聯通混改：真的是很混 德意志銀行：市場或許期望更多

聯通混改：真的是很混改 德意志銀行：市場或許期望更多

千呼萬喚始出來，聯通混改成為這周的驚喜，或者說是資本市場的大事，但如果要用一個字來形 整個方案和過程，你會用什麼呢？混!

聯通混改：很混

很有意思，聯通混改其實說了這麼多年了，但方案出來之後，當天晚上就出來了話題，有意思的是，國際的投行報告基本上還是關注 於此次混改的實質，而國內媒體尤其是自媒體則特別關注於為什麼聯通的公告這麼混。為什麼某車說自己沒有上聯通的車，為什麼馬雲只認了這麼一點點，為什麼幾個沒什麼邏輯的小公司也要來混。

聯通的混改究竟是多條河水混成一條清水，還是混蛋改革！

其實混這個詞反應了目前聯通的很多層意思，小編翻了以下混的歷史意思：

辭彙分類

本義，動詞：不同的河水會流。 混流 混水

混，豐流也。——《說文》

時混混兮澆饡。——《楚辭 ? 王逸 ? 九思 ? 傷時》

或混淪乎泥沙。——郭璞《江賦》

汩乎混流。——司馬相如《子虛賦》

動詞：攙雜，攙合。 混合 混同 混淆 混進 混入 混雜 混飯 混跡 混日子 混血兒 混世魔王 混淆黑白 混淆是非 混淆視聽

混為一談 混跡其中 / 鬼混 瞎混 矇混過關 魚龍混雜 魚目混珠

若能類善物以混厚民人者。——《國語 ? 周語下》

吿堯之時，混吾之美在下。——《管子 ? 侈靡》

有物混成，先天地生。——《老子》

天下混而為一。——《淮南子 ? 覽冥》

六合既混。——《太玄 ? 玄圖》

形容詞：不清晰的，不清楚的，模糊的。 混沌 混混 混亂 混濁 混號 混賬 混混兒 混混沌沌

副詞：模糊地，胡亂地。 混編 混交 混戰 混凝土

哈哈，其實這些意思真的反應了目前聯通的現實。

德意志銀行報告：

Mixed ownership: a mixed bag

In line mixed ownership announcement, but market may be hoping for more

The mixed ownership announcement was broadly in line with news flows todate around the investment size and employee share scheme (e.g. Reuters article 22 June). That said, details were limited around what benefits these strategic investors will bring and under what circumstances the employee shares will vest, and given the recent run-up in share price, we suspect some may be disappointed. Operationally, the results from cooperation with internet companies were encouraging. Hence, we believe the company』s recovery remains on track and that it will likely find ways to leverage off the new strategic investors; retain Buy.

The mixed ownership party: the more the merrier?

One surprising aspect around the mixed ownership announcement was the number of strategic investors with China Life, CRRC and Wangsu among the investors. While some may point to the high number of non-internet investors being a hindrance to effective operations, we believe it is up to CU to develop ways to leverage these relationships and some may become quite valuable, e.g. Suning, which is one of the largest third party phone resellers.

A new investment strategy under mixed ownership

Management outlined a strategy of increasing average wage (to retain talent), reducing physical footprint (via greater online sales) and focused investments in network assets to drive margin improvements, which we believe is the right approach. Employee morale and retention should be significantly lifted, with middle to senior management and key technical staff receiving performance based employee shares, which will likely vest over the next three years.

Earnings, valuation changes and risks (see p.9 for details) We increased our earnings and valuation to reflect better-than-expected 1H17 results. We derive our target price using a DCF valuation with an allowance for the contribution from the TowerCo. Our DCF model assumes 8.4% WACC and 0.5% perpetual growth rate. Downside risks relate to heightened price competition and slower-than-expected operational recovery.

Our take on the mixed ownership reform

Structure of reform

The following table summarises the change in A-share shareholding structure post mixed ownership. The reform will introduce the Restructuring Fund, a number of strategic investors and employee shares into the shareholding base.

The net increase in the share base is approximately 9.9m new shares, or RMB65bn with a total amount of money raised (including the sell-down of the Unicom Group) of RMB77.9bn. CU intends to invest the entire amount raised into the H-share entity via either a share placement or a shareholder loan.

國信證券:中國聯通投資者交流會調研紀要

事項：

2017 年 8 月 16日星期三，中國聯通在香港召開中期投資者交流會，對中國聯通混改的最新進展、2017 年中期業績等內 容進行說明，並就投資者關心的問題進行了問答，具體會議紀要匯總如下。

評論：

? 混改方案千呼萬喚始出來，略超預期 基於中國聯通最新的混改方案，我們認為：

1、引進 BATJ等國內互聯網巨頭，有利於用戶渠道拓展及大數據等創新業務發展；

2、戰略投資者分布略符合市場預期，但入股群體較為分散，總體四平八穩，個別互聯網公司股權比例相對較低

3、員工限制性股票方案略超預期，有利於提振員工積極性；

4、董事會引入 4席民企代表，國企代表 6席，獨董 5席，形成有效制衡；

5、宜通世紀、網宿科技、用友軟體將促進公司在 CDN、軟體集成、物聯網等領域的發展，也體現了聯通看重新興業務；

6、聯通作為國企混改標杆，或將推動國企混改整個板塊持續升溫。 ?

會議紀要內容 王曉初介紹混改情況： 1、中國聯通是目前唯一一家集團級進行混改的企業； 2、混合所有制改革方案引入戰略投資者有助於將聯通 A 股公司的網路、客戶、數據、營銷服務及產業鏈影響力等方面 的資源和優勢與戰略投資者的機制優勢、創新業務優勢相結合，完善聯通 A股公司改革，促進其創新發展； 3、中國聯通的體制改革有助於完善公司治理，強化內部激勵，提升公司活力。 具體融資方案主要包括以下內容： ? 混改以 A股為平台，BATJ等 14 家戰略投資者向聯通 A股公司認購 90.4 億股新股，向聯通集團認購 19 億股 A股 老股，共佔總股本 35.2%，價格為 6.83元； ? 擬向核心員工授予 8.5億股限制性股票，價格為 3.79 元； ? 總交易對價 779 億元，資金將用於 4G、5G網路建設和創新業務發展。 聯通此次混改引入的戰略投資者包括 BATJ四大互聯網公司、垂直行業領先公司、具備雄厚實力的產業集團和金融企業、 國內領先的產業基金等，具體為中國人壽、騰訊信達、百度鵬寰、京東三弘、阿里創投、蘇寧雲商、滴滴、網宿科技、 宜通世紀、用友網路、光企互聯、淮海方舟、興全基金、結構調整基金等。

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