握定周期、金融主軸，環保設備需求矚目——行業配置觀察

根植系統運行，立足邏輯推理，多元資產配置，堅持勝率為王！新財富請支持華創策略第一！

投資摘要

一、核心推薦：做多窗口期，周期、金融主線不改

當前階段的市場無論是在宏觀緊縮效應、海外交易背景、金融監管環境，還是市場情緒上都處於相對更優的狀態。市場新高後的韌性將繼續推動市場熱情沿著「周期+金融」主軸擴散。受益於供給側改革和環保限產的電解鋁和化工漲價品類仍為最具確定性的周期方向，四季度有望加速落地的煤改氣則有望超預期。環保趨嚴帶來的行業高速發展機會將使得優質環保設備企業得以重估。資產質量不斷改善的銀行、受益於需求爆發的保險龍頭、馬太效應彰顯而又處於估值窪地的大券商將是市場另一最小阻力方向。

電解鋁：環保限產力度不減，前期改革初見成效。個股推薦：雲鋁股份、神火股份

化工：環保助推供給收縮，多品類價格或創新高。個股推薦：三友化工、萬華化學、中泰化學

煤改氣：環保壓力+政策引導，「煤改氣」下半年加速落地。個股推薦：大元泵業、百川能源

環保設備：環保新常態，市場需求激增。個股推薦：清新環境

金融：券商——馬太效應突出，恆強局面開啟；銀行——銀行基本面持續改善，估值修復持續；保險——保障型需求爆發，優質險企內含價值提升。個股推薦：華泰證券、海通證券；興業銀行、工商銀行；新華保險、中國平安

二、行業復盤：金融板塊持續發力，計算機通信異軍崛起

本期申萬一級行業中僅食品飲料收跌，非銀(+8.56%)、銀行(+6.43%)和計算機(+5.66%)漲幅居前。申萬風格指數本期均收漲，新股指數(+10.81%)、低市盈率指數(+4.74%)和低市凈率指數(+4.43%)位於漲幅前三。估值角度，銀行當前PE為8X，處於2012年至今74%水位，排名居首。農林牧漁當前估值為26 X，處於2012年以來的2%水位，排名最末。從PE band來看，銀行、食品飲料、保險、家電和公用事業接近或高於正二倍標準差；綜合、房地產、鋼鐵、紡織製造PE逼近或低於負二倍標準差。

三、中觀數據：有色化工齊漲，航運客運延續回暖態勢

焦炭期現價齊漲，現貨價創今年新高達2000元/噸，期貨價也大幅上漲27.3%至2360元/噸；BDI指數報收1209點，延續上期回升態勢繼續上漲4.7%，7月鐵路客運量環比增加156.8%；PVC、甲醇、PTA、純鹼、橡膠等化工品的價格均有不同程度的上漲；SHF銅價、SHF鋁價、SHF鋅價較上期分別上漲4.7%、3.0%、5.8%。

報告正文

一、核心觀點

上周五上證突破3300關鍵點位，對於當前階段的市場而言，宏觀經濟層面國內短周期依然處於平滑築頂後的有序回落過程中，而無論是從內部利率還是外部貶值壓力角度來看，二季度初期市場所面臨的宏觀緊縮效應都得到大幅緩解。制度層面，近期雙創的落地、中央和各部委對改革深化的強調，無疑都彰顯著資本市場與改革創新回歸良性互動的訴求。後市我們仍將維持當前仍是A股配置的黃金窗口期的判斷，繼續看好市場新高後的韌性，堅持三季度以來我們一直強調的「周期、金融為主軸，優質成長搏彈性」配置思路。

周期板塊方面，我們繼續看好今年供給側改革新焦點——電解鋁，同時緊密跟蹤並推薦關注環保限產下的化工漲價品種，基於政策引導及環保邏輯的京津冀地區「煤改氣」也有望迎來兌現。我們自6月28日以來重點推薦電解鋁標的神火股份、雲鋁股份，至今漲幅已分別達到78.2%、64.0%。8月中旬以來股價雖有調整，但我們判斷作為今年供給側改革的焦點，電解鋁在環保限產的助推下，供需格局將繼續改善，仍是最具確定性的周期品種。大金融方面，周期行業企業利潤的修復持續提升銀行資產質量，保險基本面向上「黃金期」內，保險板塊穩步上漲無虞，證券行業的新規、較低的估值也將繼續利好券商龍頭。早在5月3日《泰然布局火電非銀》中，我們即率先指出大金融板塊預期差較大，並著重分析了保險和券商的投資機會，自此保險指數一路拉升，大幅上漲46.55%。7月20日強調推金融主線以來，銀行、非銀輪番上漲，帶動指數上攻，行業配置觀察雙周報核心推薦標的華泰證券（601688）周一大幅跳漲9.73%。此外，隨著環保督察的深入推進，建議關注市場需求潛力巨大的環保設備。

「行業配置雙周報組合」投資收益展示：從「行業配置雙周報」構建初（2017/3/5）至今，絕對收益43.76%，相對上證綜指超額收益39.19%，年化收益率110.24%，最大回撤5.81%。（組合構建標準：雙周報推薦標的，按一級行業等權建倉，持有至下期報告，若下期中提示繼續持有，則進行組合再平衡，否則以當日收盤價賣出。）

（一）電解鋁：環保限產加碼，前期改革初見成效

秋季限產助力供給側改革，電解鋁產能去化持續推進。環保部8月21日印發《京津冀及周邊地區2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》，《方案》提出2017年10月至2018年3月期間，電解鋁廠限產30%以上(以停產電解槽的數量計)；氧化鋁企業限產30%(以生產線計)；炭素企業達不到特別排放限值的，全部停產，達到特別排放限值的，限產50%以上(以生產線計)，此次限產標準較為明確，主要集中在河北、山東地區，冬季電解鋁及其生產原料氧化鋁和炭素的產量將在供給側改革產能去化的基礎上進一步縮減。

前期去產能工作順利進行，重點區域取得實質性進展。山東發改委上月印發《山東省2017年煤炭消費減量替代工作行動方案》，方案指出魏橋創業集團違規建成電解鋁項目5個，違規產能268萬噸；信發集團違規產能53萬噸，責令7月底前關停違規電解鋁產能321萬噸。截至2017年7月，全國電解鋁運行產能為3836萬噸，此次關停的違規產能將近全國的十分之一。除山東外，新疆、內蒙古等電解鋁產能較大的省區此前在關停違規產能方面也已有動作，新疆昌吉州人民政府停止3家違規在建的200萬噸電解鋁項目；內蒙古已發文要求停產停建違規項目，責令創源金屬、錦聯鋁材未取得產能置換指標的違規項目停產停建,落實產能置換指標。

據最新數據顯示，目前電解鋁庫存仍處於高位，約為140萬噸，但可用庫存天數為14天左右，處於合理水平，並不會壓制電解鋁的價格。綜上，在可用庫存水平處於合理水平的情況下，供給側改革的穩步推進疊加秋季限產帶來的供給端的縮減將繼續支撐電解鋁的價格。個股方面，我們繼續推薦雲鋁股份（000807.SZ）和神火股份（000933.SZ）。

（二）化工：環保助推供給收縮，多品類價格或創新高

環保繼續加碼，眾多化工品類供給受限。相比於其他行業，化工行業整體三廢排放較高，同時存在氮氧化物排放與部分有毒物質排放，因此治理化工行業污染一向是環保政策和行動的重點。自《大氣污染防治行動計劃》、《水污染防治行動計劃》和《土壤污染防治行動計劃》拉開了史上最嚴環保整治行動的序幕之後，包括核發排污許可證、重化工企業「退城入園」規劃等多項涉及化工行業的全國性政策逐步落地，覆蓋農藥、碳素、石化等多個子行業的停產、限產及淘汰落後產能的區域性政策也在陸續跟進。2017年8月7日，第四批中央環保督查行動也全面啟動，覆蓋吉林、浙江、山東、海南、四川、西藏、青海、新疆（含兵團）8個省市，其中浙江、山東等省份均為化工大省，涉及到的燒鹼、MDI、環氧丙烷、草甘膦等19種化工產品產能超過全國產能的30%，R134a、印染、山梨酸及山梨酸鉀、R22、染料、碳酸二甲酯、環氧丙烷、滌綸長絲、MDI、乙醯乙酸甲酯、雙乙烯酮等10種產品產能佔比超過50%。

環保利刃疊加供給側改革，部分化工品類迎來投資新機會。化工品的限產隨著環保督察的深入推進而愈演愈烈。重質純鹼上游供給受限，鹼企停產限產，價格繼續上漲。一方面，氨鹼法的重要原材料電石在環保的影響下出現供給大幅收縮，到貨仍顯不足，後續或影響部分鹼企開工，支撐純鹼價格。另一方面，純鹼企業本身也受環保衝擊，企業頻頻停車或減產，例如山東海化限產3成，湖南湘潭鹼企、四川廣宇和湖北雙環紛紛停車，推動價格上行。

供給端壓制，氯鹼價格維持高位。PVC方面，本周PVC上漲175元/噸達7475元/噸，PVC-電石-鹽酸價差擴大至2610.25元/噸。由於上游電石的供應偏緊且自身開工率承壓，價格有望維持高位。燒鹼方面，受環保督查影響，目前液鹼企業開工率在73%-75%之間，低於全年開工水平。新疆、山東的片鹼企業開工率也在5至6成的低位。考慮到氯鹼不平衡局面的持續性，燒鹼有望維持高景氣。粘膠發貨緊張，庫存低位，價格穩中有漲。粘膠廠商訂單充足，庫存維持低位，發貨依然偏緊。中端市場報價在16200元/噸-16300元/噸，高端市場主流價格保持在16400元/噸-16500元/噸。粘膠長纖價格有所回調，但仍高於去年同期。

有機硅開工下滑明顯，成交價格持續上行。河北三友及湖北興發裝置開工均僅在5成左右，浙江興安、合盛等企業開工亦明顯下滑，疊加後期山東魯西、金嶺將進行裝置檢修，供給端收縮顯著。下游在貨源緊張的預期下成交大幅增加。目前，DMC市場成交價已突破22000元/噸。MDI供貨偏緊，行業高景氣維持。萬化於8月22日上調聚合MDI掛牌價至29000元/噸，其他廠商掛牌價穩定在24000元/噸以上，報盤價在27600元/噸-28800元/噸之間，仍處於年度高位；華東地區純MDI報盤價上漲1250元/噸至31750元/噸，延續漲勢。MDI貨源偏緊，部分廠商限量供貨，加之全球供需格局持續偏緊，高景氣有望維持。環氧丙烷貨緊難改，價格高位堅挺。本次環保督查覆蓋的省份中，山東省環氧丙烷產能達163.6萬噸，佔全國產能比重超50%，其中84%產能為氯醇法。本次環保行動或使山東地區環氧丙烷廠商裝置負荷維持低位，疊加全運會及十九大等活動交通管制影響，環氧丙烷供給偏緊。而上游丙烯平穩運行，成本端也有所支撐，環氧丙烷價格整體高位堅挺。

個股方面，我們看好受益於價格上漲、競爭格局改善的龍頭化工公司。三友化工（600409.SH）：有機硅、純鹼、氯鹼價格上行帶動盈利改善，目前PE 為17.17倍，處於偏低水平。萬華化學（600309.SH）：MDI、石化項目盈利前景樂觀，目前PE同樣偏低，為13.68倍。中泰化學（002092.SZ）：氯鹼、粘膠景氣度回升推動業績增長，目前PE處於低位，為11.81倍。

（三）煤改氣：環保壓力+政策引導，下半年加速落地

環保壓力持續加碼，「煤改氣」進入放量期。環保部近日在2017年上半年環境經濟形勢分析與工作推進會上指出，完成「大氣十條」目標壓力巨大。而煤改氣作為改善我國大氣質量的重要舉措，下半年預計將進入加速期。從2016年首次提出「禁煤區」概念，要求環京18個縣市區一年內完成燃料煤炭「清零」任務，煤改氣在河北、北京與天津開始試點。再到2017年政策進一步細化落實，其中《京津冀及周邊地區 2017 年大氣污染防治工作方案》指出，將北京市、天津市、河北省、山西省、山東省、河南省 「2+26」城市納入京津冀大氣污染傳輸通道，實施冬季清潔取暖重點工程，全面加強城中村、城鄉結合部和農村地區散煤治理，範圍從18縣市區擴大到28城市，「2+26」城市總計改造需求達到4500萬戶左右。伴著環保春風，「煤改氣」在河北開始放量，目前山東、山西也開始試點，預計2018年「煤改氣」進入高峰期。

政策引導+經濟補貼，加速「煤改氣」落地。為堅決打贏藍天保衛戰，推進北方地區冬季清潔取暖，國家出台了一系列加快清潔取暖的支持性政策。而天然氣作為煤炭的主要替代能源之一，「降煤穩油提氣」成為國家政策推進的思路。在國家政策的推動下，「煤改氣」進程不斷加快。為推進「煤改氣」項目落地，政府不僅在政策上引導，在經濟上亦予以補助，進而提高居民使用天然氣的積極性。今年5月份，河北省發改委轉發了《關於分解下達京津冀及重點地區污染治理工程2017年中央預算內投資計劃(第一批)的通知》，而8月份中央補貼到賬。從中央補貼文件5月下發至8月到賬，我們可以看出中央政府對京津冀及重點地區污染治理的速度和力度。同時，全國第四輪環保督查也將重點考察京津冀地區的大氣污染和燃煤鍋爐改造，煤改氣補貼有望再加碼。額外補貼將進一步減輕天然氣運營商投資負擔，加速「煤改氣」落地。

在環保高壓常態化的背景下，「降煤穩油提氣」預計將貫穿整個十三五規劃的能源政策和產業導向之中。從當前狀況來看，大規模的「煤改氣」開始於2016年，預計未來2-3年迎來落實高峰期。個股方面，我們推薦大元泵業(603751.SH)和百川能源(600681.SH)。大元泵業的產品在國產屏蔽泵中質量最好、性價比最高，是國內前幾大壁掛爐企業最優的選擇，其在煤改氣市場中佔比已經超過50%。百川能源深耕京津冀區域，區位優勢明顯，將直接受益於由煤改氣帶來的燃氣銷售和接駁業務的爆發。

（四）環保設備：環保新常態，市場需求激增

「散亂污」企業專項整治行動打開環保設備的市場空間。目前全國各地都在嚴厲打擊「散亂污」企業，根據環保部相關數據顯示，截止到6月底，共查處20481家違法企業，其中「散亂污」企業達到6662家。「散亂污」企業多存在沒有環保審批手續、廢氣直排污染環境等問題。沒有安裝任何污染處理設備的排污企業或被取締，或被限產停產、責令整治。被取締的企業都是一些小作坊和小加工廠，一般沒有能力投入資金安裝污染處理設備。在環保政策日益趨嚴的環境下，無力支付環保成本的企業最終將被迫退出市場；而被限產停產的企業若要恢復生產，必須滿足排污達標這一基本前提，此類企業對環保設備的需求將會明顯增加。

同時，「散亂污」企業的治理整頓行動對現存企業起到一個震懾作用，提高排污企業的環保意識，促使其加大資金投入進行減排治污。在我們近期調研過程中發現，隨著環保督察的持續推進，各地政府對排污企業的處罰力度不斷加大，影響範圍也日益擴大。在這種高壓新政的氛圍下，企業的環保意識明顯提高，很多企業主動投入巨額資金安裝治污設備。例如天津開發區的三星機電投資一個億的資金安裝污染治理設備，由於目前從結果來看治污效果並不理想，預期企業後期在治污設備方面的投資還會繼續增加。「散亂污」企業的專項整治行動通過對問題企業的查處以及對非「散亂污」企業的警示，使排污企業被動或主動的進行排污治理，拓寬了環保設備的需求市場。

第三方治理疊加京津冀秋季污染治理，大氣污染治理企業或將受益。中國的工業污染除政府承擔治理責任外，主要由排污企業自行治理，但是這種方式難以建立有利於環保的自我約束機制，同時受經濟和技術水平等因素的制約，並不是每個排污企業都有能力建立治污設施。在這種背景下，2013年政府引入環境污染第三方治理，此後發布了一系列相關文件推進第三方治理市場的建設。近日環保部提出了關於推進環境污染第三方治理的實施意見，對被環保部門責令限產、停產整治且拒不自行治污的排污企業，可督促其實施限期第三方治理，並鼓勵第三方治理單位提供包括環境污染問題診斷、污染治理方案編製、污染物排放監測、環境污染治理設施建設、運營及維護等活動在內的環境綜合服務。該舉為沒有能力自行治污或治污成本較高的「散亂污」企業提供治理污染的又一途徑。此外，意見中指出將在京津冀試點實施限期第三方治理，而京津冀大氣污染問題最為嚴重，疊加環保部近日印發的《京津冀及周邊地區2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》的影響，我們認為擁有大氣污染治理經驗的企業或將受益。

環保裝備製造業政策面支持獲進一步推進。近日工信部公開《關於加快推進環保裝備製造業發展的指導意見》徵求意見，《指導意見》中指出到2020年，培育十家百億規模龍頭企業，創建百家具有示範引領作用的規範企業，打造千家「專精特新」中小企業，形成若干個帶動效應強、特色鮮明的產業集群，相比原先要求在重點領域培育100家以上骨幹企業相比有明顯增加。環保裝備製造業產值達到10000 億元，相比2016年6200億元產值，實現複合增速12.69%。重點八大領域中大氣污染防治裝備重點研發PM2.5 和臭氧主要前體物聯合脫除、三氧化硫（SO3）處理等趨勢性、前瞻性技術裝備。我們認為在除塵、脫硫等方面技術較為領先的企業或將有較大發展，重點推薦：龍凈環保。

此外，《指導意見》還提出加大財稅金融支持力度。在我們近期調研中了解到，目前在治污設備方面中央和各地政府也有一些專項補貼。例如天津開發區的企業若要安裝治污設備，符合相關條件的，國家和地方政府會補貼企業治理污染投入資金的40%，其中京津冀專項補助15%、市政府補貼15%、開發區補貼10%，企業只需要承擔60%的資金投入。

個股方面，我們重點推薦清新環境（002573.SZ）。公司作為煙氣治理龍頭，技術優勢明顯。隨著環保不斷趨嚴，行業需求將大大提升，公司在大氣污染治理方面的領先技術和積攢經驗將助力企業搶佔市場份額。從公司披露的半年報來看，公司營收穩步增長，利潤增速雖受累於毛利率和財務費用有所下滑，但其在脫硫除塵、超低排放、火電機組超低改造方面的投入將有望提升規模效應，攤薄成本，提升公司盈利水平。

（五）大金融：資產質量改善，金融龍頭恆強

1、券商：馬太效應突出，恆強局面開啟

券商分類評級塵埃落定，大券商重回AA類評級。我們持續推薦券商板塊，本期看點為14日最新評級結果的公布。今年是券商分類監管新規實施的首年，營收排名、凈資本充足度、境外子公司收入、新業務競爭力及分項業務綜合實力等成為新增加分項，利好有著業務積累、資本充足、發展穩健的成熟券商的評級提升。8月14日，中國證監會公布2017年證券公司分類評級結果。97家券商中AA級券商11家，佔比較去年增加了3個百分點；A級券商29家，佔比和去年基本持平；CCC及以下類券商共9家，佔比較去年增加了1個百分點；B類券商數量佔比有所下降。上市券商中，華泰、海通、中信、廣發重回AA級，而國泰君安和招商證券則是連續八年穩居AA級。

評級結果影響深遠，新規助力大券商發展。分類評級對證券公司在投資者保護基金的繳納比例、風險資本計提準備、券商融資成本、創新業務審批等業務開展有著重要影響。此外，C類券商無法在全國範圍內新設營業部。根據今年發布的公司債承銷業務規範（徵求意見稿），對於非A類券商，且作為主承銷商的公司債承銷金額排名未進入行業前20的，可能會失去公司債主承銷商資格。雖《規範》的落地尚有一定的時間，但以此透露出的監管趨勢一定程度上壓縮了中小券商的發展空間。隨著評級加分更多考量券商的業務規模排名，中小券商獲取A以上評級的難度在加大，大券商的優勢將更加突出。

估值處歷史低位，水位僅達12年以來10%。自去年年末以來，券商行業整體經歷了兩波調整下跌，目前券商行業指數PB為1.83倍，估值有較大上修空間。具體標的上，我們繼續推薦華泰證券（601688.SH）和海通證券（600837.SH）。

2、銀行：銀行基本面持續改善，估值修復持續

基本面持續改善，中長期貸款大幅增加。7月人民幣貸款增加8255億元，同比多增3619億元。其中，短期貸款及票據融資和中長期貸款分別增加35億元、8876億元。中長期貸款大幅回升，較去年同比增長41.19%。貸款需求的增加主要源於經濟環境好轉下企業投資需求的增加而非短期補充流動性。同時也說明了在銀監會嚴厲監管銀行同業、委外業務的背景下，銀行進行結構調整，加強放貸的訴求。

不良貸款率穩中趨降，銀行資產質量有望提升。今年以來，銀監會頻繁發文加大監管力度。相關部門針對地方政府舉債的監管力度一直在加碼，城投債償還量多次超過發行量。而金融會議為監管地方債務提供抓手，對地方政府債和融資平台債進行深入規範。8月18日銀監會審慎規制局表示銀監會對銀行同業業務、理財業務和表外業務三大市場亂象領域的監管已顯初步成效。從不良貸款率來看，二季度不良貸款佔比為1.74%，自去年高位穩中有降，銀行資產質量有望進一步提升。

個股方面，我們基於當前經濟弱企穩，銀行基本面持續改善，資產負債表有望修復，繼續推薦優質股份行興業銀行（601166.SH）和大行代表工商銀行（601398.SH）。同時，興業銀行與工商銀行中報預計披露日期分別為8月30日、31日，中報表現值得期待。

3、保險：保障型需求爆發，優質險企內含價值提升

保障型需求爆發，購買意願、能力均走強。一方面，老齡化背後的「四老」贍養義務和「兩孩」哺育責任使得高負債中產對消費型保障產品有較大需求。另一方面，隨著我國人口收入結構逐漸成為「紡錘型」，消費能力開始釋放。2016年我國人均GDP達到8866美元，而按照國家保險行業發展的S曲線，當人均GDP超過1萬美元時，保險將進入內生需求爆發的階段。我國壽險全行業保費增速自2011年觸底以來連續5年上行，去年同比增長31.72%。

保險機構主動改變利源，三差結構更為均衡。利差：之前保險公司依託於高速發展的國內經濟，加速發展保費負債，通過槓桿賺取投資收益。伴隨我國經濟增速換擋，壽險行業專註於利差的經營模式或將終結。費差：隨著居民保險意識的增強，保險公司逐步調整其通過主動讓渡費差以爭取擴大市場份額的經營方向，轉而深耕通過個人代理的差異化服務來提高費差益的精細化盈利模式。死差：根據日美保險公司經驗，死差在利潤貢獻上具備高度穩定性，國內保險公司日漸完備的經驗數據使得提高死差益的可能性有所增強。當三差結構更為均衡時，保險公司的風險因素也將逐步得以控制，公司盈利將更為穩定。

監管助力優質保險公司實現轉型。在嚴控金融風險的基調下，保險行業監管重點為控制風險外溢，並引導行業正確轉型。監管層制定的多項理財保險與保障保險的切割管理文件，治理了行業亂象，改善優質保險公司競爭公司，為其經營轉型保駕護航。

綜上，在保障需求爆發、保險公司改善利源、監管助力優質企業轉型的背景下，保險公司新業務價值加速上漲，內含價值質量上升，使得市場認可度得以提升。隨著上市險企中報披露逐步披露，包括新業務價值、內含價值在內的關鍵價值數據催生一波中報行情，保險行業長期邏輯穩健，估值有望持續提升。

個股方面，我們繼續推薦新華保險（601336.SH）和中國平安（601318.SH）。新華保險積極調整利源結構，保單結構和保費渠道改善，其代理人渠道「先質後量」戰略效果顯現，FYC有所提升，內含價值和新業務價值仍有上升空間。中國平安作為壽險龍頭，將極大受益於保障險需求的爆發，利潤有望持續釋放。此外，公司財險市佔率高，車險業務仍有較大市場需求。公司較強的創新意識也將有助於公司繼續走在行業前列。

（六）中觀巡航:有色化工齊漲，航運客運延續回暖態勢

採暖季限產推動焦炭期現價上漲：焦炭期現價齊漲，現貨價創今年新高達2000元/噸，與2016年底的歷史最高價相差30元/噸；期貨價也大幅上漲27.3%至2360元/噸。

外貿回暖帶動航運持續復甦，暑期旺季助推客運驟增：在內外需轉好的帶動下，外貿回暖態勢明顯。8月25日BDI指數報收1209點，延續上期回升態勢繼續上漲4.7%。受暑期旺季影響，7月鐵路客運量較6月大幅增加156.8%，與貨運量剪刀差走窄，貨運量較6月上漲8.6%。

環保督察持續推進，化工品價格繼續上漲：本期PVC、甲醇、PTA、純鹼、橡膠等化工品的價格均有不同程度的上漲。大商所期貨PVC結算價和南華PVC指數較上期分別上漲2.8%和3.9%；甲醇期貨價格和PTA期貨價格延續上行趨勢分別上漲5.0%、1.6%；重質純鹼和輕質純鹼價格均現反彈趨勢，上漲2.2%、4.2%；天然橡膠期貨價格繼上期大幅上漲29.0%後，本期繼續上漲3.9%。

供給側改革疊加環保趨嚴，有色金屬價格普漲：工業金屬方面，SHF銅價、SHF鋁價、SHF鋅價較上期分別上漲4.7%、3.0%、5.8%；LME銅、鋁、鉛、鋅3個月期貨官方價分別上漲5.4%、3.3%、1.2%、7.3%。貴金屬方面，黃金、白銀延續上期上漲趨勢分別上漲1.9%和2.4%。

（七）行業復盤：金融板塊持續發力，計算機通信異軍崛起

市場回顧：本期28個申萬一級行業中除食品飲料外，其他行業均實現正收益，其中非銀（+8.56%）、銀行（+6.43%）和計算機（+5.66%）上漲幅度位居前三。通信（+5.64%）漲幅亦在5%之上。從一個月的維度來看，計算機（+9.26%）引領其他行業，非銀與周期板塊亦表現突出。新股指數（+10.81%）、低市盈率指數（+4.74%）和低市凈率指數（+4.43%）是近兩周漲幅前三的風格指數。微利股指數（+1.15%）、小盤指數（+1.97%）和中市盈率指數（+2.07%）排名在各風格指數中墊底。

估值分析：與上月同期相比，有色金屬的PE上漲幅度為9.97%，繼續領漲其他行業，而休閑服務、化工和紡織服裝PE漲幅排名居於後三位。從PE的水位來看，銀行當前PE為7.65X，處於2012年至今的74%水位，在全行業中排名第一。農林牧漁的當前估值為26.48 X，處於2012年以來的2%水位，位於最末位。鋼鐵（8%）與傳媒（10%）的PE水位也在10%以下，水位相對較低。從PEband來看，申萬一級行業中的銀行、食品飲料市盈率已超過正二倍標準差，而非銀金融、家用電器和公用事業逼近正二倍標準差；二級行業中保險、銀行和計算機設備PE超過正兩倍標準差，通信運營、航空運輸、採掘服務、白色家電、房屋建設、電力和券商PE處於正一倍和正二倍標準差之間。申萬一級行業中綜合、房地產鋼鐵行業PE逼近負二倍標準差，化工、電子、輕工製造、採掘、等行業PE處於負一倍和負二倍標準差之間。申萬二級行業中紡織製造低於負兩倍標準差，儀器儀錶、景點、農產品加工、漁業、營銷傳播等行業市盈率處於負一倍和負二倍標準差之間。

二、行業復盤

本期28個申萬一級行業中除食品飲料外，其他行業均實現正收益，其中非銀（+8.56%）、銀行（+6.43%）和計算機（+5.66%）上漲幅度位居前三。通信（+5.64%）漲幅亦在5%之上。從一個月的維度來看，計算機（+9.26%）絕對引領其他行業，非銀與周期板塊亦表現突出。新股指數（+10.81%）、低市盈率指數（+4.74%）和低市凈率指數（+4.43%）是近兩周漲幅前三的風格指數。微利股指數（+1.15%）、小盤指數（+1.97%）和中市盈率指數（+2.07%）排名在各風格指數中墊底。與上月同期相比，有色金屬的PE上漲幅度為9.97%，繼續領漲其他行業，而休閑服務、化工和紡織服裝PE漲幅排名居於後三位。

（一）市場回顧：金融板塊保持強勢，計算機通信齊頭並進

近兩周28個申萬一級行業中除食品飲料外，其他行業全部實現正收益，其中非銀（+8.56%）、銀行（+6.43%）和計算機（+5.66%）上漲幅度位居前三。通信（+5.64%）、採掘（+3.81%）漲幅擠進前五。食品飲料（-1.37%）、國防軍工（+0.49%）和建築材料（+0.56%）漲幅墊底，排名位居後三位。從一個月的維度來看，計算機繼上期實現3.41%漲幅之後，本期再度上漲5.66%，近一月累計漲幅達9.26%，漲幅引領其他行業。周期與非銀板塊則依舊保持強勢。

從申萬風格指數走勢來看，本期各風格指數收益均為正。其中，新股指數（+10.81%）、低市盈率指數（+4.74%）和低市凈率指數（+4.43%）是近兩周漲幅前三的風格指數。微利股指數（+1.15%）、小盤指數（+1.97%）和中市盈率指數（+2.07%）排名在各風格指數中墊底。

（二）估值分析：計算機PE漲幅最大，農林牧漁PE處2012年以來低水位

從絕對水平上看，國防軍工、有色金屬、通信、機械設備、計算機和綜合的PE較高，均在50倍以上。與上月同期相比，計算機的PE上漲幅度為9.97%，是PE上漲幅度最大的行業。通信（+7.51%）、非銀金融（+7.21%）的PE漲幅緊隨計算機之後，分別排名第二、第三。而休閑服務（+0.16%）、化工（+0.40%）和紡織服裝（+1.10%）排名居於後三位。

我們選取2012年以來申萬一級各行業市盈率PE（TTM）的周數據，並回溯計算出最近兩年的均值水平以及上下兩倍標準差，繪製成PE Band圖，從而直觀展示各行業的估值水平變化。

市盈率水平高位行業：申萬一級行業中的銀行、食品飲料目前市盈率已超過正二倍標準差，而非銀金融、家用電器和公用事業逼近正二倍標準差；申萬二級行業中保險、銀行和計算機設備PE超過正兩倍標準差，通信運營、航空運輸、採掘服務、白色家電、房屋建設、電力和券商PE處於正一倍和正二倍標準差之間。

市盈率水平低位行業：申萬一級行業中綜合、房地產鋼鐵行業PE接近負二倍標準差，化工、電子、輕工製造、採掘、紡織服裝、國防軍工、汽車、休閑服務等行業PE處於負一倍和負二倍標準差之間。申萬二級行業中紡織製造低於負兩倍標準差，儀器儀錶、景點、農產品加工、漁業、營銷傳播、包裝印刷、房地產開發、通用機械、旅遊、綜合塑料、公交、電子製造等行業市盈率處於負一倍和負二倍標準差之間。

PE水點陣圖：銀行當前PE為7.65X，處於2012年至今的74%水位，在全行業中排名第一；食品飲料當前PE為33.38X，水位在70%，位於第二位；家用電器當前PE為20.27X，以63%的PE水位居於行業第三位。農林牧漁的當前估值為26.48 X，處於2012年以來的2%水位，位於最末位。鋼鐵（8%）與傳媒（10%）的PE水位也在10%以下，水位相對較低。

PB水點陣圖：家用電器和食品飲料的當前PB位於2012年以來的相對高位，均超過了50%水平。其中，家用電器以3.79X的PB，處於2012年至今的66%水位，居於28個行業中第一名。傳媒則以3.38X的PB位於2012年至今的10%水位，排名在各行業中墊底。

三、中觀數據

（一）上游：焦炭期現價齊漲，鉛庫存大幅減少

原油：截至8月25日Brent原油現貨價報收52.1美元/桶，較上期上漲1.8%；WTI原油期貨結算價為47.9美元/桶，基本與上期持平。此外，根據報告期內最新數據，8月18日EIA全美商業原油庫存4.6億桶，API原油庫存4.8億桶，延續上期下行趨勢繼續回落，降幅均為2.6%。

煤炭：本期動力煤期貨價繼續上行，上漲2.3%，現貨價維持在615元/噸的高位；焦煤期貨價本期有所回落，下跌2.4%，至1298.5元/噸，現貨價上漲2.1%至825元/噸。原煤產量7月同比增速8.5%。焦炭期現價齊漲，現貨價創今年新高達2000元/噸，與2016年底的歷史最高價相差30元/噸；期貨價也大幅上漲 27.3%至2360元/噸。6大發電集團煤炭庫存繼續減少，較上期減少5.9%，其中秦皇島煤炭庫存減少5.4%。電廠日均耗煤量繼續回落，減少4.7%，但仍處高位。

有色：期貨價格方面，本期除SHF鉛較上期下降1.0%外，銅、鋁、鋅的上期所結算價均延續上期上漲趨勢，漲幅分別達4.7%、3.0%、5.8%。LME銅、鋁、鉛、鋅3個月期貨官方價較上期均有不同程度的上漲，漲幅分別為5.4%、3.3%、1.2%、7.3%；期貨庫存方面，除鋁期貨庫存上漲4.7%外，其他品種均有所下降，其中鉛的降幅最大，達33.4%，其次是鋅期貨庫存，減少16.5%，銅庫存期貨基本維持在上期水平。貴金屬方面，黃金、白銀延續上期上漲趨勢分別上漲1.9%和2.4%。

（二）中游：出口帶動航運持續回暖，環保助推化工價格普漲

鋼鐵：DCE鐵礦石期貨價自6月末跌至階段性底部後持續反彈，本期上漲6.6%。新交所鐵礦石1個月掉期價繼續回升6.2%，當月掉期價繼上期大幅上漲11.0%後，本期繼續上漲3.3%。螺紋鋼期貨價持續走高，較上期微漲1.0%，現貨價格持續上漲至3920元/噸。高爐開工率低位走平，維持在77.2%左右。7月份生鐵和粗鋼產量同比增速分別為5.1%、10.3%，較6月份增速加快。庫存方面，主要品種之間繼續分化，螺紋鋼庫存延續上期回升趨勢增加3.7%，冷軋庫存本期同樣回升2.7%；熱卷、和線材庫存繼上期大幅減少後，本期繼續減少2.0%、0.3%。

建築建材：本期水泥價格各地區之間有所分化，東北和西北地區保持不變，中南和華東地區分別上漲1.9%、0.9%，西南和華北地區分別下降1.1%、0.4%。本期玻璃綜合指數、價格指數和信心指數分別上漲1.8%、2.0%、1.0%。二季度建築業新開工面積累計值達23億平方米，同比增長6.6%，房屋建築施工面積累計值達到97億平方米，同比增速為3.5%。

機械：受季節因素影響，7月份挖掘機產量基本維持6月水平，銷量大幅減少，降幅達20.5%；而從同比數據來看，挖掘機的產銷量分別增長78.3%、103.0%。7月份金屬切削機床和金屬成形機床產量較六月份分別減少10.0%、9.7%；重卡7月產、銷量環比下降25.3%、20.2%，但同比均增加，增速分別為36.7%、33.2%。履帶起重機銷量7月銷量環比大幅增加，幅度達53.2%，汽車起重機銷量也有所增加，而推土機的銷量大幅下降，降幅達30.2%。

電力：7月全社會總發電量較6月大幅增加16.2%，其中火力和水力發電均大幅增加，增幅分別為16.8%、19.4%。分行業來看，採礦業，製造業和化學製品行業的7月用電量相比上月分別增加2.4%、2.6%、2.5%。

交通運輸：8月25日BDI指數報收1209點，延續上期回升態勢繼續上漲4.7%。CCFI較上期回落1.1%。受暑期旺季影響，7月鐵路客運量增加156.8%，與貨運量剪刀差走窄，貨運量較6月上漲8.6%。同時，航運方面7月民航客運較6月下降20.3%、貨運環比增加44.0%。7月規模以上快遞業務較6月減少6.7%達到391.7億元。

化工：本期PVC價格持續上漲，大商所期貨結算價和南華PVC指數較上期分別上漲2.8%和3.9%；甲醇期貨價格繼上期上漲11.2%後，本期繼續上漲5.0%；PTA期貨價格延續上期上漲趨勢，本期上漲1.6%；重質純鹼和輕質純鹼價格均現反彈趨勢，本期上漲2.2%、4.2%；天然橡膠期貨價格繼上期大幅上漲29.0%後，本期繼續上漲3.9%；滌綸價格指數微漲，鈦白粉價格和粘膠短纖價格本期基本走平。

（三）下游：奶粉價格持續上行，木漿價格再創新高

房地產：百城住宅價格指數依然呈現一二線城市分化格局，一、二線城市70大中城市新建住宅價格指數價格有序回落，三線城市價格指數緩慢上行；從成交面積與銷售面積來看，8月份30大中城市成交面積與7月份相比大幅回落，商品房銷售面積7月86351萬平方米，同比增速14.0%；房地產投資完成額同比增速持續減緩，7月投資完成額達59761億元，同比增速7.9%，環比增速18.1%；7月房屋新開工面積10.0億萬平方米，相比6月增長17.1%；另外，二季度個人銀行住房貸款餘額增速繼續放緩至30.8%，7月新增人民幣中長期貸款8,876億元，環比減少16.4%。

汽車：乘用車7月產、銷量分別為175.9萬輛，167.8萬輛，產量的同比增速回落至2.0%，而銷量的同比增速持續上升至4.3%。新能源汽車7月銷量較6月有所回落，環比減少5.1%，同比增加55.6%，作為上游核心原材料的碳酸鋰和電解鈷的價格高位微調。公路貨運量7月同比增速持續上升至12.9%。6月進口轎車數量同比增速放緩至23.3%。

農林牧漁：本期玉米、飼料、商品棉等商品價格走平。水產品價格指數周環比微降0.5%。本期蔬菜價格略有回落，降幅達1.0%。豬肉方面，豬肉平均批發價微漲0.7%至20.4元/公斤，自繁自養生豬和外購豬仔養殖利潤本期大幅上漲，漲幅分別高達39.2%、10.52%；雞禽方面，本期雞肉價格上漲1.4%至10.9元/500g，雞蛋價格大幅上漲9.4%至5.0元/500g。CME三級牛奶期貨結算價(活躍合約)本期有所回落，降至16.5美元/英擔，降幅為4.3%。

食品飲料：中高端品牌白酒價格基本與上期持平。飛天茅台、五糧液、洋河夢之藍、劍南春、水井坊一號店零售價分別維持在1299元/瓶、899元/瓶、518元/瓶、373元/瓶和509元/瓶。乳製品方面，奶粉價格持續上行，國產品牌嬰幼兒奶粉價格達到173.1元/公斤，國外品牌嬰幼兒奶粉達到221.6元/公斤；中老年奶粉價格本期在高位繼續小幅上漲至94.5元/公斤。全國牛奶和酸奶的零售均價基本保持穩定，分別為11.5元/升和14.3元/公斤。

家用電器：家用空調銷售從去年四季度開始季節性回暖，今年5月銷售量創新高，6月有所回落，7月繼續回調3.1%，但仍然遠高於去年同期，同比漲幅達49%；變頻空調6月銷量微漲2%。洗衣機7月銷量上行，環比上漲3.0%，同比上升11%達459.2萬台。吸油煙機出口數量較上月有所回升，環比漲幅達7.3%，同比上漲17%。小家電方面，空氣凈化器銷量在6月銷量為92萬台，同比增加32%。

輕工製造：華北、東北、江浙滬、山東的木漿均價7月以來均大幅上行。本期華北、東北、江浙滬、山東地區木漿價格延續漲勢，大幅上漲，紛紛再創歷史新高，分別達5750元/噸、5633元/噸、5994元/噸、5821元/噸。造紙協會紙漿價格指數亦是自去年4季度以來快速上漲，直到4月漲勢方見放緩，7月總指數、漂針木漿和本色漿價格指數相較6月的回調又有小幅上行，分別為107.06、104.60、106.52。漂闊木漿價格指數略有下降，為110.33。

紡織服裝：柯橋紡織品生產景氣指數去年下半年以來穩步上行，外貿景氣指數也呈震蕩上行的態勢。今年一季度以來柯橋紡織品景氣指數開始回落而外貿景氣指數持續上升。7月持續分化，柯橋紡織總景氣指數、柯橋紡織總市場景氣指數和柯橋紡織總生產景氣指數均下滑2%左右，而柯橋紡織外貿指數上升4%。紡織品價格指數2015年下半年開始震蕩上行，近期雖有所調整，但仍處於相對高位。本期柯橋紡織品價格指數維持在105.4。服裝面料、家紡及服飾輔料類價格指數均有1%以內的向下微調。

醫藥生物：飼用維生素價格指數本期繼續上漲至267.3，同比上漲46.9%。抗生素方面，6-APA、7-ADCA和青黴素工業鹽本期單價分別維持210元/千克，480元/千克和72.5元/BOU。而7-ACA價格下降至370元/千克。GCLE出口價為52.5美元/千克，較上期上漲5美元/千克。

TMT：本期電影票房收入大幅回落51.6%至9.7億元。費城半導體指數略有回升，上行1.5%。台灣電子指數上漲2.2%。華強北綜合指數向上微調0.2%，達98.3。MCI指數本期回升至4962.9，較上期漲幅達2.9%。

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