中國版原油期貨漸入佳境！投資者不得不關注的五個問題

隨著第二批期貨公司能源中心會員名單的公布，有關國內原油期貨上市的討論也愈加熱烈。全球原油期貨交易所是個怎樣的格局？原油交易所背後有著怎樣的利益之爭？對於原油概念期貨而言又意味著什麼？

國內原油期貨推出的步伐越來越近。6月5日，上海國際能源交易中心（以下簡稱「能源交易中心」）公布了第二批會員名單，共批覆了46家期貨公司能源中心會員資格。而此前的5月31日，上海期貨交易所已經公布了第一批92家會員的名單。

5月下旬，能源交易中心副總經理陸豐也已披露，將在6月份開展原油期貨全市場模擬交易，等模擬交易順利開展、解決了所有技術性難題以後，將根據國家相關安排擇機上市原油期貨。因此，從各項進展來看，上海原油期貨年內正式亮相成為了大概率事件，關於原油期貨的相關問題也成為了市場的討論熱點。

全球原油交易所格局

全球原油交易分為實物現貨市場和期貨市場兩類。其中，期貨市場在國際原油定價中的作用越來越重要。自1970年代的兩次石油危機後，經過40餘年的快速發展，世界原油期貨市場的交易量和交易品種都呈現快速增長的趨勢。期貨交易所能夠反映市場供需現狀，為石油生產國與消費國調節生產、影響消費及謀劃長遠應對提供依據，更可作為主要的金融工具之一，來規避、對沖和降低當前及未來由於價格波動造成的系統類和非系統類風險。

在國際石油期貨交易市場上，除比較知名、交投比較規範和活躍的紐約商業交易所（NYMEX）、倫敦洲際交易所（ICE）及迪拜商品交易所（DME）外，東京商品交易所（TOCOM）、印度大宗商品交易所（MCX）、俄羅斯聖彼得堡國際商品原料交易所和伊朗國際原油交易所也曾因其成交量和影響力，與前三個石油期貨市場並稱為國際七大石油期貨交易市場。不過，當中的俄羅斯和伊朗市場由於其本國貨幣未進入國際儲備貨幣體系範疇，歐美交易者不願參與此類合約交易，成為所謂的「死市」。

由來已久的中國原油期貨

與金融體系更為成熟的歐美國家相比，亞洲國家開展石油、原油期貨的歷史各不相同。而中國是最早推出石油期貨市場的亞洲國家。早在1992年底，原南京石油交易所就推出了石油期貨交易；1993年年初，原上海石油交易所也推出了石油期貨交易，主要是大慶原油、90號汽油、0號柴油和250號燃料油四種標準期貨合約。

原上海石油交易所運作相對規範，交易量也最大，一度佔到全國石油期貨市場份額的70%左右，在其開市一年半的時間裡，日均交易量就已排名世界第三，僅次於NYMEX和IPE。但是，由於當時對石油期貨市場基本功能和風險程度認識不足，加之在國家層面缺乏統一集中的管理，受地方利益和部門利益的驅使，國內期貨市場出現了盲目發展、風險失控等不良勢頭，最終國家不得不全面叫停了國內石油期貨。所以說，市場近期熱議的上海原油期貨在理論上只能稱之外「重推」，因為這是繼1993年之後再一次推出的原油期貨合約。

原油交易所背後的利益之爭——定價權

此次重推原油期貨意義十分明顯：國際貿易之中，商品價格通常是按照期貨價格來定價的，期貨市場被認為是一個大宗商品的價格發現市場，其規則制定者擁有大宗商品的定價權。以石油貿易為例，目前定價主要以倫敦市場的布倫特原油期貨和紐約市場的WTI原油期貨為基準。

無疑，國內推出原油期貨有助於動搖歐美國家的原油定價權。中國已連續多年屬全球石油消費和進口大國，並已在近年超過美國成為全球第一大原油進口國。作為建設原油期貨市場的基本條件，2016年我國原油依存度已超過65%。

此次我國推出的原油期貨合約草案與NYMEX、ICE兩個主要原油期貨合約存在一個主要區別——合約標的為中質含硫原油。其基準原油品質API度為32，含硫量為1.5%，擬包含巴士拉輕油、迪拜原油、卡達海洋原油、上扎庫姆原油、阿曼原油、馬西拉原油和中國勝利原油七種原油的混合原油標的。這一設計主要基於兩點考慮：一是目前歐美兩個原油期貨作為輕質低硫原油的價格基準，地位穩固，而中質含硫原油還無權威基準市場，因此可以通過實施錯位競爭建立此類原油價格基準市場，在一定程度上搶奪並獲取此類品種原油的定價權和話語權；二是該類品種的原油資源相對豐富，是中東原油的主要品種，也是中國和區域進口原油的主要品種，中國約60%、日本約85%的進口原油來自中東。

但要認識到的是，建立石油期貨市場並不意味著取得原油定價權。當前原油市場期貨價格除了受需求旺盛地區的進口原油數量等因素影響外，也深受地緣政治、美元貶值和投機力量的影響。在2003年以前，套期保值的力量要遠大於投機力量；但從2003 年開始，投機力量不斷上升，也導致原油期貨市場的定價功能被扭曲——投機力量作用下，國際上多個石油市場之間的套利空間會很快縮小，多個石油市場同一質量的石油價格會趨於一致。

從培育市場開始

爭取原油定價權固然有著戰略意義，但培育市場基礎同樣不可忽視。有一組數據值得關註：自1974年以來，各國約有近50次以上試圖推出石油期貨的努力，成功率只有20%左右。具體到亞洲原油期貨合約，日本、新加坡和印度都曾經嘗試過，但均沒有成功。據統計，在過去15年，世界各期貨交易所針對亞洲市場上市過的原油期貨相關品種共有16個，目前卻只剩下3個品種。

中國本身在石油期貨方面也有經驗。燃料油期貨就是很好的例子。2004年8月，燃料油期貨被批准在上海期貨交易所重新掛牌上市。起初，燃料油期貨總體表現良好，吸引了市場強烈關注。交易日趨活躍，2009年日均成交量高達38萬手。然而，從2010年開始，該品種期貨年交易量開始出現暴跌，到2013年成交量僅餘0.21萬手。歸根到底，還是因為國內燃料油現貨市場萎縮、期貨合約更改和投機者單一。

「原油概念」期貨面臨挑戰

當然，對於投資者來說，原油期貨上市首先意味著化工品之間的套利機會又增加了，比如原油與瀝青或PTA期貨之間的套利。之前由於化工品和上游原油沒有好的套利機會，造成了國內化工品期貨經常背離原油運動。而隨著國內原油期貨的上市，國內化工品和原油的相關性將會提高。

不過，原油上市之後，之前被投資者作為替代交易品種的瀝青的活躍度或將下降。上期所瀝青期貨于于2013年10月9日上市，雖運行時間還不滿3年，但這10噸/手的小合約已經創造了期貨市場的神話。據中國期貨業協會統計，2014年，瀝青期貨全年成交65萬手，總成交額276.86億元；截至2016年第三季度，瀝青期貨日均成交量已達87.7萬手，日均持倉量33.5萬手。

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