14億國人坐擁300萬億房產，到底是不是泡沫？

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一個故事的引子：

在一次跟幾個朋友的閑聊中，筆者拋出了一個話題：

某學校高二年級有十個班，在高二期末考試中，有一個班的學生在全年級總分排名中前十名佔了四個。

這也就意味著一年後，這四個學生都有可能邁入清華北大，但這個班的班級平均分在全年級排名卻倒數第三。

那麼問題來了。

請問，如果你是校長，你怎麼評價這個班？是好班還是差班？這個班的班主任到底還讓不讓他帶畢業班了？

有個朋友講，如果這個班的前四名總分這麼高，但整個班級平均分在全年級倒數，那麼說明這個班的中等生跟別的班的中下游在一個水平線上了，雖然前四名成績好，但是這個班大部分學生太差，建議換掉班主任。

另一個朋友撇了撇嘴說：如果一個班能夠培養出四個清華北大的苗子，班主任該有多麼大的功勞，別的班怎麼培養不出這麼多尖子生？還有一年的時間，帶帶差生不就行了！這個班主任是要被學校重重獎勵，這毫無疑問是個好班啊。

其他朋友也都各抒己見，筆者擺了擺手接著問：那既然這樣，如果你是學生家長，你是否願意把孩子送到這個班裡？

眾人互相對望，竟一時語塞。

其實，筆者想說，這個班，頗像中國的房地產市場。

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我們坐擁市值300萬億的房子

還來說說我們的房地產。種花家這個班到底能進不能進？

2016年一二線城市房價瘋狂上漲，已經讓整個國內地產市場達到了一個階段性臨界點。

從去年國慶二十城限購之後的這半年多，各地陸陸續續的調控政策使得市場慢慢回歸穩定。

但不管是中央政府還是央行，都意識到房地產市場如果管制不當，房屋信貸政策處理不好不僅僅會觸發金融性風險事件，還牽扯到一些社會問題。

但不管怎麼說，房價現在已經起來了。現在大家糾結的是：這一波房價起來之後，國內的房地產市場到底有沒有泡沫？

我們過去從很多角度分析過房地產市場，今天我們換一個角度來看待一下這個問題。

筆者曾在5月初發表過一篇《保房貸還是保實體經濟？要錢沒有！央媽這次要來真的！》的文章，曾詳細做過一個粗算，中國的房地產（住宅）總市值大約在300萬億元人民幣（43萬億美元）左右。

隨後筆者又搜集了一些其他發達國家（日本、美國、英國、加拿大與澳大利亞）的房地產與經濟體量指標，做了一個橫向對比，如下圖：

表中一目了然，中國的房地產總市值相當於6個英國，也差不多快接近美國與日本房地產市值的總和。

從這一個維度上講，中國的房地產（住宅）總市值已經全球第一了，而這一點也是很多財經媒體經常拿來抨擊中國房地產有泡沫的一個重要切入點。

但是我們換一個角度：如果房地產作為中國存量財富的重要載體，我們回顧一下改革開放四十年來，GDP從1978年的3678億到2016年的74.4萬億，增長了202倍！中國積累了這麼多的財富，請您告訴我，中國和其他國家比，到底值不值這個價？

顯然，這個問題的思考維度過於多頭的主觀情緒化。

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維度偏差，估值孰高孰低？

客觀分析，我們再來看第一個表的數據，會發現上述提問忽略了兩個重要的實際前提：

第一，中國有13億人口的龐大基數；

第二，中國的經濟體量和增速在過去十幾年，包括現在和未來依然是全球重要引擎。

怎麼理解呢？

我們再來做一個數據分析：

1. 把每個國家的房地產總市值除以本國總人口，看看人均佔有房地產總市值有多少？

2. 把每個國家的房地產總市值除以本國GDP，看看房產總市值是本國GDP的幾倍？

3. 人均GDP也列入觀測對比。

透過比對，我們看到了中國房地產與其他發達國家橫向對比的一個反差：

反差一：人均佔有資產低的邏輯線

中國的人均擁有房屋資產值很低，僅僅是發達國家的20%-36%，同時，中國人均GDP也只有發達國家的15%。

但是發達國家的人均GDP基本已經不增長或者增長極慢，而中國的人均GDP一直保持一個高速增長，換句話說，歐美的增量財富在停滯，而中國的增量財富在快速追趕，這就形成以房地產為載體的看漲預期溢價！

所以，從這個角度來講，隨著國內人均GDP的增長，房屋的高估值在不斷被填充，打實！

反差二：總體量估值高的邏輯線

但從另一方面，中國的房地產總市值是本國GDP的4倍，這個放在全世界來看又被嚴重高估。

過去，國際上對於一個國家的房地產泡沫有一個通用的指標：即本國房地產總市值與本國GDP的比值，如果房地產的總市值遠超GDP，那麼這個國家的房地產就有了泡沫。

2008年美國次貸危機爆發時，這個比值一度上升至172%，隨後觸發了席捲全球的金融危機。而日本當年樓市大崩盤的時候，國內的房地產市值曾是GDP的2倍！

但隨著全球社會不斷發展，土地價值和地面房產估值被重塑，發達國家的這一比值目前都在200%以上。

但國內房產為什麼被賦予這麼高的估值，這裡面的核心點其實就是中國的經濟和城市建設發展能否有好的預期增長來支持房價的溢價體現。

而這又回到矛盾一的核心點上，其實就是你是否看好中國的經濟向好預期。而這個預期，並不是一年兩年，而是未來更長久的一個遙望。

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一線城市的滿級與二線城市的追趕

但是，上面這個分析法又忽略了一個事實，國內目前形成了一個三級層，幾億農民和絕大多數的內地縣城百姓被平均了。

那中國的不同城市你怎麼來給估值？

我們把中國的房地產市場分為三個層級。

中國300萬億的住宅估值中，北上廣深大約佔了110萬億，二線和強三線城市大約佔了100萬億，其他三四五六線和兩千多個縣城佔了90萬億。

需要說明一下：

1、人均佔有房產不等於人均擁有，只是個體佔用的房產資源的市值估算。

2、美元兌換人民幣匯率以6.9計算，特比說明。

如果把中國的房地產市場這樣分成三個層級來看待的話，中國一線城市的總市值佔了全國的三成半，特別是人均佔有22.75萬美元的房產市值橫向對比其他發達國家的確處於高准位。數據就在這擺著，不用別人旁敲側擊，大家自己看。

但是，房地產的具體分析遠比這複雜。

中國一線城市就好比班裡這四個清華北大的苗子生，被全班眾星捧月一般，而這四個尖子生為了鞏固自己的地位，會不斷保持高強度的努力，儘力把自己與其他學生甩開距離，而學校和班主任也一定會把最好的資源給到這四個尖子生，並重點呵護。

我們再把案例套在房地產裡面就是：

國內最好的教育、醫療、科技、金融等等資源被灌輸在這幾個一線城市裡，供這幾個尖子來使用和調配，而全球資本進入中國後，資金抬高國內一線城市的估值，本質就是對中國未來預期的看好直接溢價到這幾個尖子生的城市的身上！

所以，大家說一線城市估值高？沒錯！是估值高！但有人認啊！中國13億多人口，960萬平方公里，出幾個尖子生，後面蜂擁無數的擁護者，並且國際資本進來的第一站就是一線城市，沒辦法，事實就是這樣！

所以二線城市只能拚命追趕，去複製一線城市的成功，夯實自己的估值。而剩下層級更低的城市，便難以逆襲，源源不斷的提供大量年輕人口和資源來不斷支撐一二線城市的估值。

這在別的國家是難以複製的。

當你了解了這個邏輯之後，你就會明白，分析中國房地產是否有泡沫的意義根本不大。

當中國大周期的預期向好，一線城市有無數的守護者，二線城市通過向周邊虹吸人口與資源去趕超一線城市，估值不斷被夯實的過程中，你糾結是否有泡沫又有什麼意義呢？

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