PE江湖的新常態：散戶化、頭部化、VC化

PE圈有一個著名的段子，道盡了中國PE江湖的生存現狀：

基金募集基本靠PR，判斷風口基本靠媒體，項目獲取基本靠抬價，盡職調查基本靠審計，判斷標準基本照發審，風險控制基本靠對賭，投資勇氣基本靠合投，投後管理基本靠放羊GP收益基本靠費率，LP賺錢基本靠運氣，排名基本靠贊助費。

之所以會這樣，其實源於PE江湖的三大新常態：散戶化、VC化、頭部化。

一、散戶化

去年以來較為寬鬆的IPO政策，使得股權投資變得火爆起來。截至今年6月底，股權類私募基金實繳管理規模達到5.83萬億元，較去年年底增加1.5萬億元，增幅達34.8%。私募管理基金只數從去年年底的15789隻增長至23473隻，增幅高達48.7%。

（註：官方將私募劃分為證券、股權、創投和其他四類投資基金，本文關於PE的數據與中基協發布的關於股權投資基金的相關數據對應）

然而，從將近8000家的PE機構的組成來看，90%以上PE的管理規模在20億以內。如果再進行細分，我估計，管理規模低於10億的PE機構會是大多數。

自2014年私募被正式劃入正規部隊後，PE進入了野蠻發展期。彼時，我們看到，無論是公募、券商等奔私的金融大佬，上市公司大股東，還是娛樂明星們都紛紛加入私募行業。即使經歷了2016年監管層發起的兩輪「大清洗」，如今依然保留了將近2萬家的規模。

下一次廚房做幾道菜並不難，但是要開一家持續賺錢的餐館卻並非易事。

這一次的樂視事件中，PE散戶化現象表現的尤為強烈。很多人應該不會忘記，2015年整個市場都在瘋搶樂視體育B輪投資份額的荒誕場景（劉濤的1000萬血汗錢就是在這一輪被深套的），這跟二級市場瘋狂追逐概念股如出一轍。面對樂視的今天，不知道那些花了高昂FA費用搶到份額的PE機構作何感想？

那個以豪賭新三板著稱的某機構，曾經對外宣稱自己的年化投資收益率超過70%，並喊出了幾百億的估值，真正是驚呆了PE行業的老司機們。儘管如此，還是有很多「專業投資人」對其趨之若鶩，無數LP紛紛慷慨解囊。如今它卻打了個「骨折」，找了家老實巴交的上市公司把自己給「嫁」了。

歷史一再教育我們：莫怪騙子太狡猾，只怨自己不專業。一些明顯偏離常識的故事也能應者雲集，還是因為中國PE界的散戶太多。

二、頭部化

任何行業都會經歷從野蠻發展到行業洗牌再到不斷集中的過程，投資行業也概莫能外。實際上，這兩年PE行業已經開始展露寡頭化的苗頭，好的資源正不斷向頭部機構聚集。有人戲稱，如今的PE格局是BAT以及其他機構。

從募資的角度看，且不說孫正義成立的千億美元基金，國內的也要不少像高瓴資本這樣的投資機構，管理規模也已經突破了千億（人民幣）規模。

再從投資的角度看，幾乎所有的明星項目都被人們熟知的幾家知名機構投了，大部分的PE機構只能在頭部機構看不上的項目里挑挑揀揀。其實這也正常，就像男女結婚也講究門當戶對一樣。不僅頭部機構在不斷尋找明星項目，明星項目也希望能有明星機構來給他們做背書和導入資源。

而人才的流動同樣向頭部機構彙集：優秀的人都希望能到知名機構里大展拳腳，而大部分的私募機構在人才引入上舉步維艱。

就像「獅子和羚羊」的故事裡所描述的那樣，羚羊跑得快是為了防止被獅子吃掉，而獅子拚命奔跑也是為了填飽肚子才不會被自然界淘汰。

未來的PE行業也是如此，只有不斷奔跑，成為頭部才能打開更大的生存空間。

三、VC化

人們早就發現，無論從投資階段還是投資金額來看，PE和VC的界限越來越模糊。而在科技爆炸、奇點臨近的時代，一個行業會被發達的互聯網和狂熱的資本快速催熟，然後快速形成誕生獨角獸。

而大部分PE只是默默地看著這一切發生，卻幾乎完全插不上手。所以，VC早就把PE的活給幹了，頭部PE們也早已到深入到前線開闢了新的戰場。

對大部分PE來說，可做的事情真的越來越少了。雖然，新一輪IPO提速又掀起了Pre-IPO投資的狂歡，但在准註冊制趨勢下，一二級市場的估值差逐漸縮窄，再加上被資本「教壞」的企業們防不勝防的「套路」，PE們不得不眼光投向其他地方。

一些機構選擇通過加強對所投企業的「投後管理」來實現管理增值，或者說通過「明星企業養成」的賦能方式獲得投資回報。

更多的機構在嘗試通過VC化的方式，將投資階段前移，時刻保持對新模式、新技術的關注，對人們消費習慣、產業升級等保持敏感，並從中從而把握投資機會。

結 語

這兩年，一些做PE的朋友經常會產生一種奇怪的錯覺：很多投資機構和媒體都在一直抱怨資本寒冬來了，沒項目可投了，一副大難臨頭的感覺。實際上，這兩年整個股權投資行業一直欣欣向榮，不僅管理規模不斷擴張，投資頻率也穩定增長。

這種錯覺是怎麼產生的？其實，這就好像學生年代，每次考完試，總有很多人都在抱怨題目太難了。但公布成績時卻會發現班級的優等生依然考得很棒，甚至於還拉高了班級平均分。

這個世界就是這樣，當行業有紅利時大家一起考高分，一起發財；當外界環境變得不友好時，人與人、企業和企業之間的差別就會放大。

如今，PE行業的紅利期正在終結，行業洗牌的寒冬已然到來。PE江湖的新常態給很多生存壓力較大的小私募提出了新的挑戰，然而對PE界的優等生來說，卻是「大風越狠，我心越盪」。

這就是，PE江湖的殘酷現實。

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