招商食品飲料周觀點

最新 06-21

觀點討論

風格真的切換了?上周白酒家電等龍頭白馬都出現調整，中小創上漲，市場普遍在討論風格切換的判斷，我們認為談論這種所謂的風格切換其實沒有抓住市場的本質。過去藍籌白馬的上漲，是因為投資者經歷15年的大起大落後選擇回歸更加價值的投資思路，現在的藍籌調整和中小創上漲，也同樣遵循此邏輯，中小創板塊雖然經歷了大幅下跌，但仍然並非遍地黃金，業績風險暴露，估值偏高的很多，也有不少回歸了價值。所以，我們認為市場投資邏輯沒變，本質的風格也沒變，仍將是自下而上尋找合理業績和估值的公司，很難出現板塊性遷移，中小創也將由過去的同漲同跌進入持續分化階段。一邊喊著業績和估值決定投資，一邊又喊著風格切換，那是自相矛盾。

階段性整固或是短期走勢，持續性向上仍然不變。我們前期對重點公司的觀點一直是錨定目標價，在目標價以內只買不賣，到目標價我們持續跟蹤評估新的空間，而股價確實也一直甚至是加速上漲，這裡主要因素是基本面的不斷向上催化，次要因素是中小創的業績風險暴露，以及對各種不正當炒作牟利的監管從嚴。我們認為，現在股價和基本面的關係，是股價這隻狗跑得比基本面這個人快了些，繩子拉直了，需要狗停一停，人繼續跟上。股價看，近期茅台五糧液股價高點都逼近了我們盈利預測上調後的目標價（500元,61元），對應今年近30X和25X，確實回到了2010年以來的高點，基本面看，仍然總體都認同基本面景氣的持續向上，但市場對2季度的業績，對9月份茅台究竟要對價格怎麼表態，出現了短期不確定的心態。不過我們依然堅定認為，行業景氣仍在路上，茅台預收款未釋放，價格未提，行業留有餘力，利好未出盡。2010年-2011年，白酒行業景氣也是驅動對業績和漲價的預期一路向上，雖然也會出現階段性調整，但是板塊即使到2012年上半年，仍然有一大波的上漲。

重點追蹤

茅台供給緊張之勢延續，二季度業績料平穩增長。公司透露9月市場投放量較正常月份有翻倍增長，並增加制酒和制麴車間。如按全年2.6萬多噸的規劃，日發貨量70噸，中秋國慶旺季前計劃發貨量達150噸也屬正常。我們之前測算一季度實際發貨量超7000噸，主要集中在1-2月份，3-4月份日發貨量不足50噸，欠貨較多，5月發貨量加大到70噸，二季度實際發貨量預計5500—6000噸，上半年較公司年初規劃1.3萬噸發貨量相一致，二季度發貨量相比去年兩位數增長，加之系列酒和財務公司增量，報表收入預計在20-25%（不考慮預留或釋放）。保守估計下半年日發貨量維持70噸或略高水平，全年2.68萬噸計劃量，但按照當前的需求狀態，日發貨量70噸難以滿足市場需求，供給緊張的態勢延續，即使提升到90-100噸，料也未能完全緩解（渠道反饋日供應120噸以上才可基本滿足）。

五糧液正循環加速，邏輯持續強化。五糧液川藏聯誼會上，李曙光再次強調穩定出廠價格，提升市場價格。西南市場反饋今年已完成30億銷售目標，四川也繼江蘇、河南後第三個破20億市場。董事長對公司內部調研結束後，多次會議強化經銷商信心，頗有老窖16年發力前的態勢，在終端開發、經銷商服務上不遺餘力，讓市場充滿信心。我們從渠道調研看五糧液四川銷售隊伍不斷壯大，服務細化到終端，市場批價在800-810水平，整體雖無明顯增量，但庫存消化非常乾淨，驗證公司正循環加速的邏輯。老窖也在馬不停蹄布局空白市場，確立華東市場以長三角為核心突破點，公司在傳統市場恢復後積極布局新市場，帶來持續增長，強化之前市場預期。對於五糧液和老窖而言，不僅僅是茅台緊缺帶來的溢出，其自身邏輯也在得以加強，仍不失為彈性和防禦性最好的品種。

五糧液公司高管站在門口歡迎經銷商，是20年來破天荒第一遭，這個文化的改變如果能持續塑造，絕對是徹底的扭轉。

策略會公司和專家交流反饋：白雲山今年提價後二季度仍保持量和收入小幅增長，費用投入下降趨勢仍將延續，在餐飲渠道正在逐步壓縮競品的市場份額，但預計速度都不會很快；中炬高新4-5月份銷量保持正增長，疊加提價收入增長近10%，1-5月份預計在18-20%，庫存恢復到較合理水平，下半年預計態勢仍將延續，加之利潤率繼續恢復，17年業績也足以支撐當前市值。

投資策略

板塊趨勢仍將向上，回調可繼續布局。板塊上周迎來難得的調整，從白酒板塊當前估值水平和17-18年報表增長看，具備較高的安全邊際，當前環境里勢必會提前反應18年業績的高增長。淡季企業積極進行市場調整，市場調整效果比業績更為重要。板塊以時間換空間，目前並無泡沫，如果出現類似去年7-9月的調整，那將是又一個極佳的進場機會。我們繼續堅守一線龍頭品種，繼續推薦五糧液、老窖和茅台，估值較低的洋河也可放心繼續買入，口子窖減持靴子落地，安全邊際足夠，古井、汾酒可尋找買點積極布局，沱牌可布局明年。繼續看好調味品行業稀缺性帶來的估值提升和大眾品龍頭品種的性價比，建議擇機長期配置中炬和伊利，中炬今年預計收入增長18-20%，利潤彈性更大，伊利去年二季度基數因素今年收入有望超預期增長，性價比可比白酒。安琪今年業績確定60%增長，估值仍只有24倍，可繼續持有。雙匯迎來業績改善窗口期，主要得益於豬價深度調整公司屠宰放量和肉製品成本降低，收入端內生增長仍需等待。

報告提醒

我們本周發布豆奶行業深度報告：國民營養，東方飲品；之於伊利，慢起步，深影響。植物蛋白飲料歷來被飲料界看做是待開發的寶藏，尤其是亞洲人自帶的乳糖不耐受體質，更是讓其看似潛力無窮。維維推出豆奶飲料，達利重磅推出豆本豆新品，伊利也在年初表示，將於年底推出自己研發的豆奶產品。豆奶行業當前規模近百億，龍頭企業引導作用較弱，我們認為豆奶行業仍有很大提升空間，隨著飲用場景從早餐向多元化拓展，潛力市場規模有望達到500億。考慮到伊利自身的全渠道、強品牌，類產品的特徵，我們認為豆奶是伊利在非乳產品中，成功概率最高的品類之一。對於伊利豆奶產品，市場應當放低短期預期，不會像安慕希一樣三年實現百億，但有非常重要的意義，將豆奶作為非乳產品標杆，提升內生培育新品的研發及渠道能力，為產品多元化積累寶貴經驗，成為公司實現「全球健康食品提供者」目標的試驗田。更深入分析，敬請閱讀我們的本周發表的行業深度報告《國民營養，東方飲品—豆奶行業暨伊利布局展望深度報告》。

本周行業資訊

（一）白酒

行業資訊更新：

【貴州茅台】6月12號公司召開了2018年度新車間投產籌備情況專題彙報會，決定2018年度制酒方面將新增投產15棟生產房共60個制酒班組，制曲方面將新增投產10棟生產房。新增產能3000噸，2018年茅台基酒或突破4.5萬噸。

【瀘州老窖】於6月12日披露了《2017年公司債券募集說明書（申報稿）》，擬發行總規模為不超過30億元的公司債券，債券面值為100元平價發行，債券的期限不超過5年。截至 016年末，瀘州老窖集團從各家銀行獲得的綜合授信額度合計79億元，其中已使用的授信額度為27.51億元，未使用授信額度51.49億元，具備較強的融資能力。

上市公司公告：

【瀘州老窖】6月13日發布了2016年度分紅派息實施公告，2016年度利潤分配方案為：以公司現有總股本1,402,252,476股為基數，向全體股東每10股派現金9.60元（含稅）。本次分紅派息股權登記日為：2017年6月16日。除權除息日為2017年6月19日。

【口子窖】6月16日發布公告稱，高盛擬減持口子窖全部股份40,937,400股，占公司總股本的6.82%。口子窖當日收盤36.01元/股，按此計算，減持計劃完成，高盛將再次套現14億左右。

（二）乳製品

行業資訊更新：

1、據對全國定點監測，6月份第1周（採集日為6月7日）內蒙古、河北等10個奶牛主產省（區）生鮮乳平均價格3.42元/公斤，比前一周下降0.3%，同比下降0.3%。

2、從江蘇檢驗檢疫局獲悉，日本近期就進口生奶和奶製品的動物衛生要求發布G/SPS/N/JPN/471/Add.3號通報，2017年11月1日及以後抵達日本的生奶和奶製品，包括從2017年11月1日以前出口國出口的產品，必須附有出口國主管機關根據AHRs要求出具的衛生證書。

3、現代牧業於6月16日公布，現代牧業旗下公司將向蒙牛集團供應乳製品及提供服務。供應飼料自生效日期至2017年12月31日、2018年及2019年的建議年度上限分別為人民幣1.8億元、3.2億元及3.6億元;乳製品供應建議年度上限分別為人民幣10.61億元、18.99億元及22.23億元;提供服務的建議年度上限分別為人民幣5227萬元、約1.39億元、約1.63億元。

上市公司公告：

【伊利股份】6月13日發布公告，擬投資設立內蒙古惠商互聯網小額貸款有限公司（暫定，最終名稱以工商註冊為準），投資金額為3億元人民幣，預計項目建設時間為4個月。

【貝因美】年6月16日召開的第六屆董事會第十九次會議中，同意終止年產2萬噸配方乳粉濕法生產改造項目。該項目已實際投資30,151,349.67元，其中在建工程合計1,753,074.67元，土地使用權合計28,398,275.00元。