獨家觀點：匯率和股債到底啥關係？

匯率、股票和債券到底是個啥關係？

在2016年匯率、股票和債券「三國殺」的市場討論依然餘音繞耳，人民幣貶值導致的股票和債券市場下行波動清晰的展現在市場面前。這種匯率和股票、債券之間的傳導機制是什麼？有沒有國際經驗可以參考呢？我們將會在這一篇研究報告中通過使用國際比較的方式來研究三者之間的關係，並希望通過梳理找到三個市場之間的聯繫。

匯率安排影響傳導效果

我們認為一個國家的匯率制度安排以及資本與金融項目的開放程度將會直接影響該國家匯率和股票、債券之間的傳導效率。匯率能否自由浮動決定了匯率價格是否能在短時間內出清，匯率價格是否能真實地反應市場的預期變化；資本與金融項目的開放程度則決定了匯率決定機制裡面經常項目之外的力量佔比，以及匯率和資本市場雙向影響的廣度和深度。

有效匯率到股票存在單向傳導

匯率和股票之間的相關關係主要有流量導向模型以及股票導向模型，流量導向模型側重於匯率變動對於股票的影響，股票導向模型則側重於股票價格變動對於匯率的影響。我們研究發現，匯率和股票之間是存在相互影響的關係，但是由匯率向股票的傳導則會相對清晰，而由股票向匯率的傳導則出現分化，資本賬戶不設限制的發達經濟體會出現雙向傳導，而包括我國在內的新興經濟體則僅存在由匯率向股票的單向傳導。

債券到匯率存在單向傳導

美國由於是世界貨幣美元發行國，作為世界貨幣無法再找出給美元定價的貨幣，我們只能使用美元的有效匯率進行研究，而有效匯率已經不適用於利率平價理論。利率平價理論是指兩國資產預期收益率的差額等於匯率的變動，也就是匯率的變動是由兩國預期收益率決定的。而國債收益率可以作為一國預期無風險收益率，因此國債收益率的變動以及和美債收益率的差值都會傳導至匯率端。同時，我們所有樣本數據顯示，匯率對債券收益率不存在清晰的傳導過程，也就是說債券收益率到匯率也是單向傳導的。

匯率是否應該成為資本市場的「新增」變數

短期的市場匯率大幅貶值會通過資本流出預期影響債券收益率，但是在長周期內並沒有明顯的由匯率向債券收益率傳導的統計結果，因此我們認為債券市場長期內無需過於擔心匯率走勢；名義有效匯率向股票價格的單向傳遞統計結果，因此股票市場需要關心人民幣名義有效匯率以及市場匯率的走勢。我們認為，當前人民幣兌美元市場匯率未來將會是呈現基本穩定和雙向波動的走勢，因此人民幣名義有效匯率和股票價格在這一前提下將會是負相關關係。

風險提示：匯率存在外部衝擊風險。

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