衡量市場恐慌？VIX指數可能沒你想得那麼「神」

撰文：Barry Ritholtz

VIX在一定程度上反映了期權交易員認為市場可能會在未來30天內發生的狀況

「目前幾乎所有地區的每個資產大類的隱含波動性都處於或接近1年低點」

「噢，天哪，VIX指數近期跌破10了——我們眼看就要遭遇股市崩盤並陷入長達十來年的熊市了。」

」

面對這種市場情緒，我們推出了市場指標解密系列的最新一篇。這篇評論將圍繞一個關鍵問題展開：VIX指數真是衡量市場恐慌情緒的指標嗎？

人們的第一反應很可能是「VIX指數當然就是恐慌情緒指標」。大家之所以有此判斷無外乎四大原因：

（1）仔細研究過該指數的基礎數據

（2）追蹤過VIX走勢和股價的相關性

（3）思考過VIX期貨交易對VIX成交量和定價的影響

（4）仔細考慮過這個問題

但答案可能並沒有那麼肯定。

我懷疑更有可能的情況是，許多做出這一判斷的人只是人云亦云，因為其他交易員似乎一直都是這麼說的。

這種模因傳播在那些先下結論再尋找支持性證據倒推結論的人中尤為流行。這是一種糟糕的分析方式，對於投資的危害更嚴重。

我們還是考慮一些影響VIX（其正式名稱為芝加哥期權交易所波動指數）的潛在因素，並據此判斷我們能否妥善地框定其對投資者和交易者的意義。VIX指數反映的是市場對未來波動性的預期。

令人迷惑不解的VIX指數

1

VIX 指數低於10。

我們就從5月第一周刷屏的消息開始分析吧：「VIX跌破10了，而上一次跌破這個水平是2007年，你也知道接下來發生了什麼。」這種思路存在兩個明顯的問題：

首先，有關VIX讀數有多頻繁地降至個位數水平的樣本太小了。這樣的狀況發生過三次：本世紀前10年的中期、上世紀90年代初期和現在。也就是說，VIX處於那麼低位的情況並不多。

第二個問題是對2007年的過度強調。當時的金融危機和股市崩盤與股市投資者自滿情緒和VIX指數低沒多大關係。

請看下圖：

當美國股市走低一段時間後，這種情況就發生了。

在VIX跌破10的三個例子中，美國股市無一例外都在遭遇崩盤後經歷了逾5年的復甦期：1987年的大崩盤、2000年的網路科技股崩盤以及2008-09年的金融危機。在這些例子中，隨著VIX不斷下跌，美國股市都在崩盤後相當長的時間內錄得了兩位數的漲幅。

當然，我仍然記得上世紀90年代是如何落幕的：標準普爾500指數下跌了47%；以科技股為主的納斯達克綜合指數下跌近80%。

但這提出了另一個問題：

你願意為了避免市場最終崩盤的可能性（而不是確定性）而放棄延續6年的可觀上漲？如果股市出現大回調，你憑什麼相信自己有勇氣能夠脫身出來？

2

VIX是對預期和概率的下注。

當我們將其分解為最基本的組成部分時，VIX在一定程度上反映了期權交易員認為市場可能會在未來30天內發生的狀況。市場根據需求設定價格，而需求是由各種因素驅動的：市場情緒、消息，當然還有投資者的焦慮情緒。

它提供的信息有多可靠呢？

針對一幢房子失火被燒毀的可能性購買保險與有關這幢房子會燒毀的預測是兩回事。同樣，我們並不能經常看到交易員們在扎堆驚慌時能特別準確地預測市場。

3

VIX是市場趨勢的鏡像：VIX經常與主流趨勢相反。

在股市上漲時，VIX指數下滑；當我們看到股市小幅回調時，它會微幅上漲；當我們看到股市大幅下跌時，它會強勁躍升。

然而，這些信號都不是特別及時。我們還沒有看到任何證據顯示VIX指數有任何先知的能力。請注意，VIX會在市場重挫時飆升，但它並不是可靠的領先指標。VIX在股市小幅回調時的上揚會釋放無數「假」信號。

4

波動率下降現象不僅限於股市。

美國銀行美林(Bank of America Merrill Lynch)編製了一個追蹤美國國債市場預期波動率的指數Move Index。儘管美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve)接連加息，並且有跡象顯示未來還將繼續加息，但該指數也一直在下滑。

《金融時報》(Financial Times)寫道：「目前幾乎所有地區的每個資產大類的隱含波動性都處於或接近1年低點。」在我看來，這表明除了投資者的自滿情緒之外，還有其他一些因素可能在產生作用。

5

投資者是否依然在進行對沖操作？

我的同事喬什·布朗(Josh Brown)認為，指數化的興起以及「買入並持有」投資策略的捲土重來，應該歸功於交易員們對沖股權風險意願的降低。我同意他的分析。

《華爾街日報》(Wall Street Journal)指出，投資者可能只是「不再那麼依賴標準普爾500指數期權來保護他們的投資組合」。

6

技術原因。

《彭博市場》(Bloomberg Markets)觀察指出，與VIX指數掛鉤的交易所交易產品「已經改變了期貨市場，並且有時會間接影響到該指數本身」。

我們必須認識到這些新的衍生品已經改變原生金融工具交易狀況的可能性。

（本文內容不代表彭博編輯委員會、彭博有限合夥企業、《商業周刊/中文版》及其所有者的觀點。）

編輯：馬傑、王倩

翻譯：許子軒

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