黑色策略：為何如此推薦長期做多1801卷螺差？

作者：曾寧 某公司黑色金屬研究總監

來源：對沖研投 經授權發布

各方面的信息顯示1801熱卷和螺紋的價差將回歸，我們預計1801卷螺差則可能回歸至正常的200-300區間，當前的策略是逢低建多卷螺差。

螺紋熱卷需求的淡旺季差異明顯：在1801是螺紋的需求淡季，熱卷的需求旺季。冬季是房地產施工的淡季，相應的螺紋鋼需求是淡季。熱卷的重要下游需求汽車產量在四季度是高峰期，對應的是春節需求，歷年四季度汽車產量環比三季度上升30%左右，做多1801卷螺差存在需求基礎。

卷螺差存在一年的周期：卷螺價差一般存在一年的周期，其內在因素既有供給方面的原因也有需求方面的原因。從供給來看，鋼廠存在鐵水調劑的可能，從需求來看房地產和製造業周期存在一定的錯位，這使得卷螺差存在周期性波動。

在我們本周的調研中我們發現，部分貿易商將常備庫存從螺紋鋼逐漸轉為了熱卷。這樣，不管從最上游的鋼廠、還是從中間的貿易商以及下游的需求端，邊際上都對卷螺差有利。

年底的環保政策更多影響熱卷供給：年初公布的《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》表示將對環京津冀的「2+26」城實施採暖季鋼鐵擬限產50%，從熱卷和螺紋的產量分布來看，環京津冀的熱卷產能較多而螺紋產能相對更少，限產將使得熱卷的供給更加受限，從供給角度來看對1801熱卷更加有利。

長期做多1801卷螺差：各方面的信息顯示1801熱卷和螺紋的價差將回歸，我們預計1801卷螺差則可能回歸至正常的200-300區間，當前的策略是逢低建多卷螺差。

我們在之前的專題報告《黑色大跌 相信周期還是相信故事？》以及周度的策略報告中均持續建議做多1801卷螺差，其核心邏輯包括以下方面：

1、1801是螺紋的需求淡季，熱卷的需求旺季。螺紋利潤處在高位，若後期螺紋需求邊際走弱，則螺紋利潤回落速度將快於熱卷，卷螺差在7、8月份之後季節性走闊概率很大；

2、卷螺價差存在一年的周期，自去年12月卷螺差見頂之後，一般而言需要到今年年底或者明年年初才能見底回歸，當前卷螺現貨價差很大，做多1710卷螺差並不具備安全性，做多1801卷螺差確定性更高。

我們本周對上海的七八家大型鋼貿商進行了調研，結合調研的成果，我們對做多1801卷螺差的邏輯進行進一步詳細闡述：

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需求的淡旺季差異明顯

螺紋鋼的需求主要取決於房地產，而從全年來看房地產需求的季節性是非常明顯的，一般而言春夏兩季是房地產施工的高峰，而冬季則是房地產施工的淡季，相應的螺紋鋼需求也是淡季。

而從熱捲來看，熱卷的重要下游需求汽車產量在四季度是高峰期，對應的是春節需求，歷年四季度汽車產量環比三季度上升30%左右。因此，從需求的淡旺季來看，做多1801卷螺差存在需求基礎。

當前卷螺差創下歷史新低的一個重要原因是2016年的購置稅減半措施提前透支了今年上半年的需求，從2017年開始購置稅五折的優惠措施「縮水」為七五折，到2018年起恢復按10%的法定稅率徵收車輛購置稅。

但在季節性因素以及明年購置稅全面恢復10%稅率的刺激下，今年四季度汽車銷量可能再次經歷一次小高峰，那麼，經過最近幾個季度的低迷，到今年四季度汽車需求可能恢復，將有助於熱卷四季度需求，我們調研的以熱卷貿易為主的鋼貿商也驗證了這一點。

而從房地產來看，當前一致的預期是隨著地產銷量的下降，房地產拐點已現。那麼，隨著時間的推進，螺紋需求將邊際減弱，而熱卷需求將邊際走強，我們預計熱卷到1801合約交割時將顯著強於螺紋。

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卷螺差存在一年的周期

從歷史統計數據來看，卷螺價差一般存在一年的周期，其內在因素既有供給方面的原因也有需求方面的原因。

從供給來看，鋼廠存在鐵水調劑的可能，有條件的鋼廠可以根據螺紋和熱卷利潤的不同調劑鐵水。

需求來看，螺紋主要用於房地產和基建，而熱卷主要應用於汽車及其他製造業領域，儘管房地產是周期之母，但房地產非常容易受到政策的擾動，這使得兩者周期經常在一定時期存在錯位，造成卷螺差周期性波動。

在我們本周的調研中我們發現，部分貿易商將常備庫存從螺紋鋼逐漸轉為了熱卷。這樣，不管從最上游的鋼廠、還是從中間的貿易商以及下游的需求端，邊際上都對卷螺差有利。

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年底的環保政策更多影響熱卷供給

年初公布的《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》表示將進一步加大京津冀大氣污染傳輸通道治理力度，對環京津冀的「2+26」城實施採暖季鋼鐵擬限產50%，電解鋁廠限產30%以上。

從熱卷和螺紋的產量分布來看，環京津冀的熱卷產能較多而螺紋產能相對更少，限產將使得熱卷的供給更加受限，從供給角度來看對1801熱卷更加有利。

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長期做多1801卷螺差

從需求和供給兩方面來看，卷螺差未來將逐步走強。但是我們並不建議做多1710卷螺差，因當前1710卷螺差最新值在63，而現貨卷螺差為-380，當前螺紋供應仍然偏緊，在10月份之前卷螺差並不確定可以進一步走強。

但從1801來看，如前文所述，各方面的信息顯示1801熱卷和螺紋的價差將回歸，我們預計1801卷螺差則可能回歸至正常的200-300區間，當前的策略是逢低建多卷螺差。

風險提示：供給側改革超出預期。

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