嶺南控股：重組實現向綜合性旅遊集團的變身，多業務協同發展

聯繫人：劉樂文/於佳琪

並表後公司進入新營收規模，追溯調整後增長符合預期。2017年上半年公司實現營業收入28.14億元，同比增長9.32%（以下同比計算均為同口徑下追溯調整後數據），歸母凈利潤8055.57萬元，同比增長12.55%。公司2月份完成花園酒店100%股權、中國大酒店 100%股權及廣之旅 90.45%股份的收購，同一控制下並表後，公司營收利率均進入新規模。

重組後公司費用率有所下降，彰顯整合能力。上半年公司期間費用率下降1.73pct至13.75%，其中銷售/管理/財務費用率分別下降0.14pct/1.31pct/0.29pct。重組後公司經營效率有所提升，隨著幾大板塊持續的整合，費用率有望進一步下降。

廣之旅增長穩健，保持華南地區旅行社龍頭地位。上半年廣之旅實現營業收入23.25億元，同比增長11.07%，實現歸母凈利潤3122.07萬元，同比增長13.20%。其中出境游同比增長12.18%，增長主要來源於非洲中東遊、歐洲游、東南亞游三個市場；國內游同比增長 15.43%。由於國內游業務佔比提升，毛利率下降1.49pct至10.77%。根據旅遊局數據顯示，上半年我國出境遊人次增長5.1%，國內遊人次增長13.5%，廣之旅作為華南地區的龍頭公司，享受高於行業平均的增速。從2015年公司的資產負債情況來看，公司應收和預付賬款佔比均較同期的眾信旅遊和凱撒旅遊低，顯示出了強勢的對上下游的賬期控制能力。

直營酒店RevPAR提升較快，酒管業務毛利率略有下滑。目前公司共有花園酒店（收購）、中國大酒店（收購）及東方賓館（原）三家經營酒店，RevPAR上半年分別提升4.71%，8.28%，6.39%。三家酒店上半年共實現營業收入4.44億元（+0.04%），其中中國大飯店麗晶殿改造後恢復經營，使得其營收利潤增長最快。公司酒管業務上半年實現營業收入2084.44萬元（+46.42%），新簽項目加快使得收入端快速提升。但由於嶺南酒店輸出產品升級，同時部分門店管理項目處於開業籌備階段，因此毛利率下滑29.44pct至56.18%。

盈利預測與投資建議：公司受益於國企改革，去年實施員工持股計劃，資產整合後轉型為綜合性旅遊集團。由於公司完成合併，調整盈利預測，預計17-19年實現凈利潤1.69/1.91/2.13億元（原預測17/18年凈利潤為0.47/0.52億元），EPS分別為0.25/0.29/0.32元，對應PE分別為53/45/41倍，維持「增持」評級。

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