天風交運姜明團隊：京滬重回350 航空鐵路怎麼看

事件

今日媒體報道，京滬高鐵重新試跑，全程耗時4小時10分鐘，擔綱車次為G9次「復興號」CR400AF列車，全程不辦票情況下上午8：30分左右從北京南站開出，耗時約4小時10分後抵達上海虹橋站，平均時速350公里/小時。財新網稱，京滬線運營時速完全恢復的時間點或在十一前後。

點評

鐵路

京滬時速350，里程碑式的提速。本次京滬高鐵試跑中的提速，本質上是在2011年高鐵降速之後對速度的再一次修復，從時間順序上看，京滬高鐵基礎設施設計速度為380公里/小時，開通於2011年6月30日；而在當年的7月1日開始，滬寧城際、武廣、鄭西高鐵率先開始降速，隨之而來的723溫州動車事故之後，滬杭、京津城際降速，中國再無時速350KM的高鐵，全面降速基本完成。本次京滬高鐵重新試跑，是2011年以來中國高鐵線路上首次時速重回350KM，我們認為具有劃時代的意義。

提速再提價的概率較大。提速之後是否會相應提價是市場目前較為關心的問題，我們認為票價隨之上浮的概率較高。從政策角度，高鐵定價權已經在16年由發改委下放至鐵路總公司，政策層面障礙早已破除；而從實操角度，先前的海南環島鐵路東線、東南沿海高鐵公司都已經進行了票價上浮，證實了高客座率+強盈利能力路段的提價可能；最後我們回顧歷史，當年的降速之後伴隨的是一定程度的高鐵降價（儘管降價比例較低，在5%左右），但從情理推斷，若整體線路速度回復350KM/h，票價上浮也是情理之中。而隨著高鐵票價的動作，21年基價未動、卻從去年突然開始進行成本監審的普通鐵路客運也存在上調自身基價的可能。

2017，一個越來越市場化的鐵路系統。我們依然堅定相信2017會是鐵路系統的改革大年，不論是政策層面，年初中央經濟工作會議定調鐵路混改，抑或是鐵總董事長今年與馬雲、馬化騰等互聯網大佬的會面，無不傳遞出自上而下的改革信號；價格方面，高鐵定價也在16年鐵總獲取定價權後首次實現破冰，普客方面成本計量之後就有可能帶來基價變化；甚至從高鐵自身基層服務來看，外賣O2O登錄高鐵客運站……等等。越來越多的證據表明，今日的鐵路客運系統，正以越來越開放的姿態出現，積極的嘗試正在進行。

航空

高鐵時速提高50km/h，如僅考慮京滬線，則實際影響很小：2017年夏秋航季京滬線平均每日計劃班次約為120次，且由於當前京滬線有很大一部分由寬體機執飛，因此假設每航班座位數約250個，同時考慮到基本滿座，則2017年夏秋航季每日京滬線航班往返旅客量可能接近3萬人次；反觀高鐵方面，目前京滬高鐵日往返86班次，假設均為16組動車、每班次定員約1000人次，並保守假設每班次有50%的旅客是以同時以北京、上海為始發地和目的地，則粗略估算京滬線高鐵日旅客運輸量應超4萬人次，且由於商旅客出行在民航與高鐵間的選擇非此即彼，則實際上當前高鐵已經顯著分流了民航客源，而並非是本次提速後才開始發生分流。我們認為僅考慮京滬線提速，行業盈利水平受到的影響很小：首先，京滬線部分黃金時刻真實需求遠超供給，實際已經發生需求擠出，而由於票價上限管制，即便後續有部分分流，票價依然能夠保持堅挺；其次，京滬線需求每年仍旺盛增長，即便短期的確存成部分分流，中期也會被需求的高增長抹平；第三，2015年京滬線旅客運輸量745.4萬人次，僅占當年國內線旅客運輸量的1.89%，在此基礎上即便有10%的旅客被完全分流，對行業的整體影響也十分有限；最後，如以京滬線2017年夏秋航季班次份額進行排序，則東航居首，周計劃班次394次，佔比49.2%；國航其次，249班次，佔比29.9%，南航、海航56班次，佔比9.3%，吉祥14班次，佔比2.3%，春秋暫無京滬線，因此對於小航空公司而言，京滬線的提速無法構成實質性利空。

隱憂在於市場對鐵路全線提速的預期：我們認為本次提速對股價的短期影響並不在於京滬線在最短2-3個月後提速可能對單一線路盈利能力造成的衝擊，而是市場對鐵路行業整體有序提速可能形成一定預期。我國民航需求高增長，但事實上國內前50大航線市場份額已從2012年的31.9%快速下降至2015年的28.5%，這或許意味著民航航線品質整體下沉，且我國1H2017上市公司國內線平均航距1428KM，部分中短途航線仍處於民航鐵路競爭最為激烈的「3小時出行圈」範圍內，在這樣的大背景下，如果全鐵路整體快速提速，短期的確將對航空公司中短途航線造成明顯不利影響。

影響民航高鐵競爭的變數繁雜，僅單變數分析不明智：如高鐵提速迅速實施，則對民航短期利空毋庸置疑，但鐵路提速同時是否進行提價，以及提價的幅度也是必須考慮的問題。如高鐵能夠在提速的基礎上充分提價，則對民航的不利影響將被顯著削弱，此外，對於民航自身而言，如票價改革能夠有效實施，則高峰時刻的票價提高能顯著對沖分流造成的影響，此外，空域改革如能穩步推進，當下準點率低，旅客怨聲載道的問題也能夠消除，航段時間不到2小時的京滬線及大部分商旅客驅動航線相比於高鐵仍具備更強的吸引力。受益於經濟增長及消費升級，1H2017行業旅客運輸量增速達13.4%，飛機日利用小時數提高0.2小時（同比漲超2%），我國民航需求延續並仍將持續高增長，而高鐵對民航的分流已不再是從零到一的過程，因此僅考慮單變數便對民航發展的長期走勢做出判斷顯然是不理智的。

投資建議

我們認為本次京滬高鐵試跑提速，結合上周末鐵路總公司領導會見馬化騰的新聞，傳遞出了明確的鐵路改革領域的樂觀信號，短期來看，廣深鐵路(行情601333,診股)主營客運，利潤上有望受益於未來可能的普客基價提升，同時也是資本市場長期關注的鐵路改革標的，當前PB為1.2倍，具備較高配置價值，維持推薦；同時推薦一線藍籌、全年具備戴維斯雙擊空間的大秦鐵路(行情601006,診股)；建議關注市值較小、彈性較大的鐵龍物流(行情600125,診股)。航空方面，我們仍看好航空公司暑運旺季及全年業績表現，民航需求高增長仍將延續。高鐵的影響偏長期，很難以單一的變數進行量化分析，繼續推薦中國國航(行情601111,診股)、南方航空(行情600029,診股)，關注東方航空(行情600115,診股)。

風險提示

鐵路改革進程低於預期。

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