果是給老闆出了些餿主意，老闆又相信了「軍師」而不相信專業機構，最後要麼上市失敗，要麼上市後問題暴露，欣泰電氣就屬於後者。這樣的「軍師」，就是地地道道的「狗頭軍師」了。

二、狗頭軍師的餿主意

欣泰電氣的「狗頭軍師」叫劉明勝。根據公開披露信息，劉明勝最初在東溝新立開關廠做會計，後來欣泰電氣的實際控制人溫德乙當丹東特種變壓器廠廠長時，劉明勝是財務科長，自此一直追隨溫，先後擔任遼寧欣泰（欣泰電氣控股股東）總會計師、欣泰電氣總會計師（相當於財務總監），直到2016年4月辭職。

從劉的簡歷看，追隨溫多年，老闆親信，恰好又是會計出身，讓他來為欣泰電氣上市出謀劃策，尤其是上市涉及到的財務問題，在老闆看來，的確是合適的人選。可惜我們從公開資料沒有看到他有什麼資本市場經驗，對上市公司財務工作和非上市公司財務工作有什麼不同要求，恐怕也不太熟悉。

2011年是欣泰電氣上會前的最後一個完整會計年度，也就是俗稱的報告期最後一年。也許是為了讓利潤表美觀，也許是行業景氣度確實有所下滑，總之欣泰電氣放寬了對客戶的信用期要求，回款難度大的客戶增多，期末應收賬款餘額較大，同時經營現金流為負。劉明勝認為，「此財務數據很難符合上市條件」，於是向溫德乙獻計進行粉飾。

第一種手段是：一般在每年的6月和12月，溫德乙給第三方公司提供現金，第三方公司向欣泰電氣的客戶開具銀行匯票，客戶再蓋章背書給欣泰電氣，這樣應收賬款在賬面上就算收回來了。然後，待到6月30日或12月31日過後，再由欣泰電氣向客戶開具銀行匯票，客戶蓋章背書給第三方公司，第三方公司將現金還給溫。這種手段需要客戶配合，如果客戶不配合，則由欣泰電氣私刻客戶公章完成。

第二種手段簡單粗暴一點：溫德乙給第三方提供現金，然後第三方直接在銀行櫃檯辦理向欣泰電氣現金匯款，但是在匯款單的「付款人」一欄填寫客戶名稱。

第三種手段更加簡單粗暴：直接偽造銀行對賬單，虛列客戶支付貨款的記錄，然後通過銀行關係蓋章確認。

從現在披露的情況看，欣泰電氣從2011年起一直到立案前，都在持續進行應收賬款粉飾。其中2012年7月過會以前，以第一種手段為主；過會後一直到立案前，以第三種手段為主。

這樣，溫除了少量手續費沒有任何損失，但欣泰電氣的應收賬款大大降低了。

現在看來，劉的計策是地地道道的餿主意。第一，欣泰電氣的前三大客戶分別是國家電網、中國石油和中國電建的成員企業，合計佔總收入的50%左右。中央企業相對於中小供應商比較強勢，付款周期較長，在業內是普遍現象。欣泰電氣的應收賬款雖然餘額較高，但質量也高，無法收回的可能性不大，銀行也接受這類應收賬款的質押。這種為中央企業配套的中小企業現金流比較差，證監會在審核中也見多了。而且，欣泰電氣產品能進入中央企業的採購體系，本身體現了其產品的優勢。所以，個人觀點看，當時如實披露應收賬款和現金流情況，只要能解釋其合理性，未必不能通過審核。

第二，上述三種手段，如果客戶不知情，通過函證很容易發現問題。雖然從本案看，保薦機構和會計師最終沒有發現問題（也不清楚是什麼原因，還有待進一步信息披露），但從一個軍師的角度，如果想糊弄專業機構，在一開始籌劃的時候，就要確保萬無一失。

我們無法得知劉為什麼會提出這樣的計策，猜測可能還是與劉其實並不熟悉資本市場遊戲規則有關。由於眾所周知的原因，中國一家企業有多份財務報表的情況比較普遍，比較常見的就有用於申請貸款的銀行報表、用於納稅申報的稅務報表、用於高新技術企業評審的高新報表、用於向政府彙報工作、爭取政府支持補助的政府報表、用於統計部門搜集數據的統計報表、以及老闆自己看的真實報表。同一家企業的不同報表，可以有天壤之別。也許，在劉看來，上市，只不過是在上述報表之外，再多一份「上市報表」而已。

可惜，證監會不是銀行，不是稅務局，不是科技部，也不是統計局，我們肯定不能說報給證監會的報表全是真實的，但相對於其他政府部門，證監會看到的報表應該是最接近真實的。或者說，在一家企業所有對外報出的報表裡面，報給證監會的是最接近真實的。這當然不是說證監會的官員比其他部門清廉，而是因為相對於做其他事情，企業在IPO過程中信息披露的透明度是最高的，所受到的輿論監督也是最強的。這裡面的邊界在哪裡，一般的狗頭軍師還真搞不清楚。

三、老闆應該聽誰的

從公開披露信息看，萬福生科和天能科技造假案中，均有狗頭軍師出謀劃策。老闆由於不懂上市，對狗頭軍師言聽計從。那麼，IPO過程中，如果有狗頭軍師建議老闆粉飾報表，理由是其他領域都可以，上市也不會例外，或者其他公司都在粉飾，我們不能例外，老闆應該聽誰的呢？

首選肯定是找靠譜的軍師，即又是熟人，又懂專業。

如果沒有這樣的人，應該聽做成了（即粉飾沒有被發現而成功上市）收益最小、而沒做成（即粉飾被發現）損失最大的。

而在欣泰電氣中：

欣泰電氣：做成了：募集約2.2億元；做不成：罰款772萬元；退市，甚至破產

溫德乙：做成了：5億身家（按上市首日市值計算）；做不成：罰款802萬元；終身市場禁入；5億身家破滅

劉明勝：做成了：價值數1200萬元的股票（按上市首日市值計算）；做不成：罰款60萬元，終身市場禁入

興業證券：做成了：3278萬的保薦承銷費；做不成： 沒收3278萬元，罰款2460萬元；先行賠付5.5億元；暫停保薦資格，客戶流失

興業證券簽字人員：做成了：估計一點獎金；做不成：罰款30萬元，10年市場禁入

興華會計師事務所：做成了：400萬審計費；做不成：沒收審計費，罰款（金額待定）

興華簽字人員：做成了：估計一點獎金；做不成：罰款（金額待定），市場禁入

可以看到，公司通過粉飾報表成功上市，從個人收益來看，狗頭軍師是僅次於老闆的；而一旦粉飾行為暴露，狗頭軍師的損失是最小的。在欣泰電氣案中，劉明勝在案發前套現了24.7萬股、約270萬元的股票，現在還持有74萬股。即使剩下的股份最後一文不值，他也至少凈賺210萬元現金。至於市場禁入，他在欣泰電氣之前，本來就不屬於市場內人士。而有的公司如果案發比較晚，狗頭軍師的股份可能早就全部賣光了。

溫德乙雖然通過上市收益最大，但他上市以來一直沒有減持，還增持了200萬股，最後股票和幾十年的事業全部歸零，損失也是非常慘重的。

而專業機構，尤其是簽字人員，基本上上市有一點小好處，但一旦暴露就要葬送職業生涯。

可以說，從利益角度看，和老闆利益最一致的其實是專業機構，狗頭軍師反而是最不一致的。在狗頭軍師和專業機構之間，建議還是選專業機構。

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